Im Primärmarkt erstellen oder lösen autorisierte Teilnehmer große ETF-Anteilspakete mit dem Trust ein. Entscheidend ist nicht nur, wie viel Rendite ein Fonds erzielt, sondern auch, ob er über ausreichend nicht gestakte Vermögenswerte und genügend Flexibilität bei der Abwicklung verfügt, wenn die Rückgabennachfrage steigt.

Wichtigste Erkenntnisse

• Validator-Exits bei Ethereum nutzen eine variable Warteschlange.
• Im Cosmos Hub dauert das Unbonding von ATOM 21 Tage.
• Für delegiertes ADA gibt es keine Sperrfrist durch die Delegation.
• Ein geplanter Solana-ETF rechnet mit einer zweitägigen Aufhebung des Stakings.
• Fondsreserven können die Lücke zwischen Staking und Rückgaben überbrücken.

Staking führt nicht zu einer einheitlichen Liquiditätsregel

Wie lange der Zugriff auf gestakte Vermögenswerte dauert, hängt von der jeweiligen Blockchain ab. Jedes Netzwerk legt eigene Regeln für Validatoren und Delegation fest, wie in diesem Leitfaden zu Proof of Stake und Proof of Work erläutert wird. Ein Fonds mit gestaktem ETH sieht sich anderen Einschränkungen gegenüber als ein Fonds, der ADA oder ATOM delegiert.

Dieser Unterschied beeinflusst, wie ein Sponsor sein Portfolio verwaltet. Wenn ein Protokoll einen langen oder variablen Exit-Prozess vorsieht, benötigt ein Fonds möglicherweise eine größere Reserve nicht gestakter Vermögenswerte, Regelungen für Barausgleich oder andere Vorkehrungen, um zu vermeiden, dass Validatoren während einer Phase umfangreicher Rückgaben beendet werden müssen.

Ethereum hat eine Warteschlange, aber keine feste Abhebungsfrist

Ethereum legt keine feste Anzahl von Tagen fest, bis ein Validator seinen Exit vollständig abgeschlossen hat. Zunächst wartet ein Validator in einer Exit-Warteschlange, deren Länge sich mit der Netzwerknachfrage verändert. Anschließend durchläuft er die protokollbedingte Verzögerung bis zur Abhebungsberechtigung, bevor sein Guthaben in einem Validator-Sweep erfasst wird. Der Leitfaden der Ethereum Foundation zu Abhebungen erklärt, dass der Zeitrahmen variabel ist.

Die Exit-Regeln von Ethereum betreffen inzwischen einen erheblichen Teil des Angebots des Vermögenswerts und nicht nur eine kleine Gruppe professioneller Validatoren. Mehr als 39 Millionen ETH waren bereits gestakt, während ValidatorQueue zum Zeitpunkt der Prüfung 43,0 Millionen ETH beziehungsweise 35,25 % des Gesamtangebots im Staking anzeigte. Diese Zahlen bedeuten nicht, dass die gestakten ETH unmittelbar verkauft werden sollen. Sie bedeuten jedoch, dass ein Fonds nicht jedes von ihm gehaltene ETH als sofort für eine Rückgabe verfügbar betrachten kann, sobald ein erheblicher Anteil Validatoren zugewiesen wurde.

Die Frage der Rewards ist vom Fonddesign getrennt, aber damit verbunden. Die Diskussion darüber, wie sich die Reward-Dynamik von Ethereum mit zunehmendem Staking verändern könnte, ändert nichts an der Abhebungsmechanik. Sie kann jedoch die Rendite beeinflussen, die ein Sponsor gegen die Kosten abwägt, einen Teil des Portfolios für Liquiditätszwecke nicht zu staken. Ein entsprechender Bericht ist in diesem Coindoo-Artikel verfügbar.

So lassen sich die aktuellen Ethereum-Exit-Daten lesen

Investoren und Fondsanalysten können ValidatorQueue.com aufrufen, um aktuelle Schätzungen zur Ethereum-Entry-Warteschlange, Exit-Warteschlange und zum Validator-Sweep zu erhalten. Das Dashboard ist hilfreich, weil die Wartezeit in der Exit-Warteschlange und die spätere Sweep-Verzögerung unterschiedliche Teile des Abhebungsprozesses darstellen.

Ethereum bietet keinen festen Zeitplan für den vollständigen Rückzug eines Validators. Ein Validator kann zunächst mit einer Exit-Warteschlange konfrontiert sein, deren Länge sich mit der Netzwerknachfrage verändert. Danach muss er die Abhebungsschritte des Protokolls abschließen, bevor sein Guthaben in einem Validator-Sweep erfasst wird. Der Leitfaden der Ethereum Foundation zu Abhebungen behandelt den Zeitrahmen als variabel und nicht als dauerhaft geltende Anzahl von Tagen.

Bei der Prüfung zeigte die Exit-Warteschlange keine Wartezeit, während die Sweep-Verzögerung auf 7,9 Tage geschätzt wurde. Ein Validator konnte seinen Exit daher sofort beginnen, während sein ETH noch den späteren Abhebungsprozess durchlaufen musste. Die Entry-Warteschlange erfasst Validatoren, die auf den Beginn des Stakings warten, und zeigt nicht, wie lange ein bestehender Validator für seinen Austritt benötigen würde.

Diese Werte bestimmen die Abwicklungszeit eines ETFs nicht allein. Auch der Verwahrungsprozess des Trusts, die Größe einer Rückgabe und seine Reserve an nicht gestaktem ETH entscheiden darüber, ob eine Anfrage erfüllt werden kann, ohne auf Validator-Abhebungen zu warten.

Mehr als ein Drittel des Ethereum-Angebots ist inzwischen dem Staking zugewiesen. Das Netzwerk hatte bereits mehr als 39 Millionen ETH im Staking, während das Dashboard zum Zeitpunkt der Prüfung 43,0 Millionen ETH beziehungsweise 35,25 % des Angebots anzeigte. Fonds und Verwahrer, die gestaktes ETH halten, müssen den Exit-Prozess daher als Liquiditätsbeschränkung berücksichtigen, wenn sie festlegen, wie viel ETH außerhalb von Validatoren gehalten werden soll.

Staking-Rewards beeinflussen die andere Seite dieser Entscheidung. Veränderungen der Reward-Dynamik von Ethereum im Zuge eines wachsenden Stakings können die entgangene Rendite beeinflussen, die entsteht, wenn ETH für Rückgaben nicht gestakt wird. Vorschläge, Validatoren eine frühere Auszahlung von Rewards zu ermöglichen, wie sie in diesem Bericht diskutiert werden, betreffen jedoch den Zeitpunkt der Rewards und nicht einen schnelleren Zugriff auf das gestakte Kapital.

Vier Chains, vier unterschiedliche Liquiditätsmodelle

Der Unterschied ist wesentlich. Die Dokumentation des Cosmos Hub erklärt, dass das Unbonding von ATOM drei Wochen beziehungsweise 21 Tage dauert. Delegatoren können ohne Ablauf dieser Frist zu einem anderen Validator redelegieren. Token, die sich im Unbonding-Prozess befinden, können sie jedoch nicht sofort übertragen oder verkaufen.

Cardano verfolgt einen anderen Ansatz. Die offizielle Entwicklerdokumentation erklärt, dass die Delegation nicht verwahrungsgebunden ist: ADA verbleibt im Wallet des Inhabers und kann weiterhin ausgegeben werden. Ein Fonds, der ADA delegiert, benötigt zwar weiterhin Verfahren für Verwahrung und Abwicklung. Die Delegation würde ihn jedoch nicht daran hindern, ADA zur Erfüllung einer Rückgabe zu übertragen.

Reserven überbrücken die Lücke zwischen Staking und Rückgaben

Ethereum-Fonds können die Exit-Warteschlange nicht beseitigen. Die praktische Frage lautet daher, wie viel ETH sie außerhalb dieser Warteschlange halten. Die jüngste Einreichung des iShares Staked Ethereum Trust ETF beschreibt eine übliche Strategie, 70 % bis 95 % seiner Ether zu staken und gleichzeitig eine nicht gestakte „Liquiditätsreserve“ für erwartete Rückgaben vorzuhalten.

Diese Strategie ist aussagekräftiger als eine isoliert betrachtete Staking-Rendite. Ein größerer gestakter Anteil kann die Generierung von Rewards erhöhen, verringert aber zugleich die Größe der nicht gestakten Reserve. Reicht diese Reserve nicht aus, muss der Fonds möglicherweise auf Validator-Exits warten, einen Barausgleich vornehmen, sofern seine Dokumente dies erlauben, oder eine andere offengelegte Liquiditätsregelung nutzen.

Nicht gestakte Vermögenswerte sind nicht zufällig ungenutzt. Sie ermöglichen es einem Fonds, gewöhnliche Rückgaben zu bedienen, ohne Validatoren zu beenden, wenn die Bedingungen dafür am ungünstigsten sind.

Die kürzere Solana-Schätzung beseitigt das ETF-Problem nicht

Der geplante Solana-Trust von Morgan Stanley betrachtet eine Reserve an nicht gestaktem SOL als notwendig, obwohl sein Prospekt unter normalen Bedingungen mit einem vergleichsweise kurzen Exit-Prozess rechnet. Im Prospekt heißt es, dass der Trust einen Teil seiner SOL für absehbare Rückgaben außerhalb des Stakings halten würde, statt sich ausschließlich auf die Aufhebung des Stakings zu verlassen.

Der Vorschlag steht neben Morgan Stanleys umfassenderem Plan für Ethereum- und Solana-ETFs auf Staking-Basis, wie in diesem Bericht beschrieben. Ein kürzerer erwarteter Zeitrahmen kann die Größe des benötigten Liquiditätspuffers eines Trusts verringern, macht diesen Puffer jedoch nicht überflüssig.

Dieser Artikel dient ausschließlich zu Informationszwecken und stellt keine Anlage-, Rechts- oder Finanzberatung dar. Staking-Bedingungen, Abhebungswarteschlangen und ETF-Richtlinien können sich ändern.