CLARITY Act scheitert im Senat, doch SEC und CFTC liefern die Krypto-Regeln dennoch

Dieser Artikel basiert auf „Crypto for Advisors“, dem wöchentlichen Newsletter von CoinDesk für Finanzberater, mit Kommentaren von Alex Tapscott, CEO von CMCC Global Capital Markets, und einer „Ask an Expert“-Kolumne von Leo Mindyuk, CEO von ML Tech.

Der US-Senat verweigerte dem CLARITY Act am 15. September die Zustimmung, scheiterte in einer Verfahrensabstimmung und verschob damit – vorerst – einen umfassenden gesetzlichen Rahmen für digitale Assets. regulatorische Klarheit kam dennoch: Innerhalb weniger Tage veröffentlichten die Securities and Exchange Commission (SEC) und die Commodity Futures Trading Commission (CFTC) eigene Maßnahmen. Im CoinDesk-Newsletter „Crypto for Advisors“ argumentierte Tapscott, dass der Schritt der Aufsichtsbehörden einen kurzfristigen Aufschwung biete, zugleich aber ein langfristiges Risiko schaffe.

Der Kongress tritt auf der Stelle, die Aufsichtsbehörden handeln

Am 15. September hatte der Senat die Chance, einen wichtigen Schritt hin zu verbindlichen Regeln für digitale Assets und damit für die gerade entstehende digitale Wirtschaft zu machen. Er tat es nicht. Der CLARITY Act kam nicht voran, was bedeutet, dass ein umfassender gesetzlicher Rahmen für digitale Assets – einschließlich tokenisierten Geldes, Aktien, Anleihen, Eigentumsnachweisen und anderen Vermögenswerten – sowie für die Börsen, Broker, Emittenten und Intermediäre, die mit ihnen handeln, warten muss.

Tapscott argumentierte, das Gesetz hätte die Führungsrolle Amerikas gestärkt, dem amerikanischen Verbraucher genutzt und Banken sowie anderen etablierten Unternehmen einen klaren Weg gegeben, zu investieren, aufzubauen, zu konkurrieren – und möglicherweise sogar die Zukunft der Finanzdienstleistungen zu gewinnen.

„Es gibt nichts Mächtigeres als eine Idee, deren Zeit gekommen ist“, schrieb er. „Für jetzt ist diese Zeit noch nicht gekommen. Aber als der Kongress eine Tür schloss, öffneten die Aufsichtsbehörden Fenster.“

Sowohl die SEC als auch die CFTC handelten mit bemerkenswerter Geschwindigkeit. Nur zwei Tage nach dem Scheitern von CLARITY erließ die SEC eine fünfjährige „Innovation Exemption“, die bestimmten Handelsplätzen erlaubt, tokenisierte, an US-Börsen notierte Aktien Onchain über automatisierte Market Maker und Liquiditätspools zu handeln – ein Marktmodell, bei dem Orders gegen gepoolte Assets handeln, statt direkt mit einem Kontraktpartner zusammengebracht zu werden. SEC-Vorsitzender Paul Atkins bezeichnete die Anordnung als „Brücke hin zu dauerhaften Regelungen“.

Die CFTC hat derweil praktische Hindernisse abgebaut, bestimmten Softwareanbietern Erleichterungen gewährt und ihre Leitlinien zu tokenisierten Investments und Blockchain-basierter Aufzeichnungsführung aktualisiert.

„Der Kongress lehnte es ab, die Brücke zu bauen, also haben Aufsichtsbehörden wie Atkins begonnen, selbst die Dielen zu verlegen“, schrieb Tapscott. Die entscheidende Frage sei nun, ob regulatorische Klarheit die gesetzliche Klarheit ersetzen kann – und wenn ja, für wie lange.

Der Dschinn ist aus der Flasche

Tapscott deutete an, dass die Aufsichtsbehörden möglicherweise etwas erkennen, das der Kongress noch nicht vollständig berücksichtigt hat: Die Einführung läuft bereits auf Hochtouren. Neue Technologien benötigen im Allgemeinen drei Dinge, um massenhaft übernommen zu werden – funktionsfähige Technologie, Produkte, die die Menschen wollen, und ein regulatorisches Umfeld, das es Unternehmen erlaubt zu bauen. Krypto, so seine Ansicht, besitzt zunehmend die ersten beiden, und die Aufsichtsbehörden versuchen nun, das dritte zu liefern.

Auf der technologischen Seite verwies er auf die Kapazität von Solana, dasselbe Transaktionsvolumen zu bewältigen wie die Aktien-, Festzins- und Devisenmärkte zusammen, sowie auf Plattformen wie Hyperliquid, die Echtzeit-Handel rund um die Uhr, an sieben Tagen die Woche und 365 Tage im Jahr in nahezu jedem Markt ermöglichen und beginnen, in die klassischen Rohstoff-Futures-Märkte einzudringen.

Auch die Produkt-Markt-Passung sei offensichtlich, argumentierte er. Stablecoins seien die erste Killer-App von Krypto, aber nicht die letzte. Sobald die Welt digitales Geld in der Hand habe, sei das Nächste, was die Menschen wollen wollten, eine Möglichkeit, mit diesem Geld zu sparen, zu verdienen und zu investieren. Tokenisierte Aktien und Anleihen sowie bequeme, leicht zugängliche Onchain-Märkte würden diese Rolle einnehmen – und das, bevor er die von ihm so genannte explosive Chance des agentischen Handels (automatisierte Transaktionen, die von KI-Software-Agenten ausgelöst werden) mit digitalen Assets berücksichtigt.

Der fehlende Baustein, um dieses Potenzial zu entfalten, sei nach seiner Darstellung die regulatorische Klarheit gewesen. CLARITY sollte der Wendepunkt sein: der Moment, in dem Krypto-Unternehmen, Banken und andere auf Augenhöhe konkurrieren könnten, im Wissen um die Spielregeln.

Können die Aufsichtsbehörden diese Lücke schließen? Vielleicht, zumindest für jetzt. Aber Tapscott zog eine wichtige Unterscheidung zwischen behördlicher Erlaubnis und gesetzlicher Gewissheit: Aufsichtsbehörden können Unternehmen sagen was sie heute tun dürfen, während ein Gesetz einen besseren Schutz davor bietet, dass eine künftige Regierung morgen etwas anderes entscheidet. Diese Unterscheidung sei enorm wichtig, so er, für eine Bank, Börse oder einen Vermögensverwalter, der Milliarden in Infrastruktur investiert, deren Amortisation ein Jahrzehnt dauern kann.

Die Zukunft, schrieb er, sei nicht etwas, das man vorhersagt, sondern etwas, das man gestaltet, und die zentrale Frage sei, wie viel Arbeit in den nächsten zwei Jahren geleistet werden könne. Das Zeitfenster biete der Branche die Chance, vollendete Tatsachen zu schaffen: Produkte, die Verbraucher tatsächlich nutzen, Infrastruktur, von der Finanzinstitute abhängen, Unternehmen, die Menschen beschäftigen und Kapital investieren, und Märkte, die nachweislich besser funktionieren als das, was zuvor existierte. Je tiefer die Blockchain in die produktive Wirtschaft eingebettet werde, desto schwieriger sei es für jede künftige Regierung – demokratisch oder republikanisch –, die Uhr zurückzudrehen.

Die Chance könnte dennoch vertan werden. Wenn die Krypto-Branche dieses Fenster damit verbringt, denselben kurzfristigen Gewinnen hinterherzujagen, die frühere Zyklen prägten, oder die Technologie weiter politisiert und diejenigen verprellt, mit denen sie nicht übereinstimmt, könnte eine historische wirtschaftliche Chance verloren gehen. Stripe, Circle, Robinhood und andere Innovatoren dürften nicht warten. Etablierte Finanzinstitute stehen vor einer härteren Wahl: auf den Kongress warten, um die ihnen liebere Gewissheit zu erhalten, oder unter der Gewissheit handeln, die die Aufsichtsbehörden derzeit bieten können. „Warten mag klug erscheinen“, schrieb Tapscott. „Es könnte sich als deutlich riskanter erweisen.“

„CLARITY ist nicht passiert. Aber eine gewisse Klarheit entsteht dennoch“, zog er das Fazit. „Das Fenster ist offen. Die Branche sollte so viele nützliche Innovationen und Produkte wie möglich durchdrücken.“

Ask an Expert: Was die Innovation Exemption verändert

In der Rubrik „Ask an Expert“ des Newsletters befasste sich Mindyuk von ML Tech mit den praktischen Fragen, die nach dem Scheitern von CLARITY durch die fünfjährige „Innovation Exemption“ der SEC aufgeworfen werden.

Gefragt, was die Ausnahme verändert, erklärte Mindyuk, dass die SEC einen Weg für berechtigte tokenisierte, an US-Börsen notierte Aktien eröffnet hat, um über automatisierte Liquiditätspools Onchain zu handeln. Qualifizierte Handelsplätze müssen sich nicht als Börsen registrieren lassen, und bestimmte Liquiditätsanbieter erhalten für abgedeckte Tätigkeiten eine Erleichterung bei der Händlerregistrierung. Der Handel ist auf identitätsverifizierte Teilnehmer beschränkt.

Die Anordnung kam zwei Tage nach der gescheiterten Verfahrensabstimmung im Senat zu CLARITY. Ihr Umfang ist enger als der des vorgeschlagenen Gesetzes, das auch tokenisierte Wertpapiere regelt; stattdessen erlaubt sie, dass sich ein bestimmtes Marktmodell unter der bestehenden Befugnis der SEC entwickelt. Es handelt sich zudem um einen bewusst begrenzten Test: Der Handel ist auf einen kleinen Bruchteil des normalen Volumens jeder Aktie begrenzt, und Margin ist nicht erlaubt. Die Ererung gilt fünf Jahre, aber die SEC kann ihre Bedingungen oder Dauer ändern.

Berater, so Mindyuk, sollten dies als begrenzten Marktest betrachten und den Nachweis verlangen, dass ein Produkt den Zugang oder die Ausführung in der tatsächlichen Auftragsgröße ihrer Kunden verbessert.

Was besitzt ein Kunde, wenn er eine tokenisierte Aktie kauft?

Einige als „tokenisierte Aktien“ vermarktete Produkte bieten ein synthetisches Engagement an der Rendite einer Aktie, ohne Aktionärsrechte zu vermitteln – Zahlungen, die Dividenden nachbilden, machen den Inhaber nicht zum Aktionär. Die neue Ausnahme der SEC setzt einen nützlichen Maßstab, so Mindyuk: Um an diesen Handelsplätzen gehandelt zu werden, muss ein Token dieselben Rechte wie die zugrunde liegende Aktie tragen – dieselben Dividenden, dieselben Stimmrechte und denselben Anspruch auf das Vermögen des Unternehmens im Insolvenzfall. Synthetisches Engagement qualifiziert sich nicht.

Wenn ein Dritter die Aktie eines Unternehmens ohne Beteiligung des Unternehmens tokenisiert, muss er den Inhabern Proxy-Unterlagen zustellen. Das Unternehmen erhält zudem eine 30-tägige Frist und kann den Handel an diesem Handelsplatz blockieren.

Berater sollten die Dokumente lesen, die die Rechte des Kunden festlegen, prüfen, wie Dividenden und Stimmrechte tatsächlich beim Kunden ankommen, und klären, ob der Token ein direktes Eigentum, ein mittelbares Interesse an verwahrten Aktien oder einen vertraglichen Anspruch darstellt, der an die Renditen der Aktie gekoppelt ist. Am wichtigsten sei, so Mindyuk, herauszufinden, was der Kunde geltend machen kann, wenn der Tokenisierungsanbieter ausfällt: Ist der Kunde beim Transfer Agent als Aktionär eingetragen, oder hält er einen Anspruch gegen einen Verwahrer oder ein Special-Purpose-Vehicle?

Was Berater vor einer Allokation testen sollten

Mindyuk empfahl, die tokenisierte Aktie mit der konventionellen Aktie in der tatsächlichen Auftragsgröße des Kunden zu vergleichen, einschließlich Gebühren und Preiswirkung, und Preisabweichungen von der konventionellen Aktie unter Stressbedingungen zu prüfen. In einem Liquiditätspool ist der angezeigte Preis nur ein Ausgangspunkt: Eine Order kann den Preis verändern, indem sie die Asset-Bestände des Pools ändert. Berater sollten prüfen, wer diese Liquidität bereitstellt und ob dies auch während der Volatilität möglich bleibt.

Er riet außerdem, Verwahrung, Transferbeschränkungen und den dokumentierten Exit-Prozess zu prüfen, falls ein Handelsplatz schließt oder die Tokenisierungsvereinbarung endet. Berater sollten den Nachweis eines konkreten Vorteils verlangen – besserer Zugang, niedrigere Gesamttransaktionskosten oder eine Abwicklung, die Mittel schneller verfügbar macht –, der dem zusätzlichen operativen Risiko gerecht wird und zu den Anlagezielen des Kunden passt.

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