新興鏈上衍生品平台 Papertrade 已於 10 月 10 日在 Hyperliquid 的智慧合約層 HyperEVM 上線。根據 DefiLlama 數據，僅四天後，其營收已達 3,703 萬美元。在相同的七天區間內，Pump.fun 產生 1,606 萬美元營收，Hyperliquid 則為 1,456 萬美元。兩者加總，這兩個知名協議的表現仍不及 Papertrade 上線最初幾天的成績。

以 24 小時計，Papertrade 在 DefiLlama 追蹤的 2,600 多個協議中排名第三，僅次於 USDT 與 USDC 的發行方 Tether 和 Circle。

每筆交易都與共享資金池對賭

在多數交易所，一方買入、另一方賣出，平台收取少量撮合費用。Papertrade 的運作方式不同：沒有第二位交易者可供撮合。用戶押注 BTC 或 ETH 價格將上漲或下跌，而一個共享的 USDC 資金池則站在每一筆倉位的對面。

當交易者獲勝時，資金池支付獲利。當交易者虧損時，資金流入資金池，交易者則收到新鑄造的 PAPER 代幣，初始鑄造比率為每虧損 1 美元獲得 100 枚 PAPER。Papertrade 的官方文件指出，該代幣沒有團隊、創投或空投分配，這意味著虧損是新代幣產生的唯一途徑。一旦資金池超過 500 萬美元，超出部分將分配給質押 PAPER 的用戶。目前，該代幣尚無法出售或在錢包之間轉移。

該平台提供最高 1,000 倍槓桿，這正是虧損可能迅速累積的原因。在該槓桿水平下，100 美元的存款可變成 10 萬美元的倉位，而僅 0.1% 的反向波動就可能讓交易全數歸零。

Papertrade 的大部分營收正是這種交易者虧損的溢出。3,700 萬美元的數字主要記錄的是自平台上線以來用戶虧損的金額。

一個錢包推動 ETH 價格並獲取 128 萬美元

Papertrade 不採用訂單簿，而是從 Hyperliquid 獲取 BTC 與 ETH 的價格，使用買方最高出價與賣方最低要價之間的中間價。當 Hyperliquid 的價格變動時，Papertrade 的價格也隨之變動。由於站在每筆倉位對面的是平台的共享資金池而非其他交易者，推動價格來源的人也同時推動了資金池的支付。

錢包 0x2025…840e 在不到一天內就弄清了這一點。10 月 10 日美東時間下午 6:01 至 6:02 之，該錢包在 Hyperliquid 上買入約 6,060 枚 ETH，同時在 Papertrade 上持有大額槓桿多頭倉位。ETH 上漲約 3 美元，雖然 0.12% 的波動對多數交易者而言微不足道，但在 1,000 倍槓桿下，這是一個可觀的變動。該錢包隨後賣出，之後又轉為空頭，反向執行相同操作。

在 Hyperliquid 上的成本約為 2.31 億美元 ETH 交易產生的 5.2 萬美元費用。而在 Papertrade 上的獲利為 128 萬美元。Papertrade 此後已下調其持倉上限。

新的虧損支付給較早的虧損者

PAPER 改變了誰扮演莊家。質押者收取資金池的盈餘，而每位質押者都是透過承擔一筆虧損交易獲得代幣。一旦資金池超過 500 萬美元，新的虧損將回流給較早虧損的交易者。

這並不是退款。虧損 1,000 美元的交易者會收到尚無法出售的 PAPER，不過質押後確實能以 USDC 形式獲得收益。一旦資金池超過 200 萬美元，鑄造比率也會下降，因此較晚虧損者每虧損一美元獲得的 PAPER 比較早虧損者少。

這種設計依賴於新虧損的穩定流入。當資金池無法覆蓋一筆獲利交易時，Papertrade 會將未支付的利潤排入佇列，並從未來交易者的虧損中結算。如果虧損放緩，獲利者需要等待更長時間才能收到款項，質押者的收益也會減少。資金池相對於兩個已公布門檻——鑄造率下降的 200 萬美元與質押收益啟動的 500 萬美元——所處的位置，因此決定了該模式接下來的運作方式。