Strategy 上週於 2026 年 7 月 20 日至 7 月 26 日期間啟動 STRC 的公開市場回購，以平均價格 $86.52 購入了 288,930 股，總金額約 $25 million。該公司在此期間未購買任何 Bitcoin，並持續增加其現金準備。

這引出一個基本問題：為何這家最大的 Bitcoin 金庫公司要回購自己的信用工具？

背景

在 2026 年 6 月，STRC 跌破了其 $100 stated amount。若要更深入了解當時發生了什麼，可參考 Crash Post Mortem – What Happened to STRC in June 2026 與 The Sixth Lever。

上週的 STRC 回購，延續了 Strategy 於 6 月 29 日在回應 6 月波動時宣布的 Digital Credit Capital Framework。該框架授權可在 STRC、STRF、STRD 與 STRK 之間合計回購最高達 $1 billion。由於 STRC 現在被視為 Strategy 的旗艦產品，因此它被列為這波回購的首要對象。

回購的邏輯首先從 Strategy 資本結構中的 MSTR 普通股開始。普通股權只在所有優先請求權都滿足後，才享有剩餘價值。Strategy 的 BTC 與現金是其流動資產，而債務與優先股位於 MSTR 之前。Strategy 的 USD Reserve，也就是現金，抵銷了部分這些優先請求權。因此，普通股代表的是：從比特幣儲備中扣除債務與優先股，再加回可用現金後所剩下的價值。

這實際上就是公司近期推出的 “Net Bitcoin Per Share” 指標。按照 Strategy 目前的方法，Net BTC 的計算方式是：先以比特幣持有量為基礎，扣除場外轉換債、其他類債務工具，以及已發行的永久優先股所對應的比特幣等值，再加回 USD Reserve。換句話說，這與上段所述的剩餘價值概念完全一致。

接著將 Net BTC 除以完全稀釋後的普通股數，便得到 Net BPS。Strategy 的揭露將 7 月 23 日標示為其修訂後 mNAV 方法的分界點，而該方法以 Net BPS 作為分母。

這項指標讓 MSTR 投資者能直接看到在扣除優先請求權後，經濟上歸屬於普通股權的 BTC。當 Strategy 發行更多優先股或債務來購買比特幣時，Gross Bitcoin Per Share 可能上升；而 Net Bitcoin Per Share 則會捕捉到伴隨該筆購買所產生的負債，回答在資本結構中更優先的投資人獲得清償後，普通股東還剩下多少比特幣。

因此，Net BPS 為衡量資本市場交易對 MSTR 造成增厚或稀釋的影響提供了一個框架。可以把它視為投資人除了既有指標之外，還可評估的另一個新指標。

那麼，為什麼要回購 STRC？

答案是：以低於票面價值的價格消除負債，從 Net BTC 的角度看是增厚的。

我們用一個簡單的資產負債表示例來理解基本機制。

假設一家公司持有 $100 million 的 BTC，並背負 $50 million 的優先負債。那麼普通股權就是一項 $50 million 的剩餘請求權：

$100 million assets – $50 million liabilities = $50 million equity

現在假設公司能以 $40 million 的代價消除這 $50 million 的負債。公司使用了 $40 million 的資產後，剩下 $60 million 的資產，且沒有任何剩餘負債。普通股權的剩餘價值便從 $50 million 上升到 $60 million：

$60 million assets – $0 liabilities = $60 million equity

在這種情況下，花費 $40 million 消除一項 $50 million 的請求權，便為剩餘權益持有人，也就是普通股投資人，創造了 $10 million 的價值。

STRC 回購的結構也是如此。Strategy 以平均 $86.52 的價格，回購了一項 stated amount 為 $100 的證券。每回購一股，便在公司計算 Net BTC 時，從優先股請求權中移除了 $100，但只消耗了 $86.52 的資本。這 $13.48 的差額，對 MSTR 形成了毛增厚效應。

根據已公布的平均價格，Strategy 以約 $24.998 million 的成本，消除了 $28.893 million 的 STRC stated amount。兩者差額約為 $3.895 million，而這筆價值會歸屬於 MSTR。

（值得一提的是，這也與 STRC 目前 12% 的年化股息率有關。消除 $28.893 million 的 STRC stated amount，也等於移除了約 $3.47 million 的年度股息義務。此外，由於 STRC 仍遠低於 $100，公司很可能會提高股息，因此實際被移除的年度股息費用可能更高。）

結論

Net BTC 透過考量位於前方的所有優先負債，來辨識普通股所擁有的剩餘 BTC。STRC 回購是一項財務工程操作，旨在改善公司的每股 Net BTC 指標。

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本文 Quick Maths On STRC Buybacks: The Truth About Net Bitcoin Per Share and Accretion 首次發表於 Bitcoin Magazine，作者為 Allard Peng。