Goldman Sachs estima que Japón cuenta con capacidad financiera más que suficiente para intervenir nuevamente en los mercados cambiarios si así lo decide, y el factor determinante de si Tokio actúa por segunda vez depende menos de los recursos y más de la diferencia de carry entre las tasas de interés japonesas y estadounidenses — la brecha que durante mucho tiempo ha convertido al yen en una moneda de financiamiento preferida para las operaciones de carry trade globales, donde los inversores toman prestado a bajo costo en yenes para invertir en activos de mayor rendimiento en otros lugares.

De los aproximadamente 1 billón de dólares en reservas de dólares estadounidenses de Japón, unos 200.000 millones se encuentran en efectivo o equivalentes de efectivo, una cantidad que la estratega de Goldman Karen Fishman describió en el podcast Exchanges del banco como probablemente cercana al tamaño de la operación de julio. "Ya tienen a su disposición suficientes recursos para realizar un par de rondas más de lo que acabamos de ver", afirmó Fishman, añadiendo que el acceso a una instalación de la Reserva Federal pondría teóricamente a disposición la posición completa de reservas de un billón de dólares de Japón en forma líquida si fuera necesario.

Goldman estima que Tokio desplegó hasta 85.000 millones de dólares en los primeros dos días de la intervención del mes pasado, lo que marca la mayor incursión de dos días de Japón en los mercados cambiarios registrada fuera del período posterior al desastre de Fukushima de 2011.

Esas ganancias han resultado difíciles de mantener. El yen se fortaleció más allá de su media móvil de 200 días cerca de 158 por dólar tras la intervención de julio, pero desde entonces ha cedido aproximadamente la mitad de ese movimiento, deslizándose hacia el nivel de 160 esta semana. Fishman describió la intervención como "no una solución sostenible", señalando que después de la intervención unilateral anterior de Japón en abril y mayo, la moneda volvió a mínimos de 40 años en cuestión de meses. Este patrón refleja una realidad más amplia: la intervención unilateral típicamente tiene dificultades para revertir una tendencia cambiaria cuando la diferencia subyacente de tasas se mantiene amplia, ya que el Banco de Japón se ha movido solo con cautela para normalizar su política tras décadas de configuraciones monetarias ultra laxas diseñadas para combatir la deflación.

Goldman señaló dos desarrollos específicos que más probablemente determinen el próximo movimiento de Tokio. Por parte de Japón, los mercados actualmente Precios de una probabilidad de alrededor del 65% de un aumento del BOJ de 25 puntos básicos en septiembre y aproximadamente 40 puntos básicos de endurecimiento para fin de año. Si el banco central no logra implementar ese aumento, Fishman indicó que ejercería una renovada presión a la baja sobre el yen, potencialmente forzando la mano de Tokio.

Por parte de EE.UU., Praneet Shah de Goldman señaló que datos económicos estadounidenses más débiles de lo esperado podrían aliviar orgánicamente la presión sobre el yen al debilitar el argumento para un mayor endurecimiento de la Reserva Federal, y que dichos datos por debajo de las expectativas han sido históricamente los momentos en que los mercados más anticipan una nueva ronda de intervención. Shah citó julio de 2024 como ejemplo, cuando una de las intervenciones conjuntas más efectivas del BOJ y el MOF coincidió con un dato de CPI de EE.UU. por debajo de las expectativas, agravado por un informe de empleo más débil días después.

El dato de CPI de julio publicado el miércoles, por el contrario, coincidió exactamente con las expectativas, con la tasa anual desacelerándose al 3,4% desde el 3,5% y los rendimientos de los bonos del Tesoro retrocediendo moderadamente tras la publicación, lo que significa que ese factor detonante en particular no se activó esta semana. Esto deja la decisión del BOJ de septiembre como el factor de cambio más inmediato.

La dinámica subyacente del carry sigue siendo el motor dominante independientemente de cualquier dato puntual. El rendimiento del bono del Tesoro de EE.UU. a 10 años se situaba cerca del 4,69% el miércoles por la tarde frente a aproximadamente el 2,84% de su contraparte japonesa, una brecha que Shah dijo que el BOJ necesitaría cerrar mediante aumentos más rápidos de lo esperado para cambiar significativamente la tendencia detrás de una depreciación del yen del 45% en cinco años. La persistencia de esa brecha trasciende los mercados cambiarios: cuando las operaciones de carry se deshacen rápidamente — como ha ocurrido durante episodios pasados de una fuerte apreciación del yen — los efectos secundarios pueden extenderse a las acciones globales y otros activos de riesgo, amplificando lo que está en juego en cada decisión de política a ambos lados del Pacífico.

Los mercados de opciones ya están Precios de en la posibilidad de otro movimiento brusco del yen, con primas elevadas en las llamadas de yen de corto vencimiento que sugieren que los operadores se mantienen cautelosos respecto a posicionarse en contra de la moneda incluso mientras se desliza de nuevo hacia 160.

Vía CNBC.