Hyperliquid Strategies 是一家在納斯達克上市、交易代碼為 PURR 的公司，已申請將一家子公司註冊為期貨佣金商（FCM），為基於 Hyperliquid 許可式 HIP-3* 框架建立的永續期貨市場承載美國客戶帳戶。

公司在11月5日的業績公告中披露了該申請：Hyperliquid Strategies 公布截至2026年9月30日季度的財務業績。執行長 David Schamis 將該申請與公司本季的代幣購買行為描述為「同一場押注」。

上線日期、首批合約、客戶資格要求或費用均尚未披露。

美國帳戶意味著什麼

FCM 是接受客戶下單並保管支撐這些訂單資金的機構，如美國全國期貨協會對該角色的描述。它位於交易者與市場之間，但並不經營市場本身。

這正是 Hyperliquid Strategies 尋求的角色。其子公司將為根據 HIP-3* 建立的市場承載美國客戶帳戶。HIP-3* 是 HIP-3 框架的許可版本，該框架允許外部部署者在 Hyperliquid 上推出永續期貨。

永續期貨——即這些 HIP-3* 市場將承載的工具——是沒有固定到期日的衍生品合約，讓交易者能夠對資產價格持有槓桿化的多頭或空頭部位。

公司公告並未提及可使用 Hyperliquid 現有的公開市場。如目前所述，該計劃將透過一批範圍較窄的許可市場為美國交易者提供接入。

已披露的細節包括：

• **現況：**由一家子公司提交的 FCM 申請
• **範圍：*許可式 HIP-3 市場上的美國客戶帳戶
• **既定目標：**在受監管框架內為美國客戶提供永續期貨

公司尚未披露子公司的名稱、首批上市的合約、誰可以開戶、開戶成本以及開始時間。

經紀業務只是審批的一半

公告將該計劃與兩項獨立的決定掛鉤。它對 FCM 申請的時間與結果不作出任何保證，也未保證許可式 HIP-3* 市場本身能獲得服務美國客戶所需的批准。

第二個問題與第一個問題不同。根據美國規則，向散戶交易者提供期貨的市場一般必須獲得美國商品期貨交易委員會指定為合約市場，除非適用豁免或排除條款。FCM 可以承載客戶帳戶，但無法賦予市場這種監管地位。

Hyperliquid 的文件將合約規格、價格輸入與日常運營交由各市場的部署者負責。公司公告表示，獨立運營方將合規地運營自己的市場，而底層區塊鏈將保持中立基礎設施的角色。

無論是文件還是公告，均未指明將為這些市場尋求美國地位的運營方，也未指明為交易提供保障的清算所。在這些主體被確認之前，該申請僅涵蓋一個結構中的帳戶層，而其市場層尚未披露。

錢包限制並不能解決這一問題。正如 Coindoo 先前在其關於 Hyperliquid 許可市場計劃的報導中所指出的，HIP-3* 將交易限制在經批准的地址。判斷哪些美國客戶可以合法控制這些地址，是另一個獨立的法律問題。

資本是較小的門檻

FCM 首先是一項合規業務，其次才是交易業務。NFA 的 FCM 申請要求包括財務報告、合規主管，以及涵蓋網路安全、風險管理與客戶投訴的書面程序。這些要求在獲批後仍須持續遵守。

相比之下，資本要求較為有限。根據該機構的最低淨資本要求，CFTC 將 FCM 的最低調整後淨資本設定為100萬美元，或與其所承載部位保證金掛鉤的更高金額。

Hyperliquid Strategies 截至9月底持有2.546億美元現金及類現金工具，且無債務。因此，滿足初始資本要求似乎可行，前提是該資本被置於註冊子公司之中。該義務會隨業務規模增長：FCM 承載的客戶保證金越多，須持有的資本就越多。

6.206億美元淨利潤從何而來

公司9月季度業績受 HYPE 價格的影響大於其經營業務的影響。公司仍持有代幣的收益超過了淨利潤本身，而最大的扣減項是本季計提的稅項撥備。

剔除這些項目後，質押、驗證者佣金與利息帶來約1,330萬美元收入，約為公司銷售、一般及行政開支與研發支出之和的1.7倍。

大部分收入來自公司與 Unit 合作運營的驗證者。驗證者是協助運行網路的運營方：代幣持有人將 HYPE 委託給他們進行質押，驗證者從產生的獎勵中抽取佣金。公告稱該驗證者是 Hyperliquid 基金會之外網路上最大的驗證者。按年化計算，本季質押與佣金收入約為4,900萬美元，約為公司9月30日所持35.053億美元 HYPE 的1.4%。

公司對 HYPE 價格的敞口要大得多。季末資產負債表上約有3,850萬枚 HYPE，代幣價格每變動1美元，財庫價值就會變動約3,850萬美元，相當於本季總淨利潤的約6%。

新購入代幣的緩衝較薄

Hyperliquid Strategies 本季以7.85億美元購入910萬枚 HYPE，平均每枚約86美元。HYPE 於9月收於90.99美元，較該均價高出約5%。因此，本季的購買擴大了財庫規模，但在季末提供的利潤空間有限。

更大的利潤空間來自較早的持倉。根據公告中的累計數據，公司自成立以來已以平均61.13美元購入約2,590萬枚 HYPE，其最新統計的3,890萬枚代幣（含質押與驗證者獎勵）的混合成本為56.35美元。

HYPE 需從9月30日價格下跌約38%，公司整體部位才會跌破其總購入成本。

購買資金來自股票銷售

財庫策略的資金來源是股票銷售。Hyperliquid Strategies 本季透過其承諾性股權融資安排募集了9.11億美元。承諾性股權融資安排是一種預先安排的協議，投資者按需購入公司新發行的股票，為公司提供按需融資管道。根據公司SEC 招股說明書中對該安排的描述，公司將新發行的股票出售給 Chardan。Coindoo 先前在其關於 Hyperliquid Strategies 25億美元融資安排的文章中報導過該安排的擴充容量。

9月季度顯示該安排被大量使用，損益表中現在也包含了相關費用。

同一季度，公司花費1,700萬美元回購270萬股 PURR 股票，約合每股6.30美元。當新股以高於回購價的價格出售時，同時出售與註銷股票可使剩餘股東受益。累計數據顯示了這一模式：以每股平均10.36美元募集約15.784億美元，而以約580萬股、每股平均4.81美元的價格支出2,790萬美元。公司此後已將股票回購授權提高至1億美元，詳見其回購計劃公告。

公告未提供股票數量，因此未顯示每股對應的 HYPE 數量——這項指標能告訴股東股票發行是擴大還是稀釋了他們在財庫中的份額。關於這一資訊，公司引導投資者查閱其網站的調整後資產淨值部分。

「同一場押注」的兩面

Schamis 的立場是，經紀業務與財庫會相互強化。公司公告表示，Hyperliquid 產生的費用透過程序化回購回流至 HYPE，並估計在截至9月30日的12個月內約有8.34億美元價值累積至生態系統。公司表示並未獨立核實該數字。

按此觀點，在 HIP-3* 市場交易的美國帳戶將為支撐該代幣的系統帶來費用，而 FCM 則賺取自己的帳戶相關收入。

同樣的結構也帶來了共同敞口。如果經紀業務與財庫是同一場押注，FCM 便無法對財庫形成對沖。HYPE 的下跌會縮小資產基礎，並可能與經紀業務所要服務的市場的活動轉弱同時出現。尋求 PURR 帶來超越代幣本身的敞口的投資者，在目前所描述的方案中並不會找到這種多元化。

三項披露將是對該計劃的重要檢驗：可在 NFA 公共 BASIC 資料庫中查到的 FCM 註冊獲批；面向美國的 HIP-3* 市場背後運營方與清算所的身分；以及從截至2026年12月31日季度的業績開始，將 FCM 成本與客戶收入分列報告。

在這些披露出現之前，本季的數字描述的是一個 HYPE 財庫，而經紀業務仍僅是一項申請。