Die Renditen langfristiger US-Staatsanleihen stiegen in der vergangenen Woche auf ihre höchsten Stände seit 2007, während höhere Ölpreise die Inflationssorgen und die Unsicherheit über den geldpolitischen Kurs der Federal Reserve neu belebten. Als Reaktion darauf verdoppelte das US-Finanzministerium den Umfang seines Rückkaufprogramms für langfristige Anleihen. Die Intervention stabilisierte zwar den Anleihemarkt, trieb jedoch EUR/USD über 1,17 – und die Märkte könnten einen schwächeren Dollar zunehmend als den Preis für niedrigere US-Kreditkosten betrachten.

Der starke Anstieg der Renditen von US-Staatsanleihen und die anschließende Reaktion aus Washington waren die wichtigsten Marktentwicklungen der Woche. Steigende Kreditkosten, höhere Ölpreise und anhaltende Spannungen im Nahen Osten verstärkten zunächst die Risikoscheu. Im späteren Wochenverlauf verlagerte sich die Aufmerksamkeit auf den Versuch, den Anleihemarkt zu stabilisieren, der zugleich erheblichen Druck auf den Dollar ausübte.

Anleiheabverkauf breitet sich weltweit aus

Zu Wochenbeginn gerieten die globalen Staatsanleihemärkte unter starken Verkaufsdruck. Die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen kletterte auf 5,32 %, ihren höchsten Stand seit 2007, während die 10-Jahres-Rendite auf 4,74 % stieg. Der Abverkauf erfasste auch die Staatsanleihen Australiens, Neuseelands und Japans.

Anleger sorgten sich um steigende US-Staatsausgaben, die Rekord-Staatsverschuldung und das umfangreiche Angebot langlaufender US-Staatsanleihen. Eine weitere Risikoquelle war die wachsende Verschuldung großer Technologieunternehmen, die Investitionen in Rechenzentren und KI-Infrastruktur finanzieren.

Öl belebt Inflationssorgen neu

Höhere Energiepreise erhöhten den Druck auf die Staatsanleihen. Brent stieg auf über 90 USD pro Fass, da sich die Aussichten auf eine Beendigung des Konflikts im Nahen Osten verschlechterten. Donald Trump zeigte kein Interesse an einer Verlängerung des Abkommens mit dem Iran, während die Kämpfe im Libanon erneut eskalierten.

Das Ausbleiben von Verhandlungsfortschritten erhöhte die Unsicherheit über die Wiederöffnung der Straße von Hormuz, der engen Schiffspassage zwischen Iran und Oman, durch die rund ein Fünftel des weltweit gehandelten Öls fließt. Anhaltende Einschränkungen des Schiffsverkehrs auf dieser entscheidenden Route könnten die Ölpreise hochhalten und den weltweiten Inflationsdruck verstärken.

Teurere Energie erschwerte zudem den geldpolitischen Ausblick der Federal Reserve. Zwei vergleichsweise milde Inflationsdaten und schwächere US-Arbeitsmarktdaten hatten zuvor die Erwartung einer Zinserhöhung im September gedämpft. Anhaltend hohe Ölpreise erhöhten jedoch das Risiko einer erneuten Inflation und sprachen dafür, dass die Fed ihre restriktive Haltung beibehält.

Fed-Protokoll bringt keinen Durchbruch

Mitte der Woche richteten die Anleger ihre Aufmerksamkeit auf das Protokoll der Juli-Sitzung der Federal Reserve. Die Märkte suchten nach Anhaltspunkten dafür, wie nah FOMC-Mitglieder einer Zinserhöhung gewesen waren und ob ein solcher Schritt in den kommenden Monaten noch möglich wäre.

Die Bedeutung des Dokuments wurde durch die seit der Sitzung veröffentlichten Konjunkturdaten geschmälert. Wegen schwächerer Arbeitsmarkt- und Inflationszahlen preisten Anleger eine weitere Zinserhöhung bis Jahresende nicht mehr vollständig ein.

Der neue Fed-Chef Kevin Warsh beabsichtigt zudem, die Kommunikation über künftige geldpolitische Entscheidungen einzuschränken und den Finanzmärkten größere Freiheit bei der Interpretation der Konjunkturlage einzuräumen. Das Fehlen eines klaren Signals der Fed half zunächst, den Dollar zu stabilisieren – bis das US-Finanzministerium überraschend in den Anleihemarkt eingriff.

Das Finanzministerium greift in den Markt ein

Washington kündigte an, den Umfang seiner Rückkäufe weniger liquider langfristiger Staatsanleihen mindestens zu verdoppeln. Die Operationen sollen sogenannte Off-the-Run-Wertpapiere mit Restlaufzeiten von mindestens 10 Jahren umfassen – ältere Anleihen, die nicht mehr so aktiv gehandelt werden wie frisch versteigerte Papiere.

Das Programm dient offiziell dazu, die Marktliquidität zu verbessern und das Risiko zu verringern, dass Primärhändler mit schwer handelbaren Wertpapieren sitzenbleiben; reguläre Rückkäufe des Schatzamts waren selbst erst 2024 nach einer Pause von mehr als zwei Jahrzehnten wieder eingeführt worden. Sein Timing veranlasste Anleger jedoch, die Entscheidung als Versuch zu deuten, den Anstieg der langfristigen Renditen zu stoppen. Nur zwei Tage zuvor hatte die 30-Jahres-Rendite ihren höchsten Stand seit fast zwei Jahrzehnten erreicht, und zeitgleich überstieg die US-Staatsverschuldung 40 Billionen USD.

Das ausgeweitete Programm ist zunächst für zwei Monate ab dem 9. September angesetzt. Mit sieben geplanten Rückkaufoperationen könnte das Finanzministerium im September und Oktober langfristige Wertpapiere im Umfang von rund 28 Milliarden USD kaufen, gegenüber bislang geplanten 14 Milliarden USD.

Das Programm ist keine quantitative Lockerung

Der Umfang des Programms bleibt gering im Vergleich zu den früheren Wertpapierkäufen der Federal Reserve. Auf dem Höhepunkt der quantitativen Lockerung kaufte die Fed jeden Monat Wertpapiere im Umfang von 120 Milliarden USD.

Anders als die Notenbank kann das Finanzministerium zur Finanzierung seiner Käufe kein neues Geld schaffen. Die Rückkäufe dürften daher über eine erhöhte Ausgabe von Schatzwechseln (Treasury Bills) und anderen kurzfristigen Wertpapieren finanziert werden müssen.

Das Programm ähnelt vom Design her eher der Operation Twist von 2011–2012, bei der die Federal Reserve kürzer laufende Wertpapiere verkaufte und länger laufende kaufte, um die langfristigen Renditen zu senken, ohne die eigene Bilanz auszuweiten, als der konventionellen quantitativen Lockerung; seine direkte Wirkung auf die langfristigen Renditen dürfte daher begrenzt sein. Das wichtigere Signal ist, dass das Finanzministerium offenbar eine Schwelle der Kreditkosten kennt, ab der es bereit ist zu intervenieren.

Anleihestabilisierung schwächt den Dollar

Die Reaktion am Devisenmarkt war eindeutig. Nach der Ankündigung verlor der Dollar auf handelsgewichteter Basis rund 0,8 %, während der Dollar-Index, der die Währung an einem Korb wichtiger Handelspartner misst, auf seinen niedrigsten Stand seit drei Monaten fiel. EUR/USD kletterte erstmals seit Ende Mai über 1,17.

Der Dollar gab trotz fortbestehender Erwartungen weiterer Straffungsschritte der Fed und trotz der Aussicht auf eine erhöhte kurzfristige Begebung von US-Staatspapieren nach. Dies deutet darauf hin, dass Anleger beginnen, über die Zinsdifferenzen hinauszublicken und der Konsistenz und Glaubwürdigkeit der US-Wirtschaftspolitik mehr Aufmerksamkeit zu widmen.

Zwischen den beiden Institutionen zeichnet sich ein klarer Widerspruch ab. Kevin Warsh vertritt die Auffassung, dass die Marktzinsen zur Inflationsbekämpfung beitragen sollten, während das Finanzministerium reagiert, sobald höhere langfristige Renditen für die Wirtschaft und die öffentlichen Finanzen zu schmerzhaft werden. Eine solche Intervention könnte die Straffung der Finanzierungsbedingungen abschwächen und die Glaubwürdigkeit der Inflationsbekämpfung untergraben.

Washingtons Handeln deutet zudem darauf hin, dass die Regierung bereit sein könnte, eine Abwertung des Dollar zu akzeptieren, wenn sie vor der Wahl zwischen höheren Kosten für den Schuldendienst und einer schwächeren Währung steht. Anleiherückkäufe erhöhen die Nachfrage am langen Ende der Zinskurve und können die Laufzeitprämie senken – den zusätzlichen Ertrag, den Anleger für das Halten langlaufender Anleihen statt kurzfristiger Papiere verlangen –, doch machen sie auf Dollar lautende Anlagen zugleich weniger attraktiv.

Ein neues strukturelles Risiko für den Dollar

Die Ausweitung des Rückkaufprogramms bedeutet keine unmittelbare Dollarkrise. Die Währung profitiert weiterhin von hohen Zinsen, von der Tiefe und Liquidität der US-Finanzmärkte sowie von Kapitalzuflüssen in den Technologiesektor, weshalb Phasen der Dollarschwäche weiterhin von deutlichen Erholungen unterbrochen werden dürften.

Die vergangene Woche hat gleichwohl verdeutlicht, dass es politisch akzeptable Grenzen für den Anstieg der Renditen von US-Staatsanleihen gibt. Sollten Anleger zu dem Schluss kommen, dass die Senkung der Kosten für den Schuldendienst der Staatsverschuldung wichtiger geworden ist als der Schutz des Währungswerts, könnte der Abwärtsdruck auf den Dollar an Beständigkeit gewinnen.

Der japanische Yen dürfte der Hauptnutznießer eines solchen Szenarios sein, insbesondere wenn sich die Renditedifferenz zwischen den USA und Japan verengt. Auch Gold, der Schweizer Franken und der Euro bleiben potenzielle Alternativen zum Dollar.

Quelle: OANDA MarketPulse