Was steckt in Ihrer Portfolio-Wallet?

Von John Mauldin

Die Portfoliokonstruktion neu gedacht

In den vergangenen fünf Jahren habe ich mich intensiv mit meiner eigenen Portfoliokonstruktion beschäftigt. Sie war zugegeben komplex – eine Kombination aus verschiedenen alternativen Fonds und Privatplatzierungen, dazu einige Aktien. Nichts, was ich jemandem empfehlen würde, nachzuahmen.

Ich bleibe besorgt über das Potenzial einer schweren generationsübergreifenden Krise in der zweiten Hälfte dieses Jahrzehnts, die alle Märkte tiefgreifend beeinflussen könnte. Diese Sorge wurde nach den Ereignissen von 2020 sehr persönlich, als mir klar wurde, dass mein Portfolio für meine jüngere Frau Shane oder selbst für einen Treuhänder viel zu komplex wäre, um es im Fall meines Ausfalls zu verwalten. Alternative Anlagen und Privatplatzierungen haben zwar ihren Platz, müssen aber fortlaufend überwacht werden – und das ist keine leichte Aufgabe.

Eine Freundschaft, die meine Strategie veränderte

Ich hatte das Privileg, seit 15 Jahren mit David Bahnsen eng befreundet zu sein. Wir lernten uns 2011 am Set von Fast Money kennen, und ich war sofort von ihm beeindruckt. Danach stellte ich mich vor und sagte beiläufig: "Ich kenne den Namen Bahnsen. Ich habe Bücher von einem Theologen namens Greg Bahnsen veröffentlicht." David antwortete, Greg sei sein Vater. Wir begannen regelmäßig zu korrespondieren und uns zu treffen, woraus mit einigen Freunden regelmäßige, legendäre Abendessen wurden. (Ich glaube, er war einfach froh, jemanden zu treffen, der weiß, was Presuppositionalismus ist.)

David schrieb ein Buch über Dividendeninvestitionen, das ein Bestseller wurde. Ich kaufte es, als es erschien, las es aber erst 2020 ernsthaft. Das Buch zwang mich, meine Ansichten darüber zu überdenken, wie ich die kommende Krise überstehen und die Chancen erhöhen könnte, mit meinem Portfolio unbeschadet hindurchzukommen. Noch wichtiger war für mich die Frage, wie ich sicherstellen konnte, dass Shane jemanden hat, der auf sie achtgibt. Das Schlimmste, was ich tun konnte, wäre gewesen, ihr ein komplexes Portfolio zu hinterlassen, ohne jemanden, der es überwacht und aktuell hält.

Wie langjährige Leser wissen, habe ich vor einigen Jahren die Verwaltung meines Portfolios an The Bahnsen Group übertragen – im Wesentlichen ein Portfolio aus Dividendenwachstum und alternativen Anlagen, plus einigen weiteren von ihnen verwalteten Strategien.

David hat gerade eine umfassende Neufassung seines Buches mit dem Titel Profit from the Profit: The Past, Present & Future of Dividend Growth Investing abgeschlossen. In den letzten acht Jahren hat es enorme Forschung gegeben, die die Kraft von Dividend Growth Investing bestätigt, und David vermittelt diese Erkenntnisse in seinem sehr gut lesbaren und brillanten Stil. David bat mich, das Vorwort zu schreiben, was ich gern getan habe. Das Buch erscheint später in diesem Monat.

An diesem Wochenende bin ich mit meinem Sohn Trey und einigen Freunden unterwegs, also bat ich David, uns einen kleinen Eindruck aus dem Buch zu geben. Das ist Ihre fünfminütige Lektüre wert.

Dividend Growth Investing ist nicht bloß eine Strategie für Aktieninvestoren – es ist eine Eigentumsphilosophie und eine Denkweise. Im Kern überträgt es auf den Minderheitsbesitz an börsennotierten Aktien dieselbe geschäftliche Haltung, die Mehrheitsbesitz an einem privaten Unternehmen prägt: Gewinn hat Vorrang, und diese Gewinne gehören den Risikoträgern, denen das Unternehmen gehört.

Profit from the Profit

Von David Bahnsen

Ich wurde im Gefolge des Bärenmarkts 2000–2002 Dividend-Growth-Investor. Es war nicht so, dass mich mein erster Bärenmarkt als professioneller Anleger in Dividend Growth Investing getrieben hätte – nicht direkt. Vielmehr wurden einige meiner Annahmen über das Investieren in diesem Zeitraum infrage gestellt. Ich glaubte damals zu Recht, dass ein langfristiges Engagement in Aktien für die meisten Anleger ein erfolgreicher Ansatz gewesen war. Das glaube ich auch heute noch. Aber was "langfristig" bedeutete, was "Engagement in Aktien" bedeutete und wie dies mit der Notwendigkeit von Kapitalentnahmen zusammenwirkte, erforderte mehr Analyse. Also analysierte ich.

Einige Jahre später richtete die Globale Finanzkrise weit mehr Schaden an den Finanzmärkten und der US-Wirtschaft an als der Technologiecrash von 2000, und doch wurden die Dinge bestätigt, die mir als Vermögensberater am wichtigsten waren.

Ergebnisse und Seelenfrieden

Was sind diese "Dinge, die mir als Vermögensberater am wichtigsten sind", die in der Finanzkrise bestätigt wurden? Vor allem ist mir wichtig, dass die Ziele der Kunden erfolgreich erreicht werden. Wir sind ein auf Ergebnisse ausgerichtetes Planungsunternehmen, und wenn ein Kunde ein Ansparziel oder ein Entnahmeziel hat – also praktische, greifbare und messbare Ziele –, dann ist es mir wichtig, deren Erreichung nicht zu verfehlen.

Aus der Krise von 2000–2002 lernte ich, dass viele Anleger zwar die langfristigen Renditen von Aktien erzielen konnten, ihre Ziele aber dennoch verfehlten, weil Entnahmen erforderlich waren und dies mit dem Sequence-of-Returns-Risiko zusammenwirkte – also dem Risiko, dass frühe Verluste während einer Entnahmephase ein Portfolio dauerhaft schädigen, selbst wenn sich die Märkte später erholen. Die Erholung der Marktindizes nach schweren Bärenmärkten half Anlegern nicht, die ihr Kapital durch Entnahmen für den laufenden Bedarf stark reduziert hatten. Diese Dynamik des negativen Zinseszinseffekts war real, keineswegs ein seltenes Ergebnis, und ob ich wollte oder nicht, dass sie erneut eintritt, sie war gerade erst geschehen. Deshalb hatte ich intellektuelle, empirische und praktische Gründe, ihr in den von uns für Kunden umgesetzten Strategien entgegenzuwirken.

Das andere, was mir neben erfolgreichen Ergebnissen am wichtigsten war, war der Erhalt von Seelenfrieden für die Kunden, soweit das von mir abhing. Eine globale Finanzkrise ist kein guter Zeitpunkt, um Seelenfrieden zu bewahren – vor allem dann nicht, wenn die Sorgen weit über Aktienrenditen hinausgehen. Die Ängste von 2008 umfassten das vollständige Zusammenbrechen der US-Immobilienblase (eine Blase irrationalen Wahnsinns, die viel zu viele Menschen vergessen haben), den existenziellen Zustand unseres gesamten Finanzsystems (Banken, Brokerhäuser, Versicherungen) und die Arbeitsplätze sowie Löhne, von denen Dutzende Millionen Amerikaner abhingen.

Es war das umfassendste Debakel, das man sich vorstellen kann. Die einzige Möglichkeit, in einer Phase mit so vielen Fat-Tail-Risikoereignissen "Seelenfrieden zu bewahren", bestand darin, (a) gründlich und empathisch zu kommunizieren, (b) Versprechen einzuhalten und (c) gründlich über die Einhaltung dieser Versprechen zu kommunizieren. Und wenn eines dieser Versprechen lautete, dass "wir in einer Phase sehr schlechter Marktaktivität – einem brutalen Bärenmarkt – keine Gehaltskürzung hinnehmen müssen", dann zahlt es sich aus, dieses Versprechen einzuhalten, wenn die Märkte mehr als 50 % fallen, die Arbeitslosigkeit über 10 % liegt und die Hauspreise um 40 % sinken.

Der Prüfstein von 2008

Die Finanzkrise von 2008 war für mich ein karriereprägender Moment, aber das heißt nicht, dass sie angenehm war. Ich wurde 18 Monate lang dafür bezahlt, die Sorgen einiger Hundert Kunden aufzufangen, und ich habe meinen Job gemacht. Ich würde es wieder tun. Aber es war emotional zermürbend, psychologisch herausfordernd und finanziell belastend. Ich hatte zwei Babys zu Hause und ein brandneues Haus. Ich war Managing Director bei einer Wall-Street-Firma, deren Aktie seit meinem Eintritt um 87 % gefallen war – und wir schnitten besser ab als unsere Wettbewerber.

Dennoch glaube ich, dass in dieser Zeit die Dinge bestätigt wurden, die mir am wichtigsten sind, und zwar wegen Dividend Growth Investing. Die "richtige Anlagestrategie" allein reicht im Vermögensberatungsgeschäft nicht aus. Sie ist notwendig, aber nicht hinreichend. Ich bin der Meinung, dass wir den richtigen Anlageansatz mit den wirklich wichtigen Verhaltensdimensionen verbunden haben – umfassende Kommunikation, Empathie, Planung, persönliche Begleitung und beruhigendes Zureden in schwierigen Momenten. Zusammen bildeten sie das Leistungsversprechen, für das wir bezahlt wurden, und ich glaube, das Geld war bei den Kunden gut angelegt.

Von 2000 bis 2009 bewegte sich der S&P 500 praktisch gar nicht – ein verlorenes Jahrzehnt, eingerahmt von zwei brutalen Bärenmärkten. Ein Dividend-Growth-Investor kam aus diesem Jahrzehnt heraus, ohne dass sein Cashflow-Bedarf beeinträchtigt worden wäre, und mit einem Kapitalstock, der mehr als nur "intakt" blieb. Sie überstanden die Krise nicht nur, sie gediehen sogar. Das bedeutet nicht, dass ihre Portfoliowerte in der Finanzkrise 2008 nicht zurückgingen. Aber sie hatten positiven Cashflow, den sie entnehmen konnten, ohne den Substanzwert ihres Portfolios anzugreifen. Ich kenne keine andere Portfoliostrategie, die dasselbe sagen könnte.

Die zentrale Erkenntnis, die ich nach 2000 und vor 2008 verinnerlichte, war: Die Früchte eines Baums zu entnehmen und nicht den Baum selbst, machte mich weit, weit, weit weniger anfällig für die Preisschwankungen, die den Baum selbst unvermeidlich treffen. Und so überstanden wir – und mit "wir" meine ich die Kunden der Bahnsen Group – das Jahr 2008. Die Philosophie erwies sich als mehr als nur theoretisch. Sie funktionierte genau dann, als es am wichtigsten war.

Dividenden, die durch die Krise weiterwuchsen

Wir hatten keinen einzigen Kunden, der eine Gehaltskürzung hinnehmen musste. Das Portfolio erzielte 2007 mehr Einkommen als 2006, 2008 mehr als 2007 und 2009 mehr als 2008. Das Dividendenwachstum wuchs also weiter, selbst als die Aktienkurse weltweit unter Druck gerieten. Beim Dow 30 fielen 2008 28 Aktien, aber die beiden – die einzigen beiden – die stiegen, McDonalds und Wal-Mart, gehörten zu unseren größten Positionen (mit +8,5 % bzw. +20 %). Viele große Dividend-Growth-Namen waren in diesem Jahr im Minus (Procter & Gamble, Exxon Mobil, Johnson & Johnson), aber ihre Dividenden nicht. Tatsächlich stiegen sie. Sie stiegen, wie sie es in jedem Jahr über Jahrzehnte zuvor und über fast zwei Jahrzehnte seither getan hatten.

Lehren für das KI-Zeitalter

Ich erwähne 2000–2002 und die Krise von 2008, weil ich als professioneller Anleger derzeit keinen einzigen Tag vergeht, ohne dass mich jemand fragt: "Sind wir in einer KI-Blase?" – "Droht uns eine Wiederholung des Technologiecrashs?" – "Ist das KI-Risiko systemisch, so wie es die Immobilienrisiken 2008 waren?" In der Geschichte wiederholt sich so vieles, dass diese Fragen völlig logisch sind.

Ich bin von Natur aus ein eher optimistischer Mensch, wenngleich historisch informiert. Aber unabhängig von der eigenen Grundhaltung gibt es genügend Gründe, sich Sorgen über die Rationalität der Märkte, über Anlegerexzesse und über mögliche Fehlallokationen in einem Bereich der Wirtschaft zu machen, der in den kommenden Jahren durchaus eine "Bereinigung" erleben könnte.

Michael Burry wies kürzlich darauf hin, dass die reale Gesamtrendite des S&P 500 in den letzten fünfzehn Jahren bei +12,09 % pro Jahr lag. Der Dividendenbeitrag betrug in diesem Zeitraum nur 1,76 % pro Jahr. Das ist so niedrig, dass er über 145 Jahre aller möglichen 15-Jahres-Zeiträume im untersten 1. Perzentil liegt. Nie zuvor hat der S&P so viel Rendite erzielt, während die Dividende so wenig beigetragen hat. Historisch betrachtet lag die durchschnittliche Dividendenrendite des S&P 500 seit 1871 bei etwa 4 %; heute liegt sie bei rund 1,3 %, also weit unter dem langfristigen Normalwert. Indexanleger sollten entsetzt sein.

Manche argumentieren, dass "Aktienrückkäufe" den Unterschied ausgleichen und die niedrige Dividendenrendite deshalb nicht mit historischen Renditen vergleichbar sei. Das ist mathematisch und faktisch falsch. Die Zahlung von Restricted Stock Units an Mitarbeiter – so sollte man Aktienrückkäufe eigentlich nennen – ist keine alternative Form der Erzielung von Shareholder Yield. Es ist die Entscheidung, eine Zahlung an einen Investor/Eigentümer durch eine Zahlung an einen Mitarbeiter zu ersetzen. Diese Zahlungen an Mitarbeiter werden nicht gegen den Gewinn und nicht in einer Free-Cash-Flow-Berechnung berücksichtigt. Voilà.

Eine Generation, die keinen Bärenmarkt erlebt hat

Wir haben eine riesige Anlegergeneration – im Wert von Billionen Dollar –, die ihr Anlageleben erst lange nach dem verlorenen Jahrzehnt 2000–2009 begonnen hat. Sie haben sich komfortabel mit einer Dividendenrendite von 1 % im S&P arrangiert. Sie haben die CAGR-Raten von über 20 % bei FAANG, den Magnificent 7 und jedem anderen alphabetischen Begriff gesehen, den man hinzufügen möchte. Aber sie haben keinen Bärenmarkt, keinen mehrjährigen Rückgang und keine nennenswerte Neubewertung erlebt. Sie haben Multiple Expansion und sogar organisches Gewinnwachstum gesehen, aber keine echte Rezession, keinen echten Abschwung und keine echte Marktkonsolidierung.

Ich glaube, dass einige der stärksten Instrumente, mit denen Anleger historisch auf solche Ereignisse reagierten – ein niedrigeres Markt-Beta, eine höhere Dividendenrendite, weniger Abhängigkeit von Multiple Expansion, weniger verschuldete Bilanzen usw. – heute weiterhin verfügbar sind. Sie sind innerhalb eines gut konstruierten Dividend-Growth-Portfolios verfügbar.

Und was ist mit den guten Jahren?

"Aber was ist mit den guten Jahren?" – eine berechtigte Frage. Muss ein Dividend-Growth-Investor auf die Aufwärtsseite guter Jahre (denken Sie an 2009–2025) verzichten, um in schlechten Jahren ein defensiveres Portfolio zu haben?

Meine Antwort ist zweifach: (1) Nein. Und (2) Halten Sie das Ergebnis von 2009–2025 für das wahrscheinlichste Ergebnis in den kommenden Jahren? Ich halte es nicht nur für kaum vorstellbar, dass Marktindizes in den nächsten 15 Jahren erneut um 15 % pro Jahr wachsen – bei einem Startniveau von 22x Gewinn statt 13x verändert sich die Mathematik fundamental –, sondern ich glaube auch, dass das interne Dividendenwachstum der letzten fünfzehn Jahre bemerkenswert war. Unternehmen wie Blackstone, JP Morgan und McDonalds zahlen heute auf die ursprünglichen Investitionen von vor fünfzehn Jahren Renditen von 20–30 %, und diese Renditen steigen weiter. Anders als in der Indexwelt, die auf Multiple Expansion beruht, ist dieses fortgesetzte Dividendenwachstum nicht zyklisch – es ist nicht aspirativ – es ist das Wesen der Strategie selbst.

Mein neues Buch, Profit from the Profit: The Past, Present, and Future of Dividend Growth Investing, zeigt reale Szenarien aus den letzten 25 Jahren auf, um für Dividend Growth Investing als Gegenmittel zur Marktvolatilität zu argumentieren. Es spricht sich dagegen aus, eine Dividendenrendite von 1,5 % im Marktindex als akzeptabel anzusehen. Und vor allem – es begründet, warum Unternehmen, die ihre Ressourcen dem gesellschaftlichen Vertrag des jährlichen Dividendenwachstums widmen, sich im Zeitverlauf als überlegene Unternehmen erweisen. Es setzt sich mit Einwänden und Nebelkerzen auseinander, die manche vorbringen (eine Dividende sei nur ein Unternehmen mit weniger Bargeld als zuvor; Aktienrückkäufe seien steuerlich effizienter; Unternehmen, die Dividenden zahlen, wüssten nicht, wie sie ihr eigenes Geld reinvestieren sollen) – und dreht diese Argumente jeweils ins Gegenteil.

Das Schreiben des Buches hat mir seit der Highschool am meisten Spaß gemacht, wenn es ums Debattieren ging!

Ich habe in Thoughts from the Frontline bereits über meinen ernsthaften Glauben an eine klare, kohärente Anlagestrategie geschrieben. Dazu stehe ich mit jedem Atemzug. Aber was unsere philosophischen Überzeugungen untermauern muss, ist der empirische Nachweis ihrer Wirksamkeit. Die letzten 25+ Jahre haben mir dies mit Dividend Growth Investing gezeigt. Und offen gesagt glaube ich, dass die nächsten 25+ Jahre das noch stärker bestätigen werden.

-David Bahnsen

Ihre philosophische Anlagestrategie entwickeln

Es gibt keine Einheitsstrategie für individuelle Anlagen. Wir alle haben unterschiedliche Bedürfnisse. Als ich entschied, dass ich ein Portfolio brauche, das heute funktioniert und Shane versorgt, falls mir etwas zustößt, begann ich intensiv zu recherchieren. Es gibt viele hervorragende Vermögensverwalter. Philosophisch und operativ passt The Bahnsen Group zu unseren Bedürfnissen.

Die Wahl eines Vermögensverwalters ist nicht einfach. Als Erstes müssen Sie sicherstellen, dass er philosophisch mit Ihnen und Ihren Bedürfnissen übereinstimmt und einen stimmigen, durchdachten systematischen Ansatz verfolgt, der genau das leistet.

Ich konnte mehr Due Diligence betreiben als die meisten, weil ich David persönlich kenne und Zeit dafür hatte. Ich kannte seine Philosophie sehr genau. Glücklicherweise gibt es Wege, dieses Vertrauen ebenfalls zu erreichen. Neben dem Buch gibt es Podcasts, Interviews und Berichte.

Ich empfehle Ihnen ausdrücklich, Davids täglichen Newsletter Dividend Cafe zu abonnieren, insbesondere seinen Kommentar am Freitag. Außerdem produziert er einen wöchentlichen Podcast für National Review namens Capital Record. Er ist vier bis sieben Mal pro Woche im Finanzfernsehen zu sehen und wird regelmäßig von Barron's, Forbes und anderen als einer der Top-Vermögensverwalter Amerikas genannt. Er ist einer der diszipliniertesten Menschen, die ich je getroffen habe – sowohl intellektuell als auch im täglichen Privatleben.

The Bahnsen Group sendet Ihnen gern ein Exemplar des neuen Buches zu (mit meinem Vorwort). Sprechen Sie einfach mit einem ihrer Vertreter, und sie werden das veranlassen. Sie können Ihnen auch weiteres Material von ihnen und von mir schicken. So können Sie den Menschen kennenlernen, denn er ist sehr transparent. Das Unternehmen unterhält inzwischen 12 Büros im ganzen Land, und alle sind auf seiner Philosophie aufgebaut.

Wenn Sie das Buch kaufen möchten, können Sie das hier auf Amazon tun. Es wird am 25. August versendet.

Auch wenn ich die Überraschungen, die Sie beim Lesen dieses Buches entdecken werden, nicht schmälern möchte, bin ich überzeugt, dass ein Dividend-Growth-Portfolio der Kern meiner langfristigen Anlagestrategie sein sollte. Nicht als Ergänzung, sondern als Kern.

David hat recht. Die Unternehmen, aus denen sein Dividend-Growth-Portfolio besteht, werden auch 2035 und darüber hinaus noch bestehen. Auch wenn es sich um US-Unternehmen handelt, erzielen viele von ihnen mehr als die Hälfte ihrer Gewinne international, sodass es sich um ein global diversifiziertes Portfolio handelt.

Und wie David mich manchmal mit einem Augenzwinkern erinnert: Was, wenn es keine echte Krise gibt? Was, wenn wir uns als Land entscheiden, unsere Schuldenprobleme anzugehen und unsere aktuellen politischen Spannungen zu lösen? Selbst wenn eine Finanzkrise von der Schwere von 2008 oder 2020 eintreten sollte, können wir bereits sehen, wie sich ein Dividend-Growth-Portfolio in solchen ernsthaften Finanzereignissen geschlagen hat – genau wie in jeder früheren Krise. Im Kern ist es Graham-und-Dodd-Value-Investing, das bis zu seiner modernen Schlussfolgerung weitergedacht wurde.

Für diejenigen, die ihre Anlagen selbst verwalten, gibt es einen von The Bahnsen Group verwalteten ETF, der seine Dividendenstrategie exakt abbildet. Er wird an der New York Stock Exchange unter dem Ticker TBG gehandelt.

(Offenlegung: Für neue Leser sei angemerkt, dass mein Geschäftsmodell immer auf Empfehlungen beruhte und dass ich derzeit ausschließlich mit The Bahnsen Group zusammenarbeite. Ich gehe nicht davon aus, dass sich das ändern wird. Davon abgesehen erhalte ich vom ETF nichts.)

Unterwegs: Philly, NYC, Cleveland, Washington DC, Austin

Vor einem Monat sah ich kaum Reisen in meiner Zukunft. Das hat sich deutlich geändert. Mein Sohn Trey und ich sind derzeit mit Freunden und Familie auf einer "Secret Mission". Trey hat inzwischen seine Drohnenpilotenlizenz, und ich werde ihn dabei in Aktion sehen.

Am Sonntagabend werde ich in Philadelphia sein und mich mit Steve Blumenthal und anderen Geschäftspartnern treffen, bevor ich nach Puerto Rico zurückfliege. Eine Gruppe von uns versucht, möglichst bald eine Reise nach New York zu organisieren. Wahrscheinlich muss ich im September und dann erneut im November in Washington, DC, sein und bald darauf irgendwann auch in Austin.

Zu einem persönlicheren und weniger angenehmen Thema: Meine Tochter Abbi hatte vor etwa zwei Jahren etwas, das zunächst für einen Schlaganfall gehalten wurde. Dabei entdeckte man einen kleinen gutartigen Tumor in der Mitte ihres Gehirns. Es stellte sich heraus, dass eigentlich ein Herzproblem die Ursache war, und innerhalb von sechs Monaten wurde sie am offenen Herzen operiert. Bei ihrer regulären jährlichen Untersuchung stellte ihr Neurologe fest, dass der gutartige Tumor viel schneller gewachsen ist als erwartet. Der Arzt in Tulsa sagte, die Lage des Tumors im Zentrum des Gehirns liege außerhalb dessen, was man dort behandeln könne, und empfahl ein großes medizinisches Zentrum wie die Mayo Clinic.

Über meine Verbindung zu Dr. Mike Roizen an der Cleveland Clinic wurden ihre Aufnahmen an deren führenden Neurologen geschickt, und sie ist für Mitte August dort angemeldet. Der Tumor könnte immer noch gutartig sein, und hoffentlich ist er das auch. Aber da er wächst, muss er behandelt werden, weil er eher früher als später erhebliche Probleme verursachen könnte. Die gute Nachricht ist, dass sie in guten Händen ist.

Und damit drücke ich auf Senden. Ich wünsche Ihnen eine großartige Woche und erinnere daran, wie wichtig Familie und Freunde sind.

Ihr etwas überforderter Analyst,

John Mauldin
Mitgründer, Mauldin Economics