獲Nvidia支持、專門建置並出租AI就緒算力的「新雲端」公司Nscale，已申請在紐約上市，估值最高達350億美元，據《金融時報》報導。這項於上週提交的申請，使這家成立兩年的公司朝美國公開市場邁進，儘管其註冊文件揭露了巨額虧損。

Nscale是做什麼的

Nscale是一家新雲端（neocloud）公司——這類公司負責建置或融資AI就緒的資料中心，並出租其中的運算算力。公司總部位於倫敦，由創辦人兼執行長Josh Payne領導，並於2024年從澳洲加密貨幣礦企Arkon Energy分拆而來。此後，公司已組建一個董事會，成員包括前Meta營運長Sheryl Sandberg、前英國副首相Nick Clegg，以及前Yahoo總裁Susan Decker。

巨額虧損，估值驚人

根據S-1文件，Nscale在截至2026年6月30日的六個月內淨虧損10.2億美元——而且管理層一度對其持續經營能力標示「重大疑慮」。當Fortune於6月專訪該公司時，其虧損遠超營收的問題已引發嚴重質疑。新的申報文件顯示了問題的實際規模。

儘管虧損如此龐大，Nscale仍要求華爾街給予最高350億美元的估值，理由是總額1,030億美元的合約——其中多數尚未確定——將如期轉化為營收。對評估此案的公開市場投資人而言，這些合約能否轉化為實際營收，以及公司能否為擴提供資金，是核心議題。

與Nvidia的深厚連結

S-1文件中同樣備受矚目的，是公司與Nvidia的深厚關係。這家晶片巨頭是Nscale最大的供應商、投資人之一，而且——視IPO定價而定——很快就會成為其最大股東之一。9月15日，Nscale簽署了一輪31億美元融資的認購協議，其中Nvidia本身認購10億美元的可轉債或無表決權股份。

Nscale英國公司帳目於2025年10月公布的先前申報文件顯示，Nvidia以6,000萬美元購買超過157,945股Nscale股票的認股權證——並作為交換，同意為Nscale在德州Ward County一處設施的租賃義務提供最高8.603億美元的擔保。

Nvidia對自己扶持Nscale這類公司的事實相當坦率。今年4月，Nvidia執行長黃仁勳在提及Nscale與另一家新雲端公司CoreWeave時表示：

「如果我們不支持CoreWeave的存在，這些新雲端、這些AI雲端就不會存在……如果我們不支持Nscale，他們不會有今天的地位。」

但Nscale對Nvidia的深度依賴，引發了我們此前見過的循環融資疑慮。這家晶片製造商以投資、貸款或貸款擔保的形式向客戶提供資金，而客戶又以GPU採購的形式將資金送回Nvidia。在某些情況下，Nvidia還投資那些向新雲端公司購買資料中心容量的AI公司，意味著資金只是從一處流向另一處。實際上，AI供應鏈中流動的部分營收，源頭正是Nvidia自己的資本。這使得外界觀察者不得不設法釐清：AI榮景的成長有多少反映真實需求，又有多少是一家公司的資產負債表在自說自話。

CoreWeave或預示Nscale的IPO命運

CoreWeave或許是判斷這次IPO走向的最佳參照。CoreWeave在2024年錄得8.63億美元淨虧損——即其2025年3月IPO前的最後一個完整年度——如其自身的S-1文件所披露。該公司在同一份文件中也披露，兩大客戶——微軟以及廣泛報導指為Nvidia本身的第二個買家——佔其營收的77%。

儘管首秀表現不穩——CoreWeave定價低於區間且首日收平——該股隨後展開大漲，數月內漲幅超過一倍。

市場是否仍處於與2025年3月CoreWeave上市時相同的狀態，仍是未知數。9月稍早，Anthropic執行長Dario Amodei對AI發展速度的警告——獲Sam Altman與Elon Musk呼應——加上美債殖利率飆升令投資人普遍對無獲利的成長故事失去耐心，單日就使半導體指數大跌近6%。

全球各地社區與政界對資中心的反對聲浪日益高漲，部分政客更提出各種禁令，試圖叫停Nscale所依賴的快速擴建。市場究竟能容忍多少家虧損的十億美元級公司，同樣是個問題。

AI IPO排隊中的試金石

Nscale也在IPO排隊中搶在Anthropic與OpenAI等公司之前。率先上市或許意味著Nscale將為這些前沿AI公司後續的掛牌試探水溫。如果這家新雲端公司定價良好，將為預計今年稍晚上市的Anthropic以及2027年初某時上市的OpenAI等規模更大的掛牌案，樹立估值基準並帶來助力。如果Nscale跌倒，對華爾街而言，這是找出AI基礎設施故事何處崩潰的代價低得多的方式，總比等一家萬億美元級的公司先來測試要好。

來自Fortune「Eye on AI」的更多內容

本篇報導刊於Fortune的「Eye on AI」電子報，該電子報同時引導讀者閱讀其他報導，包括「有效利他主義」如何從邊緣哲學變成「川普的AI反派」、Google宣布Gemini 4即將推出、Sam Altman與Dario Amodei呼籲聯合國在AI安全上加強合作，以及中國在全球AI人才爭奪戰中漸占上風。該電子報也宣傳了一場線上Fortune Brainstorm AI座談會「The Agentic Era: Are Enterprises Keeping Up?」，定於美東時間10月6日上午11時至中午12時舉行，Fortune AI編輯Jeremy Kahn將與AXA、Mistral AI、Mastercard及Accenture的領導者一同探討企業對AI代理的採用。

本文由Beatrice Nolan（beatrice.nolan@fortune.com、@beafreyanolan）撰寫，最初刊於Fortune.com。