OG.com 將永續合約帶入美國股票市場

從 Crypto.com 分拆出來的預測市場與衍生品平台 OG.com，於 9 月 24 日（週四）向商品期貨交易委員會（CFTC）提交規則申請，尋求在美國個股上掛牌永續期貨——成為繼 Coinbase、Kalshi 與 Kraken 母公司 Payward 之後的第四家申請者。

這份向 CFTC 提交的提案描述了以現金結算、無到期日的單一股票期貨，可於週一至週五全天候 24 小時交易——交易時間遠超美國股市常規交易時段。此結構將使交易者無需券商帳戶，即可持有對 Apple 的槓桿押注、建立 NVIDIA 部位，或對 Amazon 股票與 Eli Lilly 股份獲得槓桿曝險。

永續期貨由 BitMEX 於 2016 年在比特幣上率先推出，美國司法部的一份訴訟狀曾描述該合約形式如何讓交易者無需定期展期合約即可維持曝險。此類合約的價格透過多空雙方之間定期交換的資金費用，與標的資產保持联动。離岸加密貨幣交易所多年來一直營運此結構。

Coinbase 於 9 月 18 日率先提交申請，而 Payward 則透過其 Bitnomial 交易所提出申請。對 OG.com 而言，此次申請是循序漸進的一步：該公司已營運一家獲 CFTC 批准的衍生品交易所與結算所，此次申請僅是將其可掛牌產品從預測事件擴展至個股。該平台在分拆時估值達 50 億美元，Robinhood 亦是股東之一，雙方簽有多年協議，透過其受監管的基礎設施分發預測市場產品；執行長 Kris Marszalek 從一開始就表明，期貨與永續合約是既定的擴張方向。

SEC 員工闡明質押憑證的定位

與永續合約競同步進行，美國證券交易委員會（SEC）公司融資部員工於 9 月 25 日發布新的常見問題解答（FAQ），說明質押——即鎖定數位資產以協助運作權益證明（proof-of-stake）網路——如何適用聯邦證券法。這些解答不具法律效力，且未經委員會批准或否決。

根據該指引，數位商品的質押憑證若僅證明對存入資產的所有權，可被視為「數位工具」——持有人保留底層權利、未獲得額外財務利益，且發行人不得轉讓、出借、質押或以其他方式動用該存款，亦不得使其暴露於發行人的債權人。

來自基於協議的流動性質押服務提供商的憑證，若其價值追蹤一個具功能的加密網路並受市場供需影響，則可被歸類為數位商品。

SEC 員工亦回應了最初在投資合約中出售的代幣：一旦網路開始運作，軟體升級、開發資金與用戶增長努力本身並不構成向買受人承諾的核心管理工作，因此發行人持續提供這些服務的承諾，將無法滿足 Howey 測試的該項要件——Howey 測試是最高法院用以判斷一項交易是否涉及投資合約的基準。在具功能網路上的非證券代幣回購亦獲相同對待，不過若在網路具備功能前進行回購並以收益來源作為賣點，則可能具有影響。另外，在二級市場掛牌代幣，並不會依《證券法》第 405 條使交易平台成為其推廣者。完整 FAQ 文件已公布於 SEC 網站。

CFTC 開放代幣化客戶資金

CFTC 亦於同日在自身職權範圍採取行動。其市場參與者、市場監督與結算風險部門於 9 月 24 日更新了註冊機構常見問題解答，新增關於客戶資金的代幣化持有，以及使用分散式帳本進行記錄保存的解答。

新問題 Q12 允許客戶資金以規則已允許的投資之代幣化形式持有，前提是該代幣化資產符合規則要求，並賦予持有人與傳統形式相同的法律與經濟權利。問題 Q13 至 Q15 則說明區塊鏈記錄如何滿足記錄保存義務。此次更新延續了 3 月 20 日首度發布的 FAQ 指引，並補充了關於接受加密貨幣作為保證金的員工函 25-39 以及函件 26-05。

主席 Michael Selig 將此次更新定位為更廣泛的明確化工作的一部分。在 9 月 22 日於紐約聯邦儲備銀行國債市場議上的演講中，他主張現有框架必須為大規模部署的區塊鏈與人工智慧進行調整。他指出，在《GENIUS 法案》——這部規範支付穩定幣的聯邦法律——通過後，穩定幣已成為合格保證金抵押品；2 月 6 日的一份員工不作為函早已將國家信託銀行發行的支付穩定幣納入。他並表示，加密貨幣與白銀等貴金屬可能適合全天候交易，而農產品與能源產品則未必如此。SEC 於 9 月 17 日同步推出的創新豁免（Innovation Exemption），則為代幣化股票的鏈上交易開闢了途徑。

缺乏 CLARITY 法案下的個案處理路徑

綜觀上述三項舉措，可見華盛頓在 CLARITY 法案——該法案擬將數位資產監管權在 SEC 與 CFTC 之間劃分——陷入停滯之際，正以零碎方式建構市場架構；參議院於 9 月 15 日未能推進該法案。這些文件的效力各異：OG.com 的申請是一項提案，僅在獲 CFTC 批准後方可掛牌，而 SEC FAQ 文件則明確指出，員工解答對任何人不具約束力，且不會改變任何聯邦法律。

自 5 月以來，CFTC 已以個案方式批准 Kalshi 的比特幣永續合約，並給予過渡性救濟，允許註冊交易所將既有加密貨幣期貨轉換為無到期日合約。這四份股票永續合約申請能否快速通過審查，將顯示這條零碎路徑所能觸及的範圍。