2025年，國際貨幣基金組織（IMF）報告指出，全球企業、家庭及各國政府累計的債務總額已達251兆美元。展望2026年下半年，摩根大通警告，這些借款的利率即將大幅攀升，主要驅動因素為人口持續萎縮與財政紀律日益鬆弛。

在昨日發布的研究報告中，摩根大通的 Joyce Chang 及其團隊概述了他們所稱將塑造全球經濟的「六大D」：赤字、放鬆監管、去碳化、人口萎縮、去全球化及去美元化。其中，該行指出有兩項因素尤其可能推高全球借貸成本：赤字與人口萎縮。

財政紀律面臨考驗

在赤字方面，摩根大通研究團隊寫道：「全球財政紀律正在各個角落崩潰，財政主導正在凌駕於貨幣政策之上。全球公共債務已達100兆美元，壓縮了財政空間，而居高不下的赤字正在推高利率。」根據IMF的數據，全球債務仍維持在世界GDP的235%以上。

經濟學家對赤字影響利率的程度仍存在爭論。一種理論認為，不斷擴大的國債可能引發對政府償債能力的擔憂，促使聯準會擴大貨幣供應以降低債務的實際價值——從而引發通膨。胡佛研究所的研究對此關係進行了詳細探討。

IMF在其最新發布的世界經濟展望更新中指出，在伊朗危機期間，各國政府大量依賴財政刺激——透過增加支出或減稅。摩根大通寫道，這些赤字擴張或收入減少「沒有明確的抵消措施，重建財政空間的跡象也十分有限」。「財政空間」指的是政府在不妨害其財政穩定的前提下，增加支出或減稅的能力。

「在美國，更大規模的債務存量與更高的利率，加上短期內缺乏實現財政整固的政治意願，都指向更高的期限溢價，」摩根大通補充道，指的是貸方持有長期債券所要求的額外回報。長期公債殖利率是房貸、公司債及其他消費與企業借貸的基準，這意味著期限溢價上升的影響將遠遠超越政府債券市場本身。今年稍早，美國國債正式突破39兆美元。

然而，Chang 的團隊指出，「美國不可持續的財政赤字尚未對美國經濟造成太大損害，因為美國比其他國家擁有更多的財政空間。」該報告補充道，在地緣政治動盪中，美國仍然是最安全、最強大的國家，債務前景的風險來自「任何使美國不再是最安全、最強大的戲劇性軍事、政治、能源安全或經濟挫折」。國債對年輕世代的負擔也受到關注，如一篇相關的Fortune報導所述。

人口問題

先進經濟體還面臨另一項結構性逆風：出生率下降與人口高齡化。這些經濟體將擁有更小的勞動力來為不斷增長的非勞動老年人口生產商品和服務。此一逆轉與近幾十年來有利的人口動態形成鮮明對比——當時龐大的勞動年齡人口相對於受撫養人口的比例有助於推動生產力、儲蓄和經濟擴張，經濟學家將此現象稱為「人口紅利」。

摩根大通強調，許多國家的養老金和醫療支出需求將持續攀升，同時對國防、可再生能源和基礎設施等公共投資的需求也在加劇。「如果沒有增加政府收入、削減其他公共支出或改變利率與成長率差異等抵消措施，這些支出壓力意味著2031年以後各司法管轄區的公共債務將大幅增加，」研究團隊寫道。

負責任聯邦預算委員會的社會保障倒計時——標誌著福利將面臨自動削減的時間點——目前為七年十個月。摩根大通指出，「在社會保障懸崖於2032年到來之前，預計兩黨都不會採取行動。」填補這一缺口將需要發行約6000億美元的額外債務，並可能伴隨進一步的支出削減和增稅。

「我們還注意到，人口結構挑戰將降低儲蓄，並凸顯人口高齡化和壽命延長可能壓低均衡回報的風險，甚至有資金支持的體系也會面臨困難，」該團隊補充道。「過去四十年來的人口服紅利正在結束，我們將人口萎縮視為一個被低估的風險，它將減少儲蓄並推高利率。」

本文最初刊載於Fortune.com。