Hyperliquid 的 HIP-3 市場自去年 10 月在主網上線以來，無論在交易量還是未平倉合約方面均大幅擴張。週末期間，HIP-3 市場再創里程碑，未平倉合約首次收於 40 億美元之上。一個月前，該數字為 36.7 億美元，代表過去四週增長了 9.8%。而在年初，未平倉合約僅為 2.5933 億美元——在七個多月的時間內增長了 1,454%。

來源：ASXN Hyperliquid 儀表板

這一里程碑的時機是整個事件的關鍵所在。Nasdaq 與 CME 在週末均處於休市狀態，這意味著任何在該期間持有股票、指數或大宗商品槓桿部位的人，都是在一家不遵守傳統開盤鐘聲的平台上進行交易——而這正是 HIP-3 的核心價值主張。永續合約是一種源於加密貨幣領域、沒有到期日的衍生品工具，已成為數位資產槓桿交易的主導形式。HIP-3 將此機制延伸至鏈上的非加密資產，將去中心化的市場基礎設施與過去只能透過註冊交易所在固定時段內才能接觸到的資產類別連接起來。

當 Nasdaq 與 CME 休市時，部位仍然保持開放

HIP-3 允許任何質押 500,000 HYPE 的建構者在 Hyperliquid 上推出加密貨幣、個股、指數、大宗商品和外匯的永續合約市場。週末未平倉合約創下紀錄之所以引人注目，是因為兩個數據點都落在 Nasdaq 與 CME 休市的日子。

Talos 在其六月報告中發現了類似的模式，指出近一半的 S&P 500 永續合約交易量和超過 60% 的石油永續合約交易量已經發生在美國市場交易時段之外。這表明交易者在此次週末之前就已在積極使用這些市場。40 億美元的未平倉合約數字反映出行為的持續升溫，而非一次性的孤立事件。

單一部署者佔總未平倉合約的 99.4%

在 8 月 8 日記錄的 40.3 億美元中，名為 xyz 的部署者佔了 40.1 億美元。其餘部署者之間分配了約 2,600 萬美元：mkts 持有 1,237 萬美元，para 持有 820 萬美元，hyna 持有 542 萬美元。

隨著總量增長，該分佈幾乎沒有變化。表面上看起來像是一個多元化的生態系統，但實際上只是單一部署者的訂單簿加上微不足道的剩餘部分。幾乎所有 HIP-3 部位的部署者風險、市場設計、預言機選擇和上架決策都集中在一個營運者身上。若該層面出現問題，風險不會被分散到多個場所，因為在規模上不存在可堪比擬的替代方案。

如此快速的增長通常會吸引第二個甚至第三個認真的參與者。然而十個月過去了，這種情況尚未在任何有意義的規模上出現。

CFTC 面臨來自現有業者的壓力

洲際交易所執行長 Jeff Sprecher 已向 CFTC 提出請求，要求建立公平的競爭環境。ICE 擁有紐約證券交易所（NYSE），這意味著該申訴來自與一家上架股票產品、全天候運營且不承擔 NYSE 所面臨註冊要求的平台最有直接競爭關係的營運者。

CFTC 先前曾對未經註冊即運營的加密貨幣衍生品平台採取執法行動，包括 2021 年與 BitMEX 達成的和解以及 2023 年對 Binance 提出的指控。這些案件涉及的是中心化運營的交易所。HIP-3 引入了一個結構上不同的變數：市場是由質押 HYPE 的個別建構者所部署，而非由 Hyperliquid 本身直接提供，這引發了現有衍生品監管如何適用於無需許可的市場創建之疑問。

這一論點很可能會引起共鳴。爭議的核心並非鏈上永續合約本身具有危險性，而是兩個提供經濟上相似曝險的平台在截然不同的監管框架下運營——其中一個剛剛在沒有註冊交易所支持的情況下，未平倉合約突破了 40 億美元。

需求已得到明確驗證。HIP-3 已證明交易者想要在週日凌晨 2 點對股票和大宗商品進行槓桿曝險。尚未解決的問題是，單一未註冊營運者還能獨占這種服務多久。