Mauldin: tasas de largo plazo, precios de la vivienda y el control limitado de la Fed

John Mauldin, de Mauldin Economics, sostiene que la política de la Reserva Federal sigue siendo una de las fuerzas más poderosas de la economía estadounidense, pero que su influencia es desigual. En su carta más reciente, Mauldin afirma que la Fed tiene un control profundo sobre las tasas de interés de corto plazo y la liquidez bancaria overnight, mientras que su capacidad para dirigir los rendimientos de largo plazo, incluidas las tasas hipotecarias y de los bonos del Tesoro, es mucho más limitada y compleja.

Esa distinción importa porque el crédito de largo plazo financia el crecimiento económico de largo plazo y es central para el mercado inmobiliario de Estados Unidos. Para muchos estadounidenses, una vivienda es su activo más valioso, y el valor acumulado de la vivienda suele formar parte de la planificación para la jubilación. Mauldin dice que eso se convierte en un problema cuando el capital esperado resulta menor de lo que los propietarios anticipaban. Las tasas hipotecarias también inciden directamente en la asequibilidad mensual, de modo que una misma casa puede implicar costos muy distintos según el entorno de tasas de largo plazo.

La carta se centra en la interacción entre las tasas de interés de largo plazo, la capacidad limitada de la Fed para influir en ellas, la inflación y el mercado inmobiliario. Mauldin comienza con los cambios recientes en los precios de la vivienda antes de pasar a lo que considera la respuesta probable de la Reserva Federal.

Los precios de la vivienda y la pregunta sobre una “superburbuja”

Mauldin señala que si la inflación de precios de la vivienda es buena o mala depende de si alguien está comprando o vendiendo. El alza de precios beneficia a los propietarios existentes, mientras vuelve menos asequibles las viviendas para los compradores. La caída de precios ayuda a los compradores, pero perjudica a los vendedores.

También subraya que los precios de las viviendas están vinculados a muchos otros costos, incluidos materiales de construcción, mano de obra calificada, combustible, seguros, impuestos y tasas de interés, a las que describe como el precio del dinero. La inflación en esas categorías ayudó a empujar los precios de la vivienda al alza en los últimos años. Más recientemente, los precios se han estabilizado o han caído en muchas zonas.

Mauldin cita la revisión de Wolf Richter sobre 33 mercados inmobiliarios grandes y costosos. Richter escribió: “Prices of mid-tier homes in June were down from their respective peaks in prior years in 28 of the 33 big and expensive cities we follow here, led by Austin (-27%), Oakland (-25%), New Orleans (-19%), Washington D.C. (-13%), Denver (-13%), Phoenix (-11%), Fort Worth (-10%), and Portland (-10%). All of the prices are seasonally adjusted.”

Austin, dice Mauldin, ilustra la magnitud del movimiento. Los precios de las viviendas allí subieron casi en línea vertical durante la era del COVID y ahora han bajado 27% en los últimos cuatro años. Richter llama al período posterior a 2020 “Housing Bubble 2”. Mauldin dice que esa descripción quizá no sea lo suficientemente fuerte para Austin, donde la burbuja inmobiliaria de 2005-2008 parece pequeña en comparación. Sugiere que el episodio más reciente podría llamarse una “superburbuja”.

El retroceso es menos dramático, pero todavía significativo, en ciudades como Phoenix, donde los precios han bajado 11%. Mauldin dice que Phoenix es más representativa: registró un fuerte aumento posterior al COVID, seguido de una corrección relevante pero no dramática. Añade su opinión personal de que gran parte del mercado inmobiliario de Estados Unidos aún tiene más corrección por delante.

Los datos citados por Richter usan el Zillow Home Value Index, o ZHVI, que incluye viviendas unifamiliares, condominios y cooperativas, y se basa en datos de transacciones de registros públicos. A junio de 2026, 25 de las 33 ciudades del informe registraban caídas interanuales de precios. Ocho ciudades registraron aumentos, incluidas New York, Chicago y San Francisco. Mauldin dice que esto refuerza el principio conocido de que “todos los precios inmobiliarios son locales”, con dinámicas en New York distintas de las de Austin o Dallas.

Los precios de los condominios bajo presión

Mauldin también destaca la debilidad del mercado de condominios. Dice que 65.8% de los estadounidenses era propietario de una vivienda en 2025, mientras que cerca de 27% de las personas en Estados Unidos vivía en un condominio o en una propiedad de una asociación de propietarios.

Según Wolf Street, “Condo prices fell by 15% to 33% in 30 bigger cities, and in some cities prices have fallen back to 2006 levels. In another 39 bigger cities, condo prices fell by 8% to 14%. A massive hangover after a historic Condo Bubble.”

Mauldin señala que algunas ciudades no experimentaron grandes aumentos de precios durante la primera burbuja inmobiliaria. En esos mercados, el shock de precios llegó después, y los precios siguen cayendo. Austin vuelve a ser un ejemplo, con precios de condominios a la baja en 28%.

La Fed, la QE y el efecto de bloqueo hipotecario

En gran parte del país, Mauldin dice que los precios de las viviendas están por debajo de sus máximos, pero todavía muy por encima de donde estaban antes de que la Reserva Federal de la era del COVID buscara apoyar la economía reduciendo las tasas hipotecarias.

Dice que el mecanismo fue la flexibilización cuantitativa, o QE. En este caso, la Fed compró grandes cantidades de valores respaldados por hipotecas. Esas compras elevaron los precios de los bonos y redujeron sus rendimientos, y esos menores rendimientos se trasladaron a los prestatarios hipotecarios. Mauldin apunta al fuerte aumento de la cartera de valores respaldados por hipotecas de la Fed a partir de 2020.

Describe la inyección de aproximadamente $1.4 billones como una medida que tuvo el efecto previsto, incluso de forma más dramática que las rondas originales de QE que comenzaron en 2009. El monto anterior fue similar, dice, pero se desplegó durante unos seis años en lugar de dos.

Cuando los estadounidenses con buen perfil crediticio pudieron fijar hipotecas a 30 años con tasas tan bajas como 2%, muchos lo hicieron. Los precios de las viviendas subieron con fuerza en 2020 y 2021, y luego volvieron a avanzar en 2022 y posteriormente, a medida que los efectos de la guerra en Ucrania empujaron las tasas al alza desde niveles muy bajos y también encarecieron la construcción nueva.

Mauldin dice que el efecto secundario no previsto fue el “bloqueo” hipotecario. Los propietarios con tasas hipotecarias muy bajas se volvieron reacios a vender porque comprar otra vivienda requeriría contratar un préstamo a una tasa mucho más alta. Eso redujo la oferta de viviendas en venta. Con una oferta reducida y una demanda en aumento o estable, los precios se mantuvieron elevados.

El efecto de bloqueo no es permanente, dice Mauldin. Los propietarios pueden ser reacios a vender, pero los eventos de la vida siguen ocurriendo: fallecimientos, divorcios, mudanzas a residencias de cuidado, mejores empleos y otros cambios. Como resultado, la proporción de hipotecas con tasas muy bajas ha ido disminuyendo lentamente en los últimos cuatro años, lo que ayuda a moderar los precios.

Los datos de Realtor.com citados por Mauldin muestran que las hipotecas con tasas inferiores a 3% y de 3% a 4% aumentaron con fuerza en 2020 y 2021. Ambas categorías ahora disminuyen lentamente, mientras que la proporción de hipotecas a 6% o más está aumentando.

Realtor.com escribió: “Altogether, just over half of outstanding mortgages (50.6%) still carry rates of 4% or lower, and roughly 78% have a rate below 6%. The 6%-or-higher share now stands at 21.9%, up 3.9 percentage points from Q4 2024’s 18.0%, a meaningful year-over-year acceleration driven by sustained buyer activity despite elevated borrowing costs.”

Añadió: “The share of homeowners holding a mortgage with a rate of 6% or higher increased nearly 4 percentage points between Q4 2024 and Q4 2025, as buyer activity carried on despite high rates. Even in today’s high-price, high-rate market, homebuying activity around major life events, such as having kids, a job change, or a divorce, keeps the market in motion. Easing inflation and mortgage rates will be key drivers of seller activity as well, which will relieve some of the price pressure and competition in today’s undersupplied market…”

Realtor.com dijo además: “While roughly 78% of outstanding mortgages still carry rates below 6%, indicating that the rate lock-in remains substantial, the steady quarterly erosion of the sub-4% cohort and the accelerating growth of the 6%-plus population suggest the market’s center of gravity is gradually shifting. The question for 2026, now complicated by renewed rate volatility tied to geopolitical uncertainty, is whether relief arrives fast enough to unlock reluctant sellers before another spring season slips by.”

Mauldin describe esto como un ejemplo de la “mano invisible” del mercado corrigiendo lo que llama un error de política de la Fed, aunque con un costo significativo y con el paso del tiempo.

Inflación, tasas de largo plazo y un “rezago considerable”

Mauldin dice que los llamados para que la Fed corrija la inflación de la vivienda pasan por alto el papel del banco central en causarla. Afirma que la Fed fue un factor principal de la inflación de la vivienda y de la inflación en términos más amplios, aunque sus acciones se hayan tomado con buenas intenciones.

Dice que la nueva Fed bajo Kevin Warsh probablemente no lanzará nuevos programas al estilo QE ni intentará influir de otro modo en las tasas de largo plazo, salvo mediante la reducción del balance activo de la Reserva Federal. Mauldin dice que Warsh parece dispuesto a dejar que el mercado vaya hacia donde quiera, lo que este año a menudo ha significado tasas más altas. Añade que la tendencia ha continuado desde 2022, con el rendimiento del Treasury a 30 años casi de regreso a donde estaba en 2007.

Los rendimientos de largo plazo de los bonos del Tesoro están determinados por más factores que la tasa de política overnight de la Fed. Las expectativas de inflación, las tasas de corto plazo futuras esperadas, la oferta y demanda de Treasuries y la prima por plazo afectan el extremo largo de la curva. Por eso Mauldin considera importante el balance del banco central, pero no como una palanca simple capaz de fijar por decreto las tasas hipotecarias.

Mauldin también cita al economista Lacy Hunt, quien este año revirtió su postura de larga data a favor de tasas más bajas. En un informe trimestral de este mes, Hunt dijo que las estructuras que produjeron la desinflación global de 1990 a 2020 se han erosionado. Mauldin dice que Hunt se refiere principalmente a la globalización, que redujo los precios mediante una tendencia desinflacionaria de largo plazo, junto con shocks de oferta provenientes de Rusia, principalmente energía, y de China y Asia, que afectaron una amplia gama de bienes.

Hunt ahora espera una inflación y tasas de interés persistentemente más altas, dice Mauldin, y cree que la Fed ha agravado la situación al inyectar más liquidez este año.

Mauldin dice que espera que el Federal Open Market Committee, en su reunión de la próxima semana, al menos deje de aumentar el balance y, más probablemente, comience a reducirlo. En una conversación privada de grupo, Hunt le dijo a Mauldin que cree que la reducción del balance tendría más impacto que simplemente subir las tasas, aunque ambas acciones podrían ocurrir.

Según Mauldin, Hunt cree que el aumento reciente del balance de la Fed fue el principal impulsor de la mayor inflación durante el último año. Mauldin dice que el expresidente Jerome Powell no recortó las tasas como quería Donald Trump, pero sí aumentó de forma marcada el balance.

Hunt considera que las compras de letras del Tesoro por $290 billion realizadas por la Fed desde diciembre pasado pueden explicar por qué la inflación comenzó a acelerarse en febrero, antes de que la guerra con Irán produjera un shock energético. Normalmente, cuando la Fed compra bonos y los bancos reciben más efectivo, ese dinero aparece como reservas excedentes. Esta vez, dice Mauldin, los bancos aumentaron el crédito en muchos sectores, lo que ayudó a estimular la inflación: el caso clásico de demasiado dinero persiguiendo muy pocos bienes.

Hunt escribió: “Chairman Warsh inherits an immediate situation where money growth needs to materially slow if Fed policy is to avoid reinforcing inflationary momentum. The challenge is that the short-run financial effects of balance sheet reduction may differ substantially from the longer-run inflation effects. Markets that have become accustomed to abundant liquidity may initially experience tighter financial conditions, while the eventual disinflationary benefits of monetary restraint may emerge only with a considerable lag.”

Mauldin dice que subir las tasas de corto plazo, algo que según él podría ocurrir la próxima semana, probablemente no resolverá el problema más amplio. Un esfuerzo serio por combatir la inflación chocaría directamente con mercados que se han beneficiado del statu quo.

La preocupación de Rosenberg por una recesión

Mauldin señala que el economista Dave Rosenberg discrepa con la última postura de Hunt. Rosenberg cree que una Fed más restrictiva podría desencadenar la recesión que espera desde hace tiempo.

Rosenberg escribió en respuesta a Hunt: “Tightening into a sub-2% growth environment with nominal wage growth easing and stable inflation expectations would be both a weird and irresponsible move. But the Fed has talked the markets into pricing in not just one but two moves in the next year. What the Fed has really caused here is a major communications problem before there has been any reason for a shift in the actual policy stance.”

Rosenberg añadió: “The situation has been compounded by the framework change. Removing forward guidance and reinforcing price stability twelve times in one press conference transfers uncertainty into the term premium rather than into the policy rate. You're seeing the cost in a steeper and higher yield curve — the long end is absorbing volatility that the Fed used to absorb through guidance. But the real risk runs the other way at this point, for if the labor data continue to deteriorate on the June trajectory, and a Fed that has spent the summer talking about price stability thinks it must deliver or risk its credibility — well, this is the policy error that produces the recession nobody expects.”

Mauldin dice que Hunt reconoce la posibilidad de una recesión tanto en sus escritos como en conversaciones privadas. Hunt escribió en un texto reciente que “absent a sustained recession, a favorable supply-side shock, or a prolonged period of monetary restraint, the broader structural backdrop ... suggests inflation and Treasury yields will trend upward.” Mauldin dice que Hunt no cree que una menor orientación futura aumente la volatilidad en el extremo largo de la curva de rendimientos.

Bahnsen sobre globalización, deuda e inflación

Mauldin también cita el análisis más reciente de David Bahnsen en Dividend Cafe sobre la tesis de inflación de Hunt, y dice que coincide con la visión de Bahnsen.

Bahnsen escribió: “Dr. Hunt has been a long-time proponent of the view (which I share) that the long-term inflation range has been compressed by the twin effects of fiscal and monetary policy interventions. I refer to this dynamic as ‘Japanification’ and argue both from history and economic theory that excessive government indebtedness, followed by the elixir they use to treat it all (fiscal and monetary interventions), puts downward pressure on economic growth, and in that sense is either disinflationary (best case) or deflationary (Japan's generational experience). Regardless of the outcome to the price level, the impact on both nominal and real growth is erosive, and undermines the economic potential of a country (such as ours).”

Bahnsen continuó: “Lacy has recently argued that the structural range of U.S. inflation is likely to move higher after 30+ years of this lower equilibrium range due to a ‘steady erosion of the disinflationary architecture that dominated the 1990-2020 period.’ He frames his argument for a new inflation range around the death of globalization.”

Bahnsen resumió el argumento así: la globalización explicó la desinflación del período anterior; la globalización está muriendo; por lo tanto, la desinflación del período anterior desaparecerá.

Escribió que la primera premisa, que la globalización introdujo gran parte de la desinflación de su vida adulta, está conectada con la caída del Imperio Soviético y el ascenso de China en el escenario mundial. Hunt, señaló Bahnsen, llamó a esto “one of the largest positive supply shocks in modern economic history.” Bahnsen también citó “falling capital costs, low-cost energy, and rapid technological diffusion” como fuerzas que “reinforced productivity growth and expanded productive capacity.”

Bahnsen dijo que tanto él como Hunt se referirían a esto como crecimiento no inflacionario, y que explica gran parte del entorno de 1990-2006. La curva de oferta agregada se desplazó hacia afuera, escribió, absorbiendo el exceso de liquidez mientras permitía la desinflación en los precios de los bienes.

Pero Bahnsen dijo que la globalización no ocurrió de manera aislada. Al mismo tiempo, las principales economías aumentaron sustancialmente su deuda. Como Hunt ha argumentado, escribió Bahnsen, esto “diverts income away from consumption and restrains aggregate demand growth.” Bahnsen describió ese resultado como distorsivo y contractivo, y dijo que refleja la contribución más amplia de Hunt al análisis económico: explicar cómo el exceso de deuda afecta los precios, la liquidez y el crecimiento.

Incertidumbre del FOMC y perspectiva de Mauldin

Mauldin dice que nadie fuera de los pocos miembros del FOMC sabe realmente qué ocurrirá en la reunión de la próxima semana. Personalmente espera que la Fed comience a reducir el balance y dice que no le sorprendería que subiera las tasas.

Dice que Warsh está en una posición extraordinariamente difícil y debe demostrar de forma creíble tanto su independencia como la de la Fed, así como su determinación declarada de controlar la inflación. Mauldin dice que un aumento de tasas de 25 puntos básicos lograría ambas cosas. En su opinión, actuar ahora establecería la credibilidad de Warsh y podría significar que la Fed tenga que hacer menos en 2027.

Mauldin espera que los mercados de bonos puedan moverse bruscamente durante un período breve, pero dice que una vez que los participantes del mercado comprendan que Warsh está enfocado en reducir la inflación, las tasas de largo plazo bajarían. También dice que la inflación eventualmente caería por debajo de 2%, con las tasas hipotecarias descendiendo de forma correspondiente.

Haga lo que haga Warsh, dice Mauldin, enfrentará críticas significativas. Mauldin afirma que Warsh debería hacer lo que crea necesario, mientras los demás deben ajustarse. Mauldin añade que siempre ha sido, y sigue siendo, un halcón de la inflación.

Para los lectores que siguen el tema, las próximas señales medibles no serán solo la tasa de política principal, sino también cualquier decisión sobre el balance de la Fed, el ritmo de reducción o compras de Treasuries y valores respaldados por hipotecas, y la respuesta en el extremo largo de la curva de rendimientos. Esos detalles son centrales para el argumento de Mauldin de que la asequibilidad de la vivienda y las tasas de largo plazo están atadas a fuerzas en las que la Fed puede influir, pero que no puede controlar por completo.

Mauldin cierra señalando que planea viajar a Philadelphia para una reunión de negocios en la primera semana de agosto y a Washington, DC, la semana posterior a las elecciones de medio término para una reunión de Inner Circle.

Fuente original: https://goldseek.com/article/long-term-rate-headache

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