Federal-Reserve-Vorsitzender Kevin Warsh hat seine Position klar gemacht: Die Notenbank hat sich zu sehr daran gewöhnt, ihre Erwartungen zum künftigen Verlauf der Geldpolitik öffentlich zu kommunizieren, und er ist der Ansicht, dass diese Transparenz die Entscheidungsfindung der Fed eingeschränkt hat. Die Reaktion der Wall Street war unmissverständlich – eine Reduzierung der Kommunikation mag hinnehmbar sein, ein wahrgenommenes Informationsvakuum jedoch nicht.

Warsh, der zuvor von 2006 bis 2011 im Board of Governors der Fed unter dem damaligen Vorsitzenden Ben Bernanke tätig war – eine Amtszeit, die die globale Finanzkrise umspannte –, hat die Forward Guidance, also die Praxis, Erwartungen über kurzfristige Zinsbewegungen öffentlich zu signalisieren, stets kritisiert. Dieses Instrument wurde in den Jahren nach der Krise von 2008 zu einem Pfeiler der Fed-Kommunikation, als die Notenbank es nutzte, um die Erwartung von nahezu null Prozent Zinsen zu verankern, und es wurde während der Pandemie noch aggressiver eingesetzt. Auf einer Pressekonferenz nach der Sitzung des Federal Open Market Committee (FOMC) in der vergangenen Woche erläuterte Warsh seine Beweggründe. Durch einen Rückzug von der Forward Guidance, so sein Argument, könnten die Marktpreise auf Wirtschaftsdaten „in der Richtung und im Ausmaß reagieren, das sie für angemessen halten.“ Er deutete an, dass dies letztlich der Fed zugutekomme: „Die Notenbank muss nicht immer und überall im Mittelpunkt stehen … Für unsere Teil müssen wir die Marktreaktion auf Entwicklungen beobachten, direkt und ungefiltert."

Die Märkte reagierten umgehend. Langfristige Anleiherenditen schossen nach Warshs Äußerungen in die Höhe und blieben auf erhöhtem Niveau, während die Renditen zweijähriger Treasuries sanken – ein Signal dafür, dass mit keiner Verschärfung der Finanzierungsbedingungen durch die Fed gerechnet wurde. Die Reaktion der Investoren war jedoch nicht unbedingt durch das getrieben, was Warsh sagte oder ausließ, wie Alex Wolf von J.P. Morgan gegenüber Fortune erklärte – sie spiegelte eine Welle neuer Unsicherheit wider.

Genau dieser zunehmende Lärm angesichts fehlender substanzieller Informationen bereitet Jan Hatzius, Chefökonom der USA bei Goldman Sachs, Sorge. In einer Research-Note warnte Hatzius davor, dass übertriebene oder unzureichende Marktreaktionen auf einzelne Datenveröffentlichungen genau die Signale verzerren könnten, auf die sich die Fed verlässt.

„Teilnehmer an den Märkten für kurzfristige Zinsen – wo die Fed am wichtigsten ist – preisen ein, was ihrer Meinung nach die Fed tun wird, nicht was sie tun sollte", erklärte Hatzius. „Das wird auch dann so bleiben, wenn das FOMC weniger Informationen über sein Denken liefert, nur dass die Märkte dann weniger Informationen und potenziell ungenauere Annahmen haben, auf die sie ihre Überlegungen stützen können. Eine solche Verlagerung wird den Politikverantwortlichen keine zuverlässigere Informationsquelle über die reale Wirtschaft bieten."

Hatzius identifizierte zwei spezifische „unerwünschte" Folgen des neuen Ansatzes. Erstens: Wenn die Märkte nicht wissen, welche Datenpunkte die Fed priorisiert, könnten sie auf Indikatoren nicht reagieren, die später Grundlage für politische Entscheidungen werden. Dies würde dazu führen, dass die Politik hinter der realen Wirtschaftsentwicklung zurückbleibt und sich letztlich als „destabilisierend statt stabilisierend" erweist. Zweitens könnten die Märkte auf isolierte Datenpunkte oder Äußerungen einzelner Politikverantwortlicher überreagieren und Zinserhöhungen oder -senkungen einpreisen, die die Notenbank dann nicht umsetzt. „Dies impliziert unnötige Volatilität sowohl bei den Finanzierungsbedingungen als auch beim Impuls von den Finanzierungsbedingungen zur realen Wirtschaft", fügte Hatzius hinzu.

Fragen zum politischen Rahmenwerk

Warsh hat zudem Kritik dafür geerntet, dass er den Anschein erweckte, etablierte politische Benchmarks könnten sich im Wandel befinden. Auf die Frage, worauf sich das FOMC bei der Erörterung seines 2%-Inflationsziels bezieht, bestätigte Warsh, dass die „richtige, Standardantwort" der Personal Consumption Expenditures (PCE) Price Index sei, der Veränderungen der Preise für von US-Verbrauchern gekaufte Waren und Dienstleistungen erfasst.

Allerdings fügte er hinzu: „Wer weiß, was wir nach dem kommenden Januar zur Strategie sagen könnten."

Der Verweis auf den kommenden Januar entspricht dem Zeitrahmen der laufenden Überprüfung des geldpolitischen Rahmens der Fed, eines Prozesses, der den Ansatz der Notenbank hinsichtlich ihres Doppelmandats aus maximaler Beschäftigung und Preisstabilität untersucht. Es gab Hinweise darauf, dass eine umfassendere Veränderung im Gange sein könnte. Eine der unter Warsh eingerichteten Fed-Arbeitsgruppen ist mit der Aufgabe betraut, „zu überprüfen, wie die Federal Reserve die Treiber der Inflation versteht und auf sie reagiert." (Arbeitsgruppen der Federal Reserve)

Die letztlichen Ergebnisse dieser Bemühungen rechtfertigen jedoch nicht die derzeitigen Informationslücken, argumentierte Jeremy Siegel, emeritierter Finanzprofessor an der Wharton School der University of Pennsylvania. In einem Beitrag für WisdomTree, wo er als Senior Economist tätig ist, räumte Siegel ein, dass das Argument für eine Reduzierung der Forward Guidance seine Berechtigung hat.

„Selbst ohne explizite Forward Guidance haben Notenbanker dennoch die Pflicht, den wirtschaftlichen Rahmen hinter ihren Entscheidungen zu erläutern", schrieb Siegel. „In dieser Hinsicht blieb diese Pressekonferenz deutlich hinter den Erwartungen zurück."

Hatzius merkte ferner an, dass Warsh zwar technisch gesehen nur eine von vielen Stimmen in der Fed sei, als Vorsitzender jedoch faktisch die Stimme der Institution sei. Ohne einen klaren Ausblick von ihm könnten die Märkte Kommentaren übermäßiges Gewicht beimessen, die nicht die kollektive Sicht des Komitees widerspiegeln: „Wenn [Warsh] die einzelnen Ansichten der Teilnehmer nicht zu einer kohärenten Botschaft verdichtet oder diese Botschaft nicht an die Öffentlichkeit kommuniziert, werden wahrscheinlich die lautesten Stimmen und häufigsten Sprecher im Komitee den größten Einfluss haben, unabhängig davon, ob sie den medianen FOMC-Wähler repräsentieren oder nicht."