Die Wall Street ist weiterhin auf die Beschäftigungszahlen von Freitag fixiert. Kevin Warsh, der Vorsitzende der Federal Reserve, dürfte kaum die Augenbraue heben.

Das ist eine der klarsten Lehren aus Warshs erster Jackson-Hole-Rede als Fed-Chef, die er vor einer Woche hielt. Er verwandte einen Großteil der Ansprache darauf, dagegen zu argumentieren, dass die Fed Anleger auf ihre nächste Zinsentscheidung hinlenkt, und stellte anschließend einen detaillierten Rahmen vor, wie er Inflation, Arbeitsmarkt, Nachfrage, Unternehmensaktivität und Märkte liest. Dies war eine bewusste Abkehr von dem stark auf Forward Guidance setzenden Stil seiner Vorgänger wie Jerome Powell und Janet Yellen, deren detaillierte Signalgebung zum Zinspfad seit der Finanzkrise ein Markenzeichen der Fed-Kommunikation geworden war.

Seine aktuelle Diagnose tendiert ins Hawkish-Lager: Der Arbeitsmarkt sieht solide aus, die Inflationsdruck bleibt zu hoch, und die breiten Finanzierungsbedingungen wirken nicht restriktiv.

Jeder Fed-Chef beobachtet Daten und Märkte. Warshs Besonderheit ist, dass er weniger über den künftigen Zinspfad sagen und die Märkte mehr Interpretationsarbeit leisten lassen will – Teil seines Vorstoßes, die Märkte die Fed führen zu lassen, statt sie lediglich zu wiederholen. Dieser Ansatz erinnert an die Praxis der Fed vor der Krise, als die Notenbankpolitik deutlich weniger über kommende Schritte sagte und die Händler einen größeren Teil der Last trugen, Politik einzupreisen – ein Regime, das Warsh aus erster Hand kennt: Er war von 2006 bis 2011 Fed-Gouverneur und langjähriger Fellow der Hoover Institution, bevor er als Vorsitzender zurückkehrte.

Der Freitagsbericht bedeutete den ersten echten Test für das neue Spielbuch. Die Arbeitgeber schufen im August 162.000 Stellen – fast dreimal so viele wie erwartet –, während Juni und Juli zusammen um 55.000 nach oben revidiert wurden. Die Arbeitslosenquote blieb bei 4,1 %, die Erwerbsbeteiligung stieg, und die breitere Unterbeschäftigung sank.

Liest man das durch den Warsh-Decoder, ist das Arbeitsmarktsignal recht eindeutig. Der Bericht bestätigte seine Auffassung, dass das Beschäftigungsbild „mit Vollbeschäftigung vereinbar“ ist, anstatt jene Kombination aus steigender Arbeitslosigkeit und breiterem Stress zu liefern, die ihn bei der Inflation nachlassen lassen könnte.

RSM-Chefökonom Joe Brusuelas sagte Yahoo Finance, der Bericht „bereitet eine Zinserhöhung“ im September vor. Er wies aber auch auf eine wichtige Einschränkung hin: „Die Zusammensetzung des Berichts neigte sich eindeutig in Richtung niedrig bezahlter Jobs. Die Tauben bei der Fed werden also einige Munition haben."

Der Warsh-Decoder

Dies sind die fünf großen Betrachtungswinkel, die Warsh betont hat, und die Belege, die seine Einschätzung am ehesten ändern könnten.

Inflation funktioniert wie der Arbeitsmarkt. Warsh sagte, bessere Sommerwerte von CPI und PCE hätten nicht gezeigt, dass die zugrunde liegende Inflation sich „bedeutsam verbessert“ habe. Er zählte auch, wie viele der 199 PCE-Kategorien schneller als 3 % stiegen – ein direktes Maß dafür, wie verbreitet die Inflation weiterhin ist.

Ein einzelner günstiger CPI-Wert kann die Märkte bewegen. Warsh will breitere, anhaltende Fortschritte.

Hier wird Warshs „Spiegelkabinett“ interessant.

Ben Bernanke benutzte den Begriff vor mehr als 20 Jahren, um eine Rückkopplungsschleife zu beschreiben, in der Märkte einpreisen, was sie glauben, dass die Fed tun wird. Die Fed liest dann ebendiese Preise als Information. Bernanke verwendete sogar eine Überraschung bei den Payrolls als Beispiel.

Warsh ist dem Kabinett nicht entkommen. Er hat die Anleger vor eine andere Reihe von Spiegeln gestellt.

Wirtschaftsdaten verändern die Erwartungen an Warsh. Diese Erwartungen bewegen die Märkte. Diese Bewegungen straffen oder lockern dann die Finanzierungsbedingungen, die Warsh beobachtet.

Der Markt sagt die Fed-Politik nicht nur voraus. Er kann verändern, wie viel Straffung die Fed letztlich braucht. Das haben wir zuvor erlebt, als Anleihe-Vigilanten einen Teil der Arbeit der Fed übernahmen, gefolgt von Märkten, die die Bedingungen wieder lockerten.

Die Märkte, die Warsh beobachtet

Diese sechs Marktgruppen zeigen, ob die Reaktion auf neue Daten die Finanzierungsbedingungen nach dem ersten Fed-Trade strafft oder lockert.

Lesen Sie nicht einen einzelnen Markt mechanisch. Lesen Sie das Cluster.

Freitag lieferte die reale Version. Die erste Reaktion war Straffung nach Lehrbuch: Anleiherenditen und Dollar sprangen nach oben, während Aktien, Gold und Bitcoin fielen.

Doch innerhalb von zwei Stunden begannen sich Teile dieser Bewegung bereits umzukehren. Der Dollar hatte nahezu seinen gesamten Gewinn abgegeben, die 30-jährige Rendite hatte fast ihren gesamten Anstieg verloren, und die Aktien erholten sich.

Ein bemerkenswerter Ausreißer war Bitcoin, das nahe seinen Tiefständen nach dem Arbeitsmarktbericht blieb, selbst als mehrere andere Märkte sich umkehrten.

Deshalb endet das Beobachten von Warsh nicht mit dem ersten Trade. Die Beständigkeit der Reaktion bestimmt, wie viel Straffung der Markt der Fed tatsächlich liefert.

Wenn Renditen und Dollar springen, während Aktien und Kredit schwächer werden, straffen die Märkte die Bedingungen, bevor die Fed handelt. Das lange Ende ist bereits zurück in der Gefahrenzone, und diese Woche zeigte, warum: Eine steigende 30-jährige Rendite bedeutet nicht automatisch, dass Händler weitere Fed-Zinserhöhungen erwarten.

Worauf man achten sollte, wenn Warsh spricht

Diese Formulierungen aus Jackson Hole sind der schnellste Weg zu erkennen, wann sich Warshs Diagnose – und womöglich der Zinsausblick – geändert hat.

Unter Warsh sollte man weniger auf ein Versprechen zur nächsten Sitzung hören als auf eine Änderung der Diagnose.

Bleiben Sie nicht dabei stehen, ob ein Bericht hawkish oder dovish wirkt. Fragen Sie, ob er Warshs Sicht verändert hat, und dann, ob die Marktreaktion die Bedingungen verändert hat, denen er als Nächstes gegenüberstehen wird. Die nächsten terminierten Prüfsteinen sind die FOMC-Sitzung im September sowie die monatlichen CPI- und PCE-Veröffentlichungen, die jeweils unmittelbar in die obigen Winkel einfließen – PCE-Breite für Inflation, Anträge für den Arbeitsmarkt und das Markt-Cluster für Finanzierungsbedingungen.

Wie Warsh in Jackson Hole sagte: „Ich stehe heute hier, einem Disziplin verpflichtet, nicht einer Entscheidung."

Jared Blikre ist Global Markets and Data Editor bei Yahoo Finance. Folgen Sie ihm auf X unter @SPYJared.