8 月 18 日發布的規則對交易所、錢包及經紀商課以合規義務——不僅限於穩定幣發行商。同一天，FASB 提出一項比任何監管機構要求都更嚴格的現金等價物測試。

多數報導將美國財政部的新穩定幣擬議規則定位為發行商的牌照架構。這種定位並不完整。影響更深遠的條文——將迫使交易所、經紀商及錢包服務商進行營運變革的——是擬議的 §1523.3，該條規定數位資產服務提供商不得向美國人士提供或銷售支付型穩定幣，除非該代幣由獲准發行商發行。這是一項分銷商義務：發行商必須取得牌照，平台必須查核。這是其他金融合規制度中常見的結構，由中介機構承擔客戶引入與驗證職責，而非僅依賴產品發起方的地位。

財政部於 8 月 18 日在《聯邦公報》（91 FR 53368，案號 TREAS-DO-2026-0496，RIN 1505-AC95）發布擬議規則制定通知（NPRM），落實 GENIUS 法案——即《美國穩定幣國家創新指導與建立法案》——第 3 條。擬議規則將創設新的 12 CFR part 1523。依《聯邦公報》DATES 欄位，意見徵集截止日為 2026 年 10 月 19 日。§1523.3 的禁令將於 2028 年 7 月 18 日生效；發行商的法定牌照要求則於 2027 年 1 月 18 日生效。

同一天，美國財務會計準則委員會（FASB）發布徵求意見稿，修訂 ASC 主題 230——現金流量表——提出以三部分測試認定穩定幣為現金等價物。該測試（詳述如下）比 GENIUS 法案的獲准發行商標準更窄、更難滿足。FASB 的意見截止日為 2026 年 11 月 19 日。

兩項規則均未定案，均未生效。

NPRM 實際要求

NPRM 的結構包含三個操作性條文。擬議 §1523.2 規範發行；擬議 §1523.3 規範要約與銷售；擬議 §1523.4 創設安全港：GENIUS 法案第 5(f) 條下的待決申請、異常且緊急情況豁免，以及微量交易。

NPRM 中列出的法定豁免涵蓋點對點轉帳、同一母公司實體帳戶之間的跨境轉帳，以及軟體自託管錢包。其餘一切——包括將支付型穩定幣傳遞給美國人士的交易所、經紀商或託管錢包——均落入 §1523.3 的適用範圍。

NPRM 將「位於美國」定義為：實際身處美國的個人（暫時在美的非居民除外），以及依美國某州法律設立或主要營業地位於美國的實體。文件包含 43 個編號問題，徵詢公眾對如何細化這些定義與義務的意見。43 個問題中沒有一個明確涉及收益；GENIUS 法案禁止發行商支付收益或利息的規定，在 NPRM 中作為法定禁令延續，而非擬議規則制定的主題。

外國發行商另有規範。依第 18(a) 條，外國發行商必須受可比較的外國制度監管、向 OCC 註冊，並證明具備遵守美國合法命令的技術能力。NPRM 對無法在規則生效時證明該合規能力的外國發行商發行之穩定幣設有即時限制。財政部將如何定義或檢驗該「技術能力」，是 NPRM 提出但未回答的懸而未決問題。可比較性認定具有實際影響：歐盟的《加密資產市場監管條例》（MiCA）自 2024 年 12 月生效，是迄今最成熟的外國穩定幣制度，財政部是否將 MiCA 授權視為「可比較」，將決定哪些離岸發行商能觸及美國用戶。

GENIUS 法案第 3(f) 條的罰則，對明知參與違法發行者每次違規最高可處 100 萬美元罰款及最長五年有期徒刑。財政部長 Scott Bessent 在隨規則發布的聲明中表示，財政部歡迎利害關係人提供意見。

分銷商難題

§1523.3 的實際重擔落在平台上，而非 GENIUS 法案頭條條文所針對的發行商。上架支付型穩定幣的交易所或經紀商，將需要一套機制，在向美國人士銷售前驗證該代幣的發行商持有獲准發行商地位。然而，擬議規則尚未明訂必須採行何種機制。

這個驗證問題是真實存在的。GENIUS 法案的發行商牌照制度要到 2027 年 1 月 18 日才生效，而 §1523.3 的分銷商禁令要到 2028 年 7 月 18 日才啟動。發行商牌照與分銷商義務之間 18 個月的落差，推測是有意安排，讓獲准發行商在平台必須查核之前有時間站穩腳步。但 NPRM 並未規範平台應如何執行該查核，或何種文件構成充分的盡職調查。

美國銀行家協會另在 CLARITY 法案的脈絡下敦促國會，收緊有關分銷費用安排的措辭——特別是透過交易所將儲備收入導向持有人的安排，這類安排在功能上類似收益，但在技術上並非發行商支付的利息。

GENIUS 法案的收益禁令規範的是發行商層級。發行商支付分銷費給交易所、交易所再將價值傳遞給持有人，是否違反該禁令的精神，是 NPRM 未解決的問題。

Ethena 的 USDe 確實支付收益，但依 GENIUS 法案的定義明確不屬於支付型穩定幣。截至 8 月 20 日，依發布當時 DefiLlama 數據，其供應量為 40.38 億美元。

FASB 的測試更嚴格

會計問題與監管問題是分開的，FASB 於 8 月 18 日發布的徵求意見稿比 NPRM 劃下更嚴格的界線。對申報者的實際影響很直接：被歸類為現金等價物的穩定幣會計入現金流量表的現金項目，而未通過測試的穩定幣則列為非現金項目——這一分類可能實質改變申報的流動性狀況。

FASB 提出的三部分測試，用於認定穩定幣在 ASC 主題 230 下為現金等價物，要求：

1. 擁有按需求向發行商贖回已知金額現金的合約權利；
2. 發行商在隔離帳戶中持有至少 1:1 的短期高流動性資產儲備；且
3. 二級市場流動性不得取代直接贖回權。

FASB 主席 Richard Jones 將其歸納為三個問題：你是否擁有取得現金的權利、是否可按需求行使，以及該權利由什麼支撐。

第三項條件是關鍵。在二級市場以平價交易、但缺乏與發行商直接合約贖回權的穩定幣，無論其市場流動性如何，都無法通過測試。FASB 表示，在編製者反映處理方式分歧後，將在 ASC 主題 230 增加釋例以促進更一致的適用。徵求意見稿亦要求申報者揭露現金等價物的重要組成項目及金額。意見截止日為 11 月 19 日。

市場現況

截至 8 月 20 日，DefiLlama 顯示穩定幣總市值為 3,009.4 億美元。USDT 占 1,829.97 億美元，約當市場的 60.81%。USDC 為 719.67 億美元，其次為 USDS 67.13 億美元、DAI 47.67 億美元、USDe 40.38 億美元、PYUSD 27.58 億美元，以及 RLUSD 17.61 億美元。

Visa Onchain Analytics 報告，2026 年 6 月經調整的穩定幣交易量達創紀錄的 1.79 兆美元，其中 USDC 約占 67%。

Circle 於 8 月 5 日公布 2026 年第二季業績：營收及儲備收入 7.01 億美元（年增 7%）、持續營業淨利 4,800 萬美元、調整後 EBITDA 1.43 億美元（增 8%）、流通中 USDC 733 億美元（增 19%），鏈上 USDC 交易量 14.8 兆美元（增 151%）。分銷、交易及其他成本合計 4.12 億美元（增 1%）。

Circle 上調 2026 年其他收入指引至 3.10–3.30 億美元，並揭露 Arc 公鏈主網上線日期為 2026 年 9 月 16 日。OCC 於 7 月 10 日核准 Circle 設立 First National Digital Currency Bank, N.A. 的最終批准——但該國家信託銀行執照與 GENIUS 法案獲准支付型穩定幣發行商地位屬不同核准，後者仍是另行認定的事項。

Tether 2026 年第二季證明報告（涵蓋截至 6 月 30 日的季度）由 BDO 於 7 月 31 日編製並發布。報告顯示總儲備為 1,877.5 億美元，對應流通 USDT 約 1,846 億美元。該證明並非審計。報告揭露超額儲備由約 82.3 億美元降至約 41.1 億美元（環比），且非現金儲備資產包括約 146.2 噸黃金（價值約 188.3 億美元）及約 98,933 枚 BTC（價值約 58.0 億美元）。

監管堆疊

NPRM 只是尚未完成的監管堆疊中的一層。OCC 的 GENIUS 法案實施提案據報導長達 376 頁，自 2026 年 2 月起開放徵求意見。審計長 Jonathan Gould 於 8 月 19 日在 SALT 會議表示，OCC「有意加快行動」，目標在 2026 年 11 月前敲定最終 OCC 規則，以便申請能在「新年度內」獲得處理。截至 8 月 20 日，聯邦準備理事會的 GENIUS 法案規則尚未發布。

GENIUS 法案於 2025 年 7 月 18 日簽署。實施規則依法應於 2026 年 7 月 18 日前完成——該期限已過。法案的核心生效日為 2027 年 1 月 18 日。

2025 年 12 月，OCC 向 BitGo、Fidelity Digital Assets、Paxos 及 Circle 核發有條件的國家信託銀行批准。待決申請者包括 Bridge National Trust Bank、Laser Digital National Trust Bank（野村關係企業）及 Morgan Stanley Digital Trust。再次強調：國家信託銀行執照不等同於 GENIUS 法案下的獲准支付型穩定幣發行商地位。

參議院在夏季休會前未就 CLARITY 法案表決；預計將於 2026 年 9 月復會後行動。據報導，Tillis–Alsobrooks 就穩定幣獎勵達成的折衷方案於 2026 年 5 月提出。

值得關注的關鍵日期：

• 2026 年 9 月 — 參議院復會；預計 CLARITY 法案有行動
• 2026 年 10 月 19 日 — 財政部 NPRM 意見截止日（以《聯邦公報》DATES 欄位為準）
• 2026 年 11 月 — 審計長 Gould 的 OCC 最終規則目標
• 2026 年 11 月 19 日 — FASB 徵求意見稿意見截止日
• 2027 年 1 月 18 日 — GENIUS 法案發行商牌照生效日
• 2028 年 7 月 18 日 — §1523.3 分銷商禁令生效日

NPRM 的 43 個問題未能完全回答的，是營運層面的問題：當 2028 年 7 月到來時，交易所究竟應如何確認某代幣的發行商是獲准發行商——以及如果 Tether 不是，約 1,830 億美元的 USDT 將會如何。