Regimewandel am Anleihenmarkt könnte das Gold-Investment für die kommenden Jahre nachhaltig verändern

In einer Folge des Money Metals Midweek Memo argumentiert Moderator Mike Maharrey, dass Anleger über die täglichen Schlagzeilen hinausblicken und die langfristigen Trends erkennen sollten, die die Finanzmärkte neu formen. Mit einem Vergleich zu Eishockey-Torhütern, die sich auf Mustererkennung statt auf Reflexe verlassen, vertritt Maharrey die Auffassung, dass die Geschichte wertvolle Hinweise darauf liefert, wohin sich die Märkte entwickeln – selbst wenn sich bestimmte Ereignisse nie exakt wiederholen.

Seine zentrale These lautet, dass sich der US-Staatsanleihenmarkt in einem grundlegenden strukturellen Wandel befindet. Sollte sich dieser Trend fortsetzen, könnte er die Zinssätze dauerhaft verändern, die Handlungsoptionen der Federal Reserve einschränken, das traditionelle 60/40-Anlageportfolio schwächen und das langfristige Argument für den Besitz von Gold und Silber stärken.

Warum Mustererkennung wichtiger ist als Schlagzeilen

Maharrey eröffnet mit einem ungewöhnlichen Vergleich aus dem Profi-Eishockey. NHL-Torhüter halten routinemäßig Schlagschüsse, auf die sie physisch gar nicht rechtzeitig reagieren können, weil sie Muster erkennen, bevor der Puck überhaupt den Schläger des Schützen verlässt. Anleger, so argumentiert er, sollten sich dem Markt auf dieselbe Weise nähern – indem sie historische Trends untersuchen, die sich über Jahre oder Jahrzehnte entfalten, anstatt auf jeden Social-Media-Beitrag, jede Äußerung der Federal Reserve oder jede tägliche Preisbewegung zu reagieren. Technische Analyse und eine langfristige historische Perspektive können wiederkehrende Zyklen aufdecken, die helfen, künftiges Marktverhalten vorherzusagen.

Nach Maharreys Worten leiden die heutigen Finanzmärkte unter „komprimierten Zeitrahmen“, in denen sich viele Teilnehmer kaum an die Zeit vor der Finanzkrise 2008 erinnern. Dies hat die Erwartungen verzerrt und führt viele Anleger zu der falschen Annahme, dass die extrem niedrigen Zinssätze des letzten Jahrzehnts normale Bedingungen darstellen. Aus einer längeren historischen Perspektive war die Periode von etwa 2009 bis 2022 jedoch eine Anomalie: Die Federal Federal Reserve hielt die Zinsen annähernd sieben Jahre lang nahe null und baute ihre Bilanz durch mehrere Runden quantitativer Lockerung von unter 1 Billion auf über 8 Billionen Dollar aus – ein Maß an monetärer Intervention ohne Präzedenzfall in der US-Geschichte.

Inflation erschwert die Altersvorsorge zunehmend

Bevor er sich dem Anleihenmarkt zuwendet, verweist Maharrey auf eine aktuelle Morningstar-Umfrage, wonach 46 % der Amerikaner angeben, dass sie sich derzeit keine Altersvorsorge leisten können. Er räumt ein, dass anhaltende Inflation und sinkende Kaufkraft das Sparen zunehmend erschweren, argumentiert jedoch, dass ein Verzicht auf Sparen ein noch größeres langfristiges Risiko darstellt.

Als eine mögliche Lösung erörtert Maharrey das monatliche Ratenprogramm von Money Metals, das es Anlegern ermöglicht, Edelmetalle ab Monatsbeiträgen von nur 100 $ zu sammeln und schrittweise ein Portfolio aufzubauen, das darauf ausgelegt ist, die Kaufkraft im Laufe der Zeit zu erhalten.

Ein grundlegender Wandel im Anleihenmarkt

Der Kern der Folge konzentriert sich auf Hinweise, die darauf hindeuten, dass der US-Staatsanleihenmarkt in einen langfristigen strukturellen Übergang eingetreten ist. Unter Einbeziehung von Forschungsergebnissen von Massif Capital und des Analysten Will Thompson erklärt Maharrey, dass langfristige Zinssätze in den letzten rund zwei Jahrzehnten weitgehend den Erwartungen zur Politik der Federal Reserve folgten.

Diese Beziehung scheint sich nun zu verändern. Anstatt dass Zentralbanken die Nachfrage nach Staatsanleihen dominieren, bestimmen zunehmend private Investoren, die wettbewerbsfähige Renditen suchen, die Anleihepreise. Da diese Investoren sensibler auf Risiken und erforderliche Renditen reagieren, werden langfristige Zinssätze stärker durch fiskalische Bedenken und geopolitische Risiken angetrieben als allein durch die Politik der Federal Reserve – eine Veränderung, die die Funktionsweise des Staatsanleihenmarktes grundlegend verändert.

Jim Grants These vom langfristigen Bärenmarkt für Anleihen

Maharrey greift die Arbeit des erfahrenen Anleihenanalysten Jim Grant, Herausgeber von Grant's Interest Rate Observer, wieder auf. Grant hat lange argumentiert, dass sich Zinssätze in Jahrzehnte dauernden Zyklen bewegen, und ist der Ansicht, dass die Welt in einen generationenübergreifenden Bärenmarkt für Anleihen eintritt – was意味着持久更高的利率和多年来较低的债券价格。

Grant stützt diese Schlussfolgerung auf wiederkehrende historische Zyklen, die mehr als ein Jahrhundert zurückreichen. Die Zinssätze fielen in Teilen des späten neunzehnten Jahrhunderts, stiegen im frühen zwanzigsten Jahrhundert, sanken zwischen 1920 und 1946 erneut, kletterten von 1946 bis 1981 und traten dann in einen weiteren langen Abschwung ein, der in fast einem Jahrzehnt nullprozentiger Zinssätze nach der Finanzkrise 2008 gipfelte. Der letzte Zyklus – von steigenden Zinsen in den späten 1940er Jahren bis zum Höhepunkt der Volcker-Ära von rund 20 % für die 10-jährige Staatsanleihe im Jahr 1981 – dauerte etwa 35 Jahre. Wenn ein neuer Aufwärtszyklus um 2020 begonnen hat, deutet der historische Präzedenzfall darauf hin, dass er bis weit in die 2040er Jahre andauern könnte. Auf dem Höhepunkt der jüngsten Niedrigzinsphase trugen weltweit fast 18 Billionen $ an Schulden Null- oder sogar Negativrenditen – etwas, das Grant als eines der größten Anleihenmarkt-Exzesse der Geschichte betrachtet.

Massif Capital erklärt, warum dieser Zyklus anders ist

Während Grant das historische Muster identifiziert, versucht Massif Capital, die Mechanismen hinter dem heutigen Wandel zu erklären. Preise und Renditen von Staatsanleihen unterliegen weiterhin Angebot und Nachfrage: Wenn die Nachfrage sinkt, fallen die Anleihepreise und die Renditen steigen.

Das jüngste Verhalten hat jedoch die traditionellen Erwartungen widerlegt. Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe stieg von rund 1,5 % Ende 2021 auf knapp 5 % im Herbst 2023. Selbst nachdem die Federal Reserve begonnen hatte, die kurzfristigen Zinsen zu senken, blieben die langfristigen Renditen erhöht, anstatt zu sinken.

Nach Ansicht von Massif Capital stellt dies einen echten „Regimewandel“ an den Staatsanleihenmärkten dar. Das Unternehmen verweist auf ein markantes Beispiel: Nachdem das Federal Open Market Committee die Zinsen auf seiner Sitzung im September 2024 um 50 Basispunkte gesenkt hatte, stieg die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe tatsächlich an – von etwa 3,65 % am 17. September 2024 auf rund 4,79 % bis Januar 2025. Bis März 2026 wurde die 10-jährige US-Staatsanleihe trotz Prognosen für rund 225 Basispunkte zusätzliche Zinssenkungen noch bei etwa 4,45 % gehandelt, was darauf hindeutet, dass die Politik der Federal Reserve die langfristigen Zinsen nicht mehr vollständig kontrolliert.

Anleihen verlieren ihren Status als sicherer Hafen

Die vielleicht bedeutsamste Veränderung, die Maharrey identifiziert, ist die sich wandelnde Rolle von US-Staatsanleihen in Zeiten geopolitischer Spannungen. Historisch betrachtet strömten Anleger in Krisenzeiten oder bei finanziellen Unruhen in US-Staatsanleihen, was die Anleihepreise nach oben und die Renditen nach unten drückte. In letzter Zeit gingen Konflikte – einschließlich erhöhter Spannungen mit dem Iran – jedoch mit Verkäufen statt Käufen von US-Staatsanleihen einher.

Dies deutet darauf hin, dass Anleger langfristige Staatsschulden zunehmend als Risikoanlage statt als sicheren Hafen betrachten, sagt Maharrey. Er verweist darauf, dass das Adrian-, Crump- und Moench-Modell der Federal Reserve Bank of New York die Laufzeitprämie der 10-jährigen Anleihe Ende Mai 2026 bei nahe 0,6 % ansetzte, nachdem sie ein Großteil des vergangenen Jahrzehnts nahe null oder im negativen Bereich verbracht hatte. Die Laufzeitprämie – die zusätzliche Rendite, die Anleger für das Halten länger laufender Schulden verlangen, anstatt kurzfristige Wertpapiere rollierend zu erneuern – war jahrelang durch aggressive Anleihekaufprogramme der Zentralbanken unterdrückt worden. Am 13. Januar 2025 überstieg die Laufzeitprämie 0,8 %, ihren höchsten Stand seit 2011. Diese erhöhten Prämien zeigen, dass Anleger nun eine höhere Vergütung für das Halten langfristiger US-Staatsanleihen verlangen.

Warum die weltweite Nachfrage nach US-Staatsanleihen sinkt

Maharrey identifiziert zwei Hauptkräfte, die die internationale Nachfrage nach US-Staatsschulden verringern. Die erste ist die sich verschlechternde Fiskalposition der USA. Mit einer Staatsschuld, die sich 40 Billionen $ nähert – mehr als das Doppelte des Niveaus von kaum mehr als einem Jahrzehnt zuvor –, hat die anhaltende Defizitausgabenpolitik Bedenken unter globalen Anlegern hinsichtlich der langfristigen Nachhaltigkeit der US-Finanzen geweckt. Die US-Regierung wies in den letzten Geschäftsjahren jährlich Defizite von über 1 Billion $ auf, einschließlich in Phasen wirtschaftlicher Expansion – ein Muster, das historisch eher mit kreditfinanzierten Defiziten in Rezessionszeiten als mit Friedenszeiten assoziiert wird.

Die zweite ist die Instrumentalisierung des US-Dollars. Nach westlichen Sanktionen und der Einfrierung von rund 300 Milliarden $ an russischen, auf Dollar lautenden Vermögenswerten nach Russlands Invasion der Ukraine begannen viele Regierungen, die Risiken des Haltens großer Mengen US-amerikanischer Finanzanlagen neu zu bewerten. Nach Maharrey beschleunigten diese Entwicklungen die weltweiten Bemühungen zur De-Dollarisierung, die unter den BRICS-Staaten bereits im Gange waren und von denen mehrere sich öffentlich für eine Verringerung der Dollarabhängigkeit bei grenzüberschreitenden Handelsabwicklungen ausgesprochen haben.

Ein markantes Beispiel ist China, dessen Bestände an US-Staatsanleihen auf rund 652,3 Milliarden $ gefallen sind – der niedrigste Stand seit September 2008. Maharrey weist außerdem darauf hin, dass Gold in diesem Jahr US-Staatsanleihen als weltweit führendes Reservere aktiv übertroffen hat, was unterstreicht, wie viele Zentralbanken Gold durch Staatsanleihen ersetzen.

Steigende Kreditkosten zwingen Washington in die Enge

Höhere Anleherenditen schaffen ernsthafte Probleme für die Bundesregierung. Wenn die Zinsen steigen, steigen entsprechend auch die Kreditkosten. Maharrey weist darauf hin, dass die US-Regierung im Geschäftsjahr 2026 bis zum Berichtszeitraum bereits rund 1,5 Billionen $ für Zinsaufwendungen ausgegeben hat – eine Steigerung von 14,2 % gegenüber dem vergleichbaren Zeitraum im Geschäftsjahr 2025. Die Zinskosten beliefen sich im Geschäftsjahr 2025 auf rund 1,22 Billionen $, was einer Steigerung von 7,3 % gegenüber dem Vorjahr entspricht.

Die Zinsen auf die Staatsschuld sind mittlerweile zur zweitgrößten Ausgabenkategorie der Bundesregierung geworden und übertreffen die Ausgaben für Verteidigung und Medicare, wobei nur die Sozialversicherung höher zu Buche schlägt. Dies wird durch eine Fälligkeitsstruktur verschärft, bei der ein Großteil der ausstehenden Bundesschulden während der Niedrigzinsphase begeben wurde und zu aktuellen, höheren Renditen refinanziert werden muss – was bedeutet, dass die durchschnittlichen Zinskosten der Regierung selbst dann weiter steigen, wenn die Fed die Zinsen unverändert lässt. Maharrey ist der Ansicht, dass die Federal Reserve möglicherweise keine andere Wahl haben wird, als groß angelegte Anleihekäufe durch quantitative Lockerung wieder aufzunehmen, wenn ausländische Regierungen ihre Käufe von US-Staatsanleihen weiter reduzieren und private Investoren höhere Renditen verlangen.

Das Dilemma der Federal Reserve

Dies schaffe ein Dilemma, aus dem sich die Federal Reserve kaum befreien könne, argumentiert Maharrey. Wenn die Entscheidungsträger die Inflation weiterhin mit einer restriktiveren Geldpolitik bekämpfen, riskieren sie, die Schuldenblase platzen zu lassen und die Wirtschaft schwer zu schädigen. Wenn sie stattdessen eine aggressive Geldlockerung und quantitative Lockerung wiederaufnehmen, riskieren sie, die Inflation durch zusätzliche Geldschöpfung erneut zu entfachen.

Das Dilemma erinnert an die Stagflationsphase der 1970er Jahre, als die Federal Reserve unter Vorsitzendem Arthur Burns zwischen Straffung und Lockerung wechselte und es letztlich nicht schaffte, die Inflation zu kontrollieren, während die Wirtschaft stagnierte – ein Muster, das bis in die frühen 1980er Jahre andauerte, als die Volcker-Fed die Zinsen dramatisch anhob und dafür eine schwere Rezession in Kauf nahm. Maharrey ist der Überzeugung, dass die Geschichte nahelegt, dass die Federal Reserve letztlich Inflation einer Rezession vorziehen wird, mit dem Argument, dass die Wahrung der wirtschaftlichen Stabilität stets Vorrang vor dem Erhalt der Kaufkraft hatte. Er deutet an, dass sich der Wandel am Anleihenmarkt zunehmend auf die Fähigkeit der Fed auswirken könnte, langfristige Zinssätze zu steuern, und die Entscheidungsträger zu Entscheidungen zwingen könnte, die sie lieber vermieden.

Warum Gold Anleihen in traditionellen Portfolios ersetzen könnte

Jahrzehntelang bestand die Standardaufteilung aus einem 60/40-Portfolio – rund 60 % Aktien und 40 % Anleihen –, das darauf basierte, dass Anleihen steigen, wenn Aktien fallen. Das in den Jahrzehnten nach Harry Markowitz' Entwicklung der modernen Portfoliotheorie in den 1950er Jahren populär gewordene 60/40-Modell stützte sich auf die historisch zuverlässige negative Korrelation zwischen Aktien und Anleihen, um Renditen über wirtschaftliche Zyklen hinweg zu glätten. Heute bewegen sich Anleihen und Aktien jedoch zunehmend gemeinsam.

Die Forschung von Massif Capital ergab, dass die rollierende Korrelation zwischen Aktien und Anleihen, die von 2003 bis 2021 moderat negativ blieb, im Jahr 2022 auf etwa +0,5 hochschnellte und seitdem durchschnittlich bei rund +0,6 liegt. Als beide Anlageklassen 2022 gleichzeitig an Wert verloren, erlebte das 60/40-Portfolio eine seiner schlechtesten Jahresrenditen aller Zeiten, was die Diversifikationsprämisse untergrub, die das Modell über ein halbes Jahrhundert gestützt hatte. Infolgedessen bieten Anleihen nicht mehr die Diversifikation, die viele Anleger erwarten.

Maharrey verweist auf Michael Wilson, Chief Investment Officer bei Morgan Stanley, der kürzlich eine 60/20-Strategie vorschlug – bei der die Hälfte der traditionellen Anleihemittel durch Gold ersetzt wird, um als widerstandsfähigerer Inflationsschutz zu dienen.

Zentralbanken entscheiden sich weiterhin für Gold

Zur Unterstützung dieser Sichtweise weist Maharrey darauf hin, dass Zentralbanken selbst zunehmend Gold gegenüber Staatsanleihen bevorzugen. Laut den in der Folge zitierten Zahlen haben Zentralbanken vier Jahre in Folge jährlich mehr als 1.000 Tonnen Gold gekauft. Zum Vergleich: Die durchschnittlichen jährlichen Goldkäufe von Zentralbanken zwischen 2010 und 2021 beliefen sich auf nur 473 Tonnen. Diese Beschleunigung ist breit gefächert, mit gemeldeten Käufen aus Russland, China, Indien, der Türkei und zahlreichen anderen Schwellenländer-Zentralbanken, von denen viele auch zu den größten Haltern von US-Staatsanleihen gehören. Für Maharrey unterstreicht dieser Trend die Auffassung, dass Gold zunehmend zum bevorzugten sicherer-Hafen-Aktivum der Welt geworden ist, während das Vertrauen in langfristige Staatsschulden weiter erodiert.

Über die täglichen Schlagzeilen hinausblicken

Maharrey schließt mit einer Rückkehr zur zentralen Botschaft der Folge: Anleger sollten sich weniger auf das tägliche Marktgeschehen und mehr auf langfristige historische Muster konzentrieren. Egal ob man Staatsanleihemärkte, die Politik der Federal Reserve, Inflation oder Edelmetalle betrachtet – er ist überzeugt, dass die heutigen Entwicklungen auf eine längere Periode strukturell höherer Zinssätze, anhaltender Währungsabwertung und einer gestiegenen Nachfrage nach greifbaren Vermögenswerten hindeuten.

Kurzfristige Volatilität sei zwar unvermeidlich, doch die langfristigen Trends begünstigen zunehmend Gold und Silber als Instrumente zum Erhalt der Kaufkraft in einer sich wandelnden Finanzlandschaft, so Maharrey.

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