Un cambio de régimen en el mercado de bonos podría reconfigurar la inversión en oro en los próximos años

En un episodio de Money Metals Midweek Memo, el presentador Mike Maharrey argumenta que los inversores deberían mirar más allá de los titulares diarios y reconocer los patrones a largo plazo que están reconfigurando los mercados financieros. Trazando una analogía con los porteros de hockey que dependen del reconocimiento de patrones en lugar de los reflejos, Maharrey sostiene que la historia ofrece pistas valiosas sobre hacia dónde se dirigen los mercados, incluso si los eventos específicos nunca se repiten.

Su tesis central es que el mercado de bonos del Tesoro de EE.UU. está experimentando un cambio estructural fundamental. Si esta tendencia persiste, podría alterar permanentemente las tasas de interés, limitar las opciones de política de la Reserva Federal, debilitar la cartera de inversión tradicional 60/40 y fortalecer el argumento a largo plazo para poseer oro y plata.

Por qué el reconocimiento de patrones importa más que los titulares

Maharrey abre con una analogía inusual del hockey profesional. Los porteros de la NHL detienen rutinariamente disparos (slap shots) a los que físicamente no pueden reaccionar a tiempo porque reconocen patrones antes de que el puck abandone el palo del tirador. Los inversores, argumenta, deberían abordar los mercados de la misma manera: estudiando las tendencias históricas que se desarrollan a lo largo de años o décadas, en lugar de reaccionar a cada publicación en redes sociales, comentario de la Reserva Federal o movimiento diario de precios. El análisis técnico y la perspectiva histórica a largo plazo pueden revelar ciclos recurrentes que ayudan a anticipar el comportamiento futuro del mercado.

Según Maharrey, los mercados financieros actuales sufren de "marcos temporales comprimidos", en los que muchos participantes recuerdan poco antes de la crisis financiera de 2008. Esto ha distorsionado las expectativas, llevando a muchos inversores a creer erróneamente que las tasas de interés ultrabajas de la última década representan condiciones normales. Sin embargo, desde una perspectiva histórica más amplia, el período de aproximadamente 2009 a 2022 fue una anomalía: la Reserva Federal mantuvo tasas cercanas a cero durante aproximadamente siete años y expandió su balance de menos de $1 billón a más de $8 billones a través de múltiples rondas de flexibilización cuantitativa, un nivel de intervención monetaria sin precedentes en la historia de EE.UU.

La inflación está dificultando el ahorro para el retiro

Antes de pasar al mercado de bonos, Maharrey destaca una encuesta reciente de Morningstar que muestra que el 46% de los estadounidenses dice que actualmente no puede permitirse ahorrar para el retiro. Reconoce que la inflación persistente y la disminución del poder adquisitivo hacen que ahorrar sea cada vez más difícil, pero argumenta que no ahorrar presenta un riesgo aún mayor a largo plazo.

Como una posible solución, Maharrey discute el programa de cuotas mensuales de Money Metals, que permite a los inversores acumular metales preciosos comenzando con contribuciones desde $100 al mes, construyendo gradualmente una cartera diseñada para preservar el poder adquisitivo con el tiempo.

Un cambio fundamental en el mercado de bonos

El núcleo del episodio se centra en evidencia que sugiere que el mercado de bonos del Tesoro de EE.UU. ha entrado en una transición estructural a largo plazo. Basándose en la investigación de Massif Capital y del analista Will Thompson, Maharrey explica que durante aproximadamente las últimas dos décadas, las tasas de interés a largo plazo siguieron en gran medida las expectativas en torno a la política de la Reserva Federal.

Esa relación ahora parece estar cambiando. En lugar de que los bancos centrales dominen la demanda de bonos del Tesoro, los inversores privados que buscan rendimientos competitivos determinan cada vez más los precios de los bonos. A medida que estos inversores se vuelven más sensibles al riesgo y a los rendimientos requeridos, las tasas de interés a largo plazo están siendo impulsadas más por preocupaciones fiscales y riesgos geopolíticos que por la política de la Reserva Federal por sí sola, un cambio que altera fundamentalmente cómo funcionan los mercados del Tesoro.

La tesis de Jim Grant sobre el mercado bajista a largo plazo de los bonos

Maharrey revisita el trabajo del veterano analista de bonos Jim Grant, editor de Grant's Interest Rate Observer. Grant ha sostenido durante mucho tiempo que las tasas de interés se mueven en ciclos de múltiples décadas y cree que el mundo está entrando en un mercado bajista generacional en bonos, lo que significa tasas de interés persistentemente más altas y precios de bonos más bajos durante muchos años.

Grant basa esta conclusión en ciclos históricos recurrentes que abarcan más de un siglo. Las tasas de interés cayeron durante partes de finales del siglo XIX, subieron a principios del siglo XX, volvieron a descender entre 1920 y 1946, subieron de 1946 a 1981 y luego entraron en otro declive prolongado que culminó en casi una década de tasas de interés de cero por ciento después de la crisis financiera de 2008. El último ciclo, desde el aumento de las tasas a finales de la década de 1940 hasta el máximo de aproximadamente el 20% en el bono del Tesoro a 10 años en 1981 durante la era Volcker, duró aproximadamente 35 años. Si un nuevo ciclo al alza comenzó alrededor de 2020, el precedente histórico sugiere que podría persistir hasta bien entrados los años 2040. En el punto máximo de la reciente era de tasas bajas, casi $18 billones de deuda global tenían rendimientos de cero o incluso negativos, algo que Grant considera uno de los mayores excesos del mercado de bonos en la historia.

Massif Capital explica por qué este ciclo es diferente

Mientras Grant identifica el patrón histórico, Massif Capital intenta explicar la mecánica detrás del cambio actual. Los precios y rendimientos del Tesoro siguen gobernados por la oferta y la demanda: cuando la demanda cae, los precios de los bonos disminuyen y los rendimientos suben.

El comportamiento reciente, sin embargo, ha desafiado las expectativas tradicionales. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años subió de aproximadamente 1.5% a finales de 2021 a casi 5% en el otoño de 2023. Incluso después de que la Reserva Federal comenzó a reducir las tasas de interés a corto plazo, los rendimientos a largo plazo se mantuvieron elevados en lugar de descender.

Según Massif Capital, esto representa un genuino "cambio de régimen" en los mercados del Tesoro. La firma señala un ejemplo impactante: después de que el Comité Federal de Mercado Abierto recortara las tasas en 50 puntos básicos en su reunión de septiembre de 2024, el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años aumentó, subiendo de aproximadamente 3.65% el 17 de septiembre de 2024 a aproximadamente 4.79% en enero de 2025. Para marzo de 2026, a pesar de las proyecciones de aproximadamente 225 puntos básicos de recortes adicionales, el bono del Tesoro a 10 años todavía se cotizaba cerca del 4.45%, lo que sugiere que la política de la Reserva Federal ya no controla completamente las tasas a largo plazo.

Los bonos están perdiendo su estatus de refugio seguro

Quizás el cambio más significativo que identifica Maharrey es la evolución del papel de los valores del Tesoro durante períodos de tensión geopolítica. Históricamente, los inversores acudían en masa a la deuda del gobierno de EE.UU. durante guerras o turbulencias financieras, empujando los precios de los bonos al alza y los rendimientos a la baja. Sin embargo, recientemente, los conflictos, incluidas las tensiones crecientes con Irán, han coincidido con ventas de bonos del Tesoro en lugar de compras.

Esto indica que los inversores ven cada vez más la deuda gubernamental a largo plazo como un activo de riesgo en lugar de un refugio seguro, dice Maharrey. Señala que el modelo Adrian, Crump y Moench de la Reserva Federal de Nueva York situó la prima de plazo a 10 años cerca del 0.6% a finales de mayo de 2026, después de pasar gran parte de la década anterior cerca de cero o en territorio negativo. La prima de plazo, el rendimiento adicional que los inversores exigen por mantener deuda de mayor duración en lugar de renovar valores a más corto plazo, había sido suprimida durante años por los agresivos programas de compra de bonos de los bancos centrales. El 13 de enero de 2025, la prima de plazo superó el 0.8%, su nivel más alto desde 2011. Estas primas elevadas indican que los inversores ahora demandan una mayor compensación por mantener deuda de EE.UU. a largo plazo.

Por qué la demanda global de bonos del Tesoro está disminuyendo

Maharrey identifica dos fuerzas principales que reducen la demanda internacional de deuda del gobierno de EE.UU. La primera es el deterioro de la posición fiscal de Estados Unidos. Con la deuda nacional acercándose a los $40 billones, más del doble de su nivel de hace poco más de una década, el continuo gasto deficitario ha generado preocupaciones entre los inversores globales sobre la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas de EE.UU. El gobierno de EE.UU. ha registrado déficits superiores a $1 billón anualmente en años fiscales recientes, incluidos períodos de expansión económica, un patrón históricamente asociado con el endeudamiento de tiempos de recesión en lugar de crecimiento en tiempos de paz.

La segunda es la weaponización del dólar de EE.UU. Tras las sanciones occidentales y la congelación de aproximadamente $300 mil millones en activos rusos denominados en dólares después de la invasión rusa de Ucrania, muchos gobiernos comenzaron a reevaluar los riesgos de mantener grandes cantidades de activos financieros de EE.UU. Según Maharrey, estos desarrollos aceleraron los esfuerzos globales de dedolarización que ya estaban en marcha entre las naciones de BRICS, varias de las cuales han abogado públicamente por reducir la dependencia del dólar en la liquidación del comercio transfronterizo.

Un ejemplo notable es China, cuyas tenencias de bonos del Tesoro han caído a aproximadamente $652.3 mil millones, el nivel más bajo desde septiembre de 2008. Maharrey también señala que a principios de este año, el oro superó a los bonos del Tesoro de EE.UU. como el principal activo de reserva del mundo, lo que subraya cómo muchos bancos centrales están sustituyendo el oro por los bonos gubernamentales.

El aumento de los costos de endeudamiento restringe a Washington

Los rendimientos más altos de los bonos crean problemas graves para el gobierno federal. A medida que las tasas de interés suben, los costos de endeudamiento aumentan en consecuencia. Maharrey señala que durante el año fiscal 2026, el Tesoro de EE.UU. ya había gastado aproximadamente $1.5 billones en gastos por intereses hasta el período de reporte, lo que representa un aumento del 14.2% respecto al período comparable del año fiscal 2025. Los costos por intereses totalizaron aproximadamente $1.22 billones durante el año fiscal 2025, un aumento del 7.3% respecto al año anterior.

Los intereses sobre la deuda nacional se han convertido en la segunda categoría de gasto más grande del gobierno federal, superando los gastos de defensa y Medicare, y solo Social Security cuesta más. Esto se ve agravado por un perfil de vencimiento en el que una gran parte de la deuda federal pendiente fue emitida durante la era de tasas bajas y debe refinanciarse a los rendimientos actuales más altos, lo que significa que el costo promedio de interés del gobierno sigue aumentando incluso si la Reserva Federal mantiene las tasas estables. Maharrey sostiene que si los gobiernos extranjeros continúan reduciendo sus compras de bonos del Tesoro mientras los inversores privados exigen rendimientos más altos, la Reserva Federal podría tener poca opción además de reanudar la compra a gran escala de bonos mediante flexibilización cuantitativa.

El dilema de la Reserva Federal

Esto crea un dilema del que la Reserva Federal no puede escapar fácilmente, argumenta Maharrey. Si los responsables de política continúan combatiendo la inflación con una política monetaria más estricta, corren el riesgo de reventar la burbuja de deuda y dañar severamente la economía. Si en su lugar reanudan la flexibilización monetaria agresiva y la flexibilización cuantitativa, corren el riesgo de reavivar la inflación mediante la creación adicional de dinero.

El dilema recuerda al período de estanflación de la década de 1970, cuando la Reserva Federal bajo el presidente Arthur Burns alternó entre el endurecimiento y la flexibilización, y finalmente no logró controlar la inflación mientras la economía se estancaba, un patrón que persistió hasta que la Reserva Federal de Volcker subió las tasas drásticamente a principios de la década de 1980 al costo de una severa recesión. Maharrey cree que la historia sugiere que la Reserva Federal finalmente elegirá la inflación sobre la recesión, argumentando que la preservación de la estabilidad económica ha tenido consistentemente prioridad sobre el mantenimiento del poder adquisitivo. Sugiere que el cambiante mercado de bonos puede limitar cada vez más la capacidad de la Reserva Federal para controlar las tasas de interés a largo plazo, forzando a los responsables de política a tomar decisiones que preferirían evitar.

Por qué el oro podría reemplazar a los bonos en las carteras tradicionales

Durante décadas, la asignación de inversión estándar consistió en una cartera 60/40, aproximadamente 60% acciones y 40% bonos, que dependía de que los bonos subieran cuando las acciones bajaran. Popularizado en las décadas posteriores al desarrollo de la teoría moderna de carteras por parte de Harry Markowitz en la década de 1950, el modelo 60/40 se basaba en la correlación negativa históricamente confiable entre acciones y bonos para suavizar los rendimientos a lo largo de los ciclos económicos. Sin embargo, hoy en día, los bonos y las acciones se mueven cada vez más juntos.

La investigación de Massif Capital encontró que la correlación móvil entre acciones y bonos, que se mantuvo moderadamente negativa de 2003 a 2021, se disparó a aproximadamente +0.5 durante 2022 y desde entonces ha promediado cerca de +0.6. Cuando ambas clases de activos cayeron simultáneamente en 2022, la cartera 60/40 experimentó uno de sus peores rendimientos anuales calendario registrados, socavando la premisa de diversificación que había sostenido el modelo durante más de medio siglo. Como resultado, los bonos ya no proporcionan la diversificación que muchos inversores esperan.

Maharrey señala a Michael Wilson, director de inversiones de Morgan Stanley, quien recientemente sugirió una estrategia 60/20, reemplazando la mitad de la asignación tradicional de bonos con oro como una cobertura contra la inflación más resistente.

Los bancos centrales siguen eligiendo el oro

Respaldando esta visión, Maharrey señala que los bancos centrales mismos favorecen cada vez más el oro sobre los bonos gubernamentales. Según las cifras citadas en el episodio, los bancos centrales han comprado más de 1,000 toneladas métricas de oro anualmente durante cuatro años consecutivos. En comparación, las compras anuales promedio de oro de los bancos centrales entre 2010 y 2021 totalizaron solo 473 toneladas métricas. Esta aceleración ha sido generalizada, con compras reportadas de Rusia, China, India, Turquía y numerosos otros bancos centrales de mercados emergentes, muchos de los cuales también se encuentran entre los mayores tenedores de deuda del Tesoro de EE.UU. Para Maharrey, esta tendencia refuerza la idea de que el oro se ha convertido cada vez más en el activo refugio preferido del mundo a medida que la confianza en la deuda gubernamental a largo plazo se erosiona.

Más allá de los titulares de hoy

Maharrey cierra regresando al mensaje central del episodio: los inversores deberían enfocarse menos en el ruido diario del mercado y más en los patrones históricos a largo plazo. Ya sea examinando los mercados del Tesoro, la política de la Reserva Federal, la inflación o los metales preciosos, cree que los desarrollos actuales apuntan hacia un período prolongado de tasas de interés estructuralmente más altas, depreciación monetaria persistente y mayor demanda de activos tangibles.

Si bien la volatilidad a corto plazo es inevitable, Maharrey argumenta que las tendencias a largo plazo favorecen cada vez más al oro y la plata como herramientas para preservar el poder adquisitivo en un panorama financiero en evolución.

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