在 2026 年前六個月，機構客戶占 Wintermute 現貨場外交易（OTC）量的 72%，創下這家數位資產交易公司的歷史新高。這一數字顯示，大規模加密交易持續從公開交易所委託簿轉向私下交易場地——自 2024 年 1 月美國上市現貨比特幣 ETF 獲批、為受監管投資者提供熟悉的加密資產配置工具以來，這種結構性轉移進一步加快。

Wintermute 於 7 月 30 日披露這項數據，較 2025 年上半年的 59% 以及 2025 年下半年的 61% 進一步上升。隨著大型投資者越來越尋求更隱蔽的渠道來執行大額加密交易，該公司的 OTC 交易量增速也快於中心化交易所的活動。

對於避險基金、資產管理公司、企業財庫以及其他專業投資者而言，這一趨勢意味著，顯著的流動性如今更多地存在於私人交易櫃檯與交易所交易產品中，而不再只集中在主要供散戶使用的委託簿上。

Wintermute 看到創紀錄的 72% 機構 OTC 比重

根據 Wintermute 報告，72% 這一數字代表其 OTC 交易櫃檯在所有代幣中所記錄到的最高機構占比。該公司的機構客戶基礎包括避險基金、數位資產財庫、資產管理公司與家族辦公室。Wintermute 每日跨越 70 多家交易所交易超過 $10 billion，這意味著其客戶構成能為觀察專業市場參與者的行為提供一個有意義的窗口。

需要強調的是，這一數字反映的是 Wintermute 平台上執行的交易，而非更廣泛的全球現貨市場。因此，這並不表示機構承擔了全部 Bitcoin 交易量的 72%。價格仍然是由交易所、ETF、衍生品市場、礦工與長期持有者共同形成。這些數據真正顯示的是，大型參與者對於在私人場地進行交易愈來愈感到自在。

為何大額交易偏好私人櫃檯

對大型買方與賣方而言，OTC 交易的主要優勢在於隱私。投資者可以直接與流動性提供者協商，而不必在公開委託簿上暴露一筆可能影響市場的大額交易。這種做法有助於降低滑點、保護交易意圖的機密性，並提供更靈活的結算條件。隨著更多機構資金流經這些私人渠道，價格形成也有越來越大的一部分發生在公開交易所之外；即使整體市場流動性改善，這種動態仍可能降低面向散戶平台上可見的委託簿深度。

做市商在這個生態系中扮演關鍵角色。Citadel Securities 表示，其職責是在所有市場條件下提供雙向報價並賺取買賣價差，同時提供流動性。Jane Street 則透過 JCX 經營其加密業務；JCX 是該公司於 2018 年推出的一個交易平台，支援持續交易與每日結算。這些公司協助建立了支持機構加密活動的基礎設施，而它們在該領域的參與也持續增加。

需求上升，但交易活動更為清淡

當前市場環境中一個值得注意的現象，是機構需求與整體交易活動之間出現背離。

在 5 月 11 日發布的一份市場更新中，Wintermute 表示 Bitcoin 自 1 月以來首次突破 $80,000，但鏈上現貨成交量仍徘徊在兩年低點。該公司觀察到，未平倉合約在一個月內激增了近 $10 billion，不過其將此歸因於空頭擠壓，而非大規模鏈上買盤。

Coinbase 於 7 月發布的報告也描繪了類似環境：山寨幣未平倉合約占比徘徊在 0.6 至 0.7 之間，市場仍高度集中於主要資產。Kaiko 的研究顯示，2025 年前 10 大山寨幣占山寨幣成交量的 63%，高於年初約 50%。

CryptoQuant 執行長 Ki Young Ju 在 6 月進一步指出，Bitcoin 與山寨幣之間的輪動已「基本消失」。

機構在買什麼，以及避開什麼

這種集中度也可從機構客戶選擇交易的標的中看出。根據 Wintermute 的數據，機構對手方交易的獨特代幣數量，從 2024 年上半年到 2026 年上半年僅增加了 24%。相比之下，散戶交易者的代幣覆蓋範圍擴大了 76%。這意味著，大型參與者仍然聚焦於 Bitcoin 與 Ether，而較小型交易者則持續探索市場的長尾資產。

機構也越來越多地交易資產曝險，而不只是直接購買代幣。Wintermute 報告稱，自 2025 年下半年以來，山寨幣期權名義價值大約增長了 3.4 倍，客戶使用期權既為了收益，也為了方向性曝險。

現貨 ETF 進一步強化了這一趨勢。Wintermute 在 5 月初記錄到 $623 million 的 ETF 淨流入，其中包括 Morgan Stanley 新推出的 Bitcoin 基金在首月吸引的 $194 million。這部分需求中，很大一部分甚至不需要出現在公開的加密交易所委託簿上。

接下來值得關注什麼

核心問題在於，機構參與是否仍將侷限於市場中最大的資產。

如果機構投資進一步增加到 Solana、穩定幣基礎設施以及代幣化資產等領域，那麼流動性的覆蓋範圍最終可能擴大。若非如此，機構加密投資或許仍會侷限於高端配置，而散戶投資則主導市場較低端的區段。

無論如何，Wintermute 都在為新的需求來源做準備。5 月 29 日，該公司以流動性提供者的身份進入預測市場，當時 2026 年的事件合約交易量已突破 $60 billion。

Wintermute OTC 交易主管 Jake Ostrovskis 表示：「預測市場具有大型資產類別的需求特徵，但流動性特徵仍像早期階段資產。」