Der US-Dollar hat sich in diesem Monat schwergetan, eine klare Richtung zu finden, und Westpacs Einschätzung dieser Unentschlossenheit ist eindeutig: Die flache Entwicklung verdeckt einen langsamen strukturellen Gegenwind für die Währung, während sich fiskalische und politische Belastungen aufbauen, obwohl der Markt derzeit weiterhin zu mehr Fed-Zinserhöhungen neigt.

Ein unruhiger, am Ende aber flacher Monat

Nach Westpacs Darstellung notierte der Dollarindex im Verlauf des Monats wiederholt bis zu 0,5 Punkte über seinem Stand vom 10. Juli, beendete den Zeitraum jedoch schließlich 1,5 Punkte tiefer bei 99,5. Die Bank sagt, diese Unentschlossenheit sei bemerkenswert angesichts dessen, was sie umgab: Die Handelsspanne hielt trotz eines schwer erreichbaren US-Iran-Abkommens, und trotz eines Marktes, der sich zunehmend auf Zinserhöhungen des FOMC bis zum Jahresende positionierte, vor dem Hintergrund von Optimismus über das US-Wachstum, aber anhaltender Sorge über die Inflation.

Nach Einschätzung der Bank sagt die unruhige, in einer Bandbreite verlaufende und letztlich flache Kursentwicklung weniger über Dollarstärke aus als über einen Markt, der sich noch nicht festgelegt hat. Die von Westpac identifizierten strukturellen Belastungen bauen sich aus ihrer Sicht unter der Oberfläche auf, während zyklische Faktoren — vor allem Erwartungen weiterer Fed-Verschärfungen — das kurzfristige Bild dominieren.

Euro und Pfund Sterling treiben den Index

Euro und Pfund Sterling waren in den vergangenen 30 Tagen die Haupttreiber der Bewegungen im DXY-Index; beide legten um rund 1,5 Cent auf $1.16 beziehungsweise $1.36 zu.

Diese Dominanz ist ebenso mechanisch wie fundamental: Der DXY ist ein gewichteter Korb wichtiger Währungen, in dem der Euro allein rund 57,6% ausmacht und das Pfund Sterling knapp 12%, sodass vor allem EUR/USD die Richtung des Index bestimmt.

Westpac sagt, diese Niveaus seien für beide Währungen historisch nicht überzogen, und dass sich das Risikogleichgewicht für sowohl den Euroraum als auch das Vereinigte Königreich bei Wachstum und Inflation günstiger entwickle. Anders gesagt: Der jüngste Anstieg hat aus historischer Sicht weder Euro noch Pfund Sterling überdehnt, während sich das fundamentale Umfeld für beide Volkswirtschaften nach Einschätzung der Bank verbessert.

Ziele bis Ende 2027

Auf dieser Basis setzt Westpac EUR/USD bis Ende 2027 bei $1.21 und GBP/USD bei $1.39 an. Über diesen Horizont hinaus erwartet die Bank, dass beide Währungen eher ein Plateau erreichen, statt ihre Aufwärtsbewegung unbegrenzt fortzusetzen. Nach 2027 rechnet ihr Basisszenario damit, dass sich beide Hauptwährungen einpendeln, sobald die von ihr erwartete Anpassung ihren Lauf genommen hat, statt weiter einseitig aufzuwerten.

Der Horizont bis Ende 2027 spiegelt auch das von der Bank erwartete Tempo der Anpassung wider — eine allmähliche Verschiebung statt einer abrupten Zäsur, sofern sich die von ihr genannten Risiken nicht tatsächlich materialisieren.

Ein strukturelles, kein zyklisches Argument

Das grundlegende Argument von Westpac dafür, warum sich dieser Trend fortsetzt — und warum sich das Risikogleichgewicht im Zeitverlauf zunehmend gegen die USA verschieben sollte — ist eher strukturell als zyklisch.

Der erste Punkt ist die wirtschaftliche Breite. Die Bank verweist auf eine längere Phase der US-Wirtschaftsüberlegenheit, die zunehmend auf einer schmaler werdenden Basis beruht, was darauf hindeutet, dass dieser Lauf nicht nachhaltig sein könnte.

Der zweite Punkt ist politischer Natur. Westpac stellt einen starken Grad gemeinsamer Zielsetzung in Europa in den Bereichen Verteidigung und wirtschaftliche Entwicklung einem anhaltenden parteipolitischen Aufruhr in den Vereinigten Staaten gegenüber.

Der dritte Punkt ist fiskalisch. Staatsschulden sind in allen drei Jurisdiktionen ein aktuelles Thema, merkt Westpac an, doch die strukturelle Schieflage der US-Budgetlage hebe sich ab. Diese Schieflage werde durch steigende US-Schuldendienstkosten verschärft — eine Belastung, die mit der Refinanzierung fälliger US-Staatsanleihen zu den höheren Zinssätzen der vergangenen Jahre gewachsen ist und Zinszahlungen zu einer der am schnellsten steigenden Bundesausgaben macht — sowie durch wachsende Marktunruhe über die geschwächte Forward Guidance der Federal Reserve. Zusammen genommen seien dies größere finanzielle Gegenwinde für den Dollar als für Euro oder Pfund.

Bemerkenswert ist, dass Westpac diese Kräfte als Gegenwinde beschreibt, die sich im Laufe der Zeit aufbauen, statt rasch zu verschwinden. Diese Sicht erklärt die Form ihrer Prognose: Ziele bis Ende 2027 statt einer kurzfristigen Top-Prognose für den Dollar.

Die Geschichte zeigt den Dollar als überdehnt

Westpac setzt den aktuellen Dollarstand schließlich in einen längeren historischen Kontext, und genau hier liefert die Bank ihr provokantestes Detail für Positionierungszwecke.

Der 10-Jahres-Durchschnitt des DXY-Index liegt rund 1% unter dem aktuellen Kassakurs — eine relativ geringe Lücke. Der 20-Jahres-Durchschnitt liegt jedoch fast 9% darunter. Dieses Zeitfenster umfasst den Rückgang des Dollar auf ein Rekordtief unter 72 im Jahr 2008, also jene ausgedehnte Phase eines schwachen Dollar, die den langfristigen Durchschnitt nach unten zieht und den Abstand der aktuellen Niveaus dazu verdeutlicht. Diese größer werdende historische Lücke lässt die aktuelle Dollarstärke historisch überdehnt erscheinen, und Westpac sagt, sie deute auf eine erhebliche Chance einer überdurchschnittlich starken Marktbewegung hin, falls sich die gegen die USA identifizierten Risiken tatsächlich materialisieren — eine deutlich schärfere Neubewertung als die in den Basiszielen der Bank implizierte allmähliche Bewegung.

Vor diesem längeren Hintergrund stehen die Ziele bis Ende 2027 für den graduellen Pfad, während die historische Lücke andeutet, wie ein schärferer Pfad aussehen könnte, falls das Risikoszenario der Bank eintritt. Welcher Weg sich durchsetzt, hängt von genau den Faktoren ab, die Westpac aufzählt — der Breite des US-Wachstums, dem US-Fiskalpfad und dem politischen Kontrast zu Europa —, die sich entweder langsam oder aber gleichzeitig entfalten könnten.

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