„Auf einer gewissen Ebene haben wir in 42 Tagen nicht viel getan, die Märkte aber schon einiges“: Warsh

Zwischen 14:55 Uhr, etwa auf halber Strecke von Fed-Chef Warshs Pressekonferenz heute, und dem Börsenschluss fiel der S&P 500 in 65 Minuten um 138 Punkte oder 1,85 %. Der Index drehte damit abrupt von positivem Terrain in tiefes Rot.

Über die gesamte Sitzung verlor der S&P 500 1,52 %, der Dow Jones Industrial Average 2,19 % und der Nasdaq 1,74 %.

Warsh hinterließ bei der Pressekonferenz nach der FOMC-Sitzung einen klaren Eindruck, nachdem die Federal Reserve die Zinsen unverändert gelassen hatte und drei Mitglieder für eine Zinserhöhung votiert hatten. Selbst wenn er eine Erhöhung bevorzugt hätte, fehlten ihm laut einer Grafik von Investing.com immer noch drei Stimmen.

Während der Pressekonferenz war Warsh weder eindeutig restriktiv noch expansiv. Er vermied sorgfältig alles, was als Forward Guidance interpretiert werden könnte, gab keine Hinweise darauf, wohin die Fed ihre Leitzinsen im September oder später bewegen könnte, ließ seine eigene Position offen und wies die Versuche der Reporter, ihm eine Art Guidance zu entlocken, wiederholt zurück.

Auffällig war jedoch, wie wiederholt und ausführlich er betonte, dass das Ende der Forward Guidance bereits Wirkung zeige. Er sagte, die Renditen von US-Staatsanleihen seien seit der letzten Sitzung bereits gestiegen, da die Märkte begonnen hätten, die Daten statt die Kommentare der Fed zu verarbeiten; Käufer und Verkäufer am Anleihemarkt würden die eigentliche Arbeit leisten; und die Märkte hätten die Zinsen bereits angehoben und die finanziellen Bedingungen gestrafft, was „uns etwas Vertrauen gegeben hat, dass wir die Fähigkeit und die Kapazität haben, zu liefern“.

Das ist relevant, weil sich die Bewegung nicht auf einen Teil der Kurve beschränkte. Die Renditen von US-Staatsanleihen mit Laufzeiten von drei Jahren und länger stiegen, am langen Ende kam es zu einem Sprung. Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe legte im Tagesverlauf um 9 Basispunkte auf 4,69 % zu. Das sind die Zinsen, die für einen großen Teil der Wirtschaft wichtig sind: 30-jährige Festhypotheken und die meisten Unternehmensanleihen orientieren sich an der 10-jährigen Treasury-Rendite.

Die Rendite der 30-jährigen US-Staatsanleihe sprang um 12 Basispunkte auf 5,21 % und erreichte damit den höchsten Stand seit Juli 2007.

Die Leitzinsen der Fed verankern Übernachtzinsen wie SOFR. Beispielsweise werden Kredite mit variablem Zinssatz und Hypotheken mit anpassbarem Zinssatz, die sich in der Anpassungsphase befinden, über SOFR von Änderungen der Fed-Leitzinsen beeinflusst. Eine Zinserhöhung würde diese Finanzierungskosten für diese Kreditnehmer nach oben treiben.

Kurzfristige Renditen von US-Staatsanleihen spiegeln eine Kombination aus den aktuellen Fed-Leitzinsen und den erwarteten künftigen Leitzinsen innerhalb ihres Laufzeitfensters wider. Diese kurzfristigen Renditen gaben im Tagesverlauf nach und machten damit den Teil einer Zinserhöhung rückgängig, der für diese Sitzung eingepreist worden war.

Die Rendite der 2-monatigen Treasury sank um 9 Basispunkte und machte die verbleibende Bewegung der Vorwoche wieder rückgängig, mit der eine Zinserhöhung für diese Sitzung vollständig eingepreist worden war, die dann nicht kam. Die Rendite der 6-monatigen Treasury fiel um 8 Basispunkte auf 3,95 % und preist weiterhin eine Zinserhöhung innerhalb ihres Fensters ein, aber nicht mehr als eine.

Warsh dazu, wie der Anleihemarkt bereits die Schwerarbeit leistet und die finanziellen Bedingungen strafft, nachdem er ohne Forward Guidance agiert:

„Nominale und reale Renditen liegen über die gesamte Treasury-Kurve hinweg deutlich höher. Tatsächlich gehören einige der Anstiege der Marktzinsen zwischen FOMC-Sitzungen zu den signifikantesten der letzten zwei Jahrzehnte und liegen ungefähr im obersten Dezil oder so, aber wenn der Ausschuss seine Politik nicht geändert hat, was ist dann passiert?

„Im Zwischenzeitraum konzentrierte sich die Aufmerksamkeit des Marktes auf reale Daten und reale wirtschaftliche Entwicklungen. Die Preise [von Anleihen] reagierten in Echtzeit auf eingehende Informationen, und die Verringerung der Forward Guidance könnte ein Faktor gewesen sein.

„Marktteilnehmer lernen, den Ball zu spielen und nicht den Schiedsrichter, und die Marktpreise werden weiterhin in der Richtung und im Ausmaß reagieren, die sie für angemessen halten. Das ist aus meiner Sicht eine Veränderung zum Besseren, und wir stehen erst am Anfang…. Wir müssen die Marktreaktion auf Entwicklungen beobachten, direkt und ungefiltert.“

Er sagte außerdem:

„Was ich wirklich versucht habe, ist, eine ungefilterte Botschaft aus den Märkten zu bekommen, eine direkte Botschaft, Käufer und Verkäufer zu Preisen für US-Staatsanleihen und für den Devisenwert des Dollars zusammenzubringen und dann für uns selbst zu beurteilen: Was bedeutet das für unseren Auftrag? Wie stehen wir bei der Inflation da? Wie stehen wir bei der Beschäftigung da?

„Wir versuchen, dieses Marktsignal nicht zu beeinträchtigen. Das ist einer der Gründe, warum wir uns in unserer Wortwahl etwas zurückgehalten und von Forward Guidance zurückgenommen haben, damit sie über die 42 Tage seit unserem letzten Treffen viel direkter auf Ereignisse reagieren.

Das ist eine gute Sache. Wie ich in den vorbereiteten Bemerkungen erwähnt habe, haben wir eine deutliche Straffung nicht nur bei den nominalen Zinsen, sondern auch bei den Realzinsen gesehen, und wir beobachten das; wir versuchen, uns da herauszuhalten, weil … uns die Reaktion der Finanzmärkte interessiert.“

Warsh ergänzte:

„Erstens, wie wir in der FOMC-Erklärung gesagt haben, ist die Wirtschaftsleistung solide, CapEx und Produktivität sind stark, die Arbeitsmärkte solide, stabil. Der Treasury-Markt scheint das ebenfalls zu sagen… und deshalb sehen wir sowohl bei den nominalen als auch bei den Realzinsen eine Straffung. Auf einer gewissen Ebene haben wir in 42 Tagen nicht viel getan, die Märkte aber schon einiges.“

Er fuhr fort:

„Die Zinsen sind heute also höher als vor 42 Tagen. Die Märkte haben sich teilweise deshalb entschieden, weil wir uns zurückgezogen haben, wenn es darum ging, sie zu beeinflussen. Die Marktbewertungen dessen, was die nominalen Zinsen über die Treasury-Kurve hinweg sein sollten, sind gestiegen…. Die Märkte reagieren in Echtzeit.“

Und weiter:

„Wenn man die Beschreibung erzwingen wollte, dass dies [heute keine Zinserhöhung] eine Pause war, würde ich sagen, die Preise an den Finanzmärkten [Anleihemärkten] würden die Gegenposition dazu einnehmen. Die Preise an den Finanzmärkten haben in diesem Zwischenzeitraum nicht pausiert. Sie reagierten in die eine Richtung auf die Inflationsdaten, in die andere Richtung auf das starke Wirtschaftswachstum, und nominale wie reale Zinsen stiegen.“

Er sagte, es habe ihn beruhigt, dass die Märkte im Zwischenzeitraum nicht auf die Fed, nicht auf Dot Plots und nicht auf Reden reagiert hätten:

„Es hat mich beruhigt, dass die Märkte im Zeitraum zwischen den Sitzungen nicht auf uns reagiert haben, nicht auf die Dot Plots oder auf Reden. Sie schienen mehr denn je auf Echtzeitereignisse zu reagieren, sodass sie selbst einschätzen, wie restriktiv die Treasury-Kurve sein sollte, und ich denke, das war eine nützliche Entwicklung.“

Warsh sagte außerdem:

„Indem wir den Märkten nichts vorkauen, unsere Entscheidungen nicht vorab ankündigen und ihnen nicht sozusagen Stupser oder Tendenzen geben, haben meine Kollegen und ich im Zwischenzeitraum festgestellt, dass wir die Sicht eines sehr erfahrenen Ökonomen bekommen. Das ist das Innere der Finanzmärkte. Statt nur das, was wir sagen, zu wiederholen oder zurückzuechoen, geben sie uns zu einem gewissen Grad, nicht perfekt, ihr eigenes Urteil.“

Er fügte hinzu:

„Wenn man sich die [Anleihe-]Marktpreise insgesamt ansieht, sagen sie sicherlich nicht ‚alles klar‘, aber sie arbeiten zusammen, um uns wachzuhalten, und sie haben in diesem Zwischenzeitraum die finanziellen Bedingungen gestrafft, und das hat uns etwas Vertrauen gegeben, dass wir die Fähigkeit und die Kapazität haben, zu liefern.“

Abschließend sagte er:

„Wir werden uns nicht einschränken lassen oder wörtlich von dem übernehmen, was die Märkte tun, aber ich denke, es ist nützlich zu verstehen, dass Märkte eine sehr gute Informationsquelle sein können, keine bestimmende Quelle, keine perfekte Quelle. Aber wenn wir versuchen, die Landung hinzubekommen und 2 % Inflation zu erreichen, und wir eine sehr nützliche Informationsquelle nehmen und sie durch unsere eigene Prognose, durch fortlaufende Kommentare, völlig eintrüben, kann ich Ihnen versichern, dass wir weniger Informationen und weniger Fähigkeit haben werden, das Flugzeug erfolgreich zu landen und Preisstabilität zu erreichen. Wir versuchen nur sicherzustellen, dass diese Informationsquelle so direkt und ungefiltert wie möglich ist.“

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