Von Adrian Wooldridge

Der Aufstieg der liberalen Ordnung im 19. Jahrhundert beruhte auf zwei Revolutionen. Die sichtbarste spielte sich in der Politik ab, wo Reformer übermächtige Herrscher durch Verfassungsregeln und individuelle Rechte zügelten. Doch ebenso folgenreich war die Umgestaltung der Wirtschaftswelt, die Public Companies hervorbrachte, die ihren Aktionären verantwortlich waren – nicht der Regierung.

Dieses politische Modell begann mit Wladimir Putins Aufstieg ins russische Präsidentenamt zu zerbröckeln und hat sich mit dem weltweiten Aufstieg von Machthabern – männlichen wie weiblichen – weiter aufgelöst. Doch es dürfte gerade die Umkehrung der zweiten Revolution sein, die sich als am dauerhaftesten und geschichtsprägendsten erweist.

Public Companies waren einst Instrumente der Staatsmacht: Regierungen verliehen Organisationen wie der East India Co. die beiden Privilegien der beschränkten Haftung und von Handelsmonopolen – im Gegenzug für die Erfüllung nationaler Zwecke und Abgaben an die Krone. Diese Struktur wurde im 19. Jahrhundert hinweggefegt, als jeder eine Gesellschaft mit beschränkter Haftung gründen konnte, sofern er einen Vorstand und ein Managementteam zusammenstellte. Robert Lowe, Schatzkanzler unter William Gladstone, nannte diese Gesellschaften „kleine Republiken“, weil sie zugleich die Macht des Staates begrenzten und sich selbst strengen verfassungsähnlichen Regeln unterwarfen.

Lows „kleine Republiken“ sind heute von außen und von innen bedroht. Von außen hat Donald Trump seine Macht selbst über die größten US-Unternehmen geltend gemacht – er hat Anteile an einigen übernommen, etwa an Intel Corp., und anderen, darunter Apple, Inc., vorgeschrieben, wo sie ihre Lieferketten ansiedeln sollen.

Die innere Umwandlung ist noch weitreichender. Googles Börsengang im Jahr 2004 läutete ein neues Unternehmenszeitalter ein, in dem die Verbindung zwischen Eigentum und Kontrolle gekappt und die Beschränkungen für Gründer geschwächt oder beseitigt wurden. Das Unternehmen, das später Alphabet, Inc. werden sollte, führte drei Aktienklassen ein: A-Aktien mit einer Stimme, B-Aktien mit 10 Stimmen und C-Aktien ohne Stimmrecht. Heute verfügen die Mitgründer Larry Page und Sergey Brin über mehr als 50 % der Stimmrechte des Unternehmens – obwohl sie sich aus dem Tagesgeschäft zurückgezogen haben und weniger als 11 % der ausstehenden Stimmrechtsaktien besitzen.

Mark Zuckerberg übt die Stimmrechtskontrolle über Meta Platforms, Inc. aus, während er rund 13 % der Aktien besitzt – anders als Page und Brin führt er das Unternehmen jedoch weiterhin als Chief Executive Officer und Chairman. Palantir Technologies, Inc. hat eine besonders komplizierte Eigentumsstruktur geschaffen: Die drei Gründer Peter Thiel, Alex Karp und Stephen Cohen halten jeweils ein Drittel einer besonderen Aktienklasse, deren Wert sich so anpasst, dass ihre kombinierte Stimmkraft stets 49,9 % beträgt.

Konzentriertes Eigentum schwächt unweigerlich die Kontrolle, die Vorstände oder Aktionäre ausüben können – doch das ist nur ein Teil des Problems. Erfolgreiche CEOs wie Zuckerberg können sich ihre willfährigen Vorstände aussuchen. Was bedeutet „unabhängig“, wenn der kontrollierende Aktionär über die Zusammensetzung des Vorstands wacht?

CEOs können auch nachlegen, wenn sich ihnen jemand in den Weg stellt. Elon Musk hatte es versäumt, entsprechende Vorkehrungen zur Sicherung der Kontrolle über Tesla, Inc. zu treffen, und sah sich 2018 mit einer Aktionärsrevolte über seine Vergütung konfrontiert. Das Delaware Court of Chancery stellte sich auf die Seite der Aktionäre – Musk zog es daraufhin einfach vor, sein Unternehmen in Texas, einer weniger aktionsnehmerfreundlichen Gerichtsbarkeit, neu zu inkorporieren. Im November 2025 statteten ihn eingeschüchterte Aktionäre mit einem Vergütungspaket im Wert von 1 Billion US-Dollar aus, das ausdrücklich darauf ausgelegt war, seine Stimmkraft zu erhöhen.

Dieser Cocktail aus Mehrklassen-Aktien, willfährigen Vorständen und Forum Shopping hat einen neuen Unternehmenstyp geschaffen: öffentliches Kapital kombiniert mit privater Kontrolle. Viele der mächtigsten Unternehmen der Welt sind keine klassischen Public Companies mehr, in denen Aktionäre einen Vorstand wählen, der das Management ablösen kann. Sie sind etwas Neues – Vehikel, mit denen visionäre CEOs Kapital aufnehmen können, ohne die Kontrolle zu verlieren, und Gelegenheiten für die Öffentlichkeit, auf große Männer zu setzen.

Eine aktuelle akademische Studie ergab, dass der Anteil der US-Tech-Börsengänge mit Mehrklassen-Aktien von 15 % im Jahr 2012 auf 50 % im Jahr 2022 stieg – und die Bewegung gewinnt weiter an Dynamik. Die Aktionäre von Grab Holdings Ltd. stimmten kürzlich dafür, die Stimmkraft der B-Aktien zu verdoppeln, was Mitgründer Anthony Tan bis zu 74,5 % der Stimmrechte einbringt (SEC-Einreichung). Cloudflare, Inc. hat die Genehmigung erhalten, ihre Mehrklassen-Aktien durch Aktien mit drei Klassen zu ersetzen. Und Musk hat in SpaceX eine duale Stimmrechtsstruktur eingeführt, um seinen Fehler bei Tesla wettzumachen: Er kontrolliert rund 90 % der B-Aktien, die jeweils 10 Stimmen tragen, was ihm mehr als 80 % der Stimmkraft verleiht; zugleich verpflichtete er die Aktionäre, auf das Recht auf Geschworenengericht oder Sammelklage zu verzichten. Allein die B-Aktien haben die Befugnis, Musk als Chairman und CEO abzuberufen – das heißt, er kann ohne seine eigene Zustimmung nicht abgesetzt werden.

Der Trend ist von den Torwächtern der öffentlichen Märkte nicht völlig unangetastet geblieben. Im Jahr 2017 kündigte S&P Dow Jones Indices an, keine neuen Unternehmen mit Mehrklassen-Aktien mehr in den S&P 500 aufzunehmen, und FTSE Russell führte Stimmrechtsschwellen ein, die den Zugang solcher Unternehmen zu seinen Leitindizes beschränken – allerdings betreffen diese Regeln nicht bereits notierte Unternehmen, sodass die kontrollierenden Gründer von heute weitgehend unberührt bleiben.

Und nun? Kritiker des Kapitalismus beklagen seit langem, dass Unternehmen durch den Zwang, kurzfristige Ergebnisse zur Zufriedenheit des Aktienmarkts zu liefern, geblendet seien. Alphabet und seinesgleichen haben einen Weg gefunden, öffentliches Geld zu beschaffen und zugleich die Freiheit zu bewahren, langfristig in riskante, aber potenziell weltverändernde Technologien zu investieren. Anleger, die keine Abstriche bei der Unternehmenskontrolle machen wollen, haben reichlich konventionell geführte Optionen. Sollte eine solche unternehmerische Innovation nicht eher gefeiert als verdammt werden – zumal wenn sie, wie im Fall der künstlichen Intelligenz, eine große technologische Revolution vorantreibt?

Dennoch gibt es Gründe zur Sorge. Diese neuen Unternehmensformen nutzen die rechtlichen Schutzmechanismen des Aktionärskapitalismus, entziehen sich aber seiner Disziplin. Gute Corporate Governance ist eine Versicherung gegen schlechtes oder entgleistes Management – und wie jede Versicherung beweist sie ihren Wert erst, wenn etwas schiefgeht. Es genügt nicht zu sagen, dass einige dieser Machthaber-CEOs gute Arbeit leisten; wir müssen bedenken, was geschieht, wenn einer davon entgleist. Henry Ford zerstörte fast das einst größte Autounternehmen der Welt, weil er sich weigerte, seine Macht zu begrenzen oder auf Kritiker zu hören. Sowohl Uber Technologies, Inc. als auch Zenefits hatten es wegen ihrer Mehrklassen-Aktienstrukturen schwerer, fehlerhafte CEOs abzusetzen. Musk hat sogar dafür gesorgt, dass er SpaceX über den Tod hinaus kontrollieren kann, indem er es zulässt, dass Super-Voting-Aktien an seine Erben übergehen.

Die Kosten eines Fehlmanagements tragen nicht allein die Unternehmen und ihre Anleger. Die beschränkte Haftung impliziert einen Handel zwischen der Öffentlichkeit und dem Unternehmen: Die Gesellschaft sagt zu, die Rechnung für das Scheitern von Unternehmen zu begleichen – im Gegenzug für das Recht zu investieren und Einfluss auf das Management auszuüben. Das gibt der Gesellschaft – über Institutionen wie den Aktienmarkt und die Securities and Exchange Commission, nicht nur über aktive Anleger – das Recht, auf Unternehmensregeln zu bestehen.

Die größte Sorge ist die Konzentration von Macht in den Händen weniger. Die enge Beziehung zwischen Donald Trump und seinen Lieblings-CEOs bedeutet, dass der Staat tief in den Privatsektor hineinreichen kann – und umgekehrt. Kurz gesagt: Eine verzahnte öffentlich-private Oligarchie herrscht mit immer weniger Zwängen.

Ein solches Arrangement wäre schon in normalen Zeiten beunruhigend. Doch es entsteht in einem Moment, in dem die KI die Welt neu formt. Ein derart grundlegender Wandel erfordert sorgfältige Aufsicht durch eine Vielzahl von Interessengruppen, soll er dem Allgemeinwohl dienen. Stattdessen wird er dank einer kombinierten politischen und unternehmerischen Revolution von einer winzigen Handvoll Menschen vorangetrieben, die niemandem außer sich selbst verantwortlich sind.

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