歐盟委員會的MiCA審查已從技術層面的修正，進展到可能重塑歐盟加密貨幣市場的更根本問題。MiCA被廣泛視為主要經濟體首部全面的加密資產監管框架，這意味著此次審查的結論將受到其他仍在制定自身規則的司法管轄區密切關注。隨著回覆截止日期為9月30日，討論日益聚焦於歐洲的監管邊界應延伸到何處，以及更嚴格的規則是否會將活動推向反應更快的司法管轄區。

關鍵要點

MiCA的首次實施階段已暴露出僅靠指引無法完全解決的漏洞。

穩定幣的爭論正演變為市場准入、貨幣影響力以及與美國監管競爭的問題。

將質押、借貸或DeFi納入歐盟更深入的監管，可能降低法律不確定性，但同時也會增加合規成本。

代幣化正使加密貨幣、銀行、證券和支付之間的傳統界線日益難以維持。

最終結果將決定歐洲是擴大MiCA的範圍，還是依賴現有金融規則來吸收下一波數位資產。

MiCA之後的發展

5月20日，歐盟委員會啟動了MiCA定向審查諮詢。回覆截止日期原為8月31日，現已延長至9月30日。

MiCA第140條要求布魯塞爾於2027年6月30日前，向歐洲議會和理事會報告該法規的運作情況。若證據顯示需要修改，該報告可附帶立法提案。

「MiCA 2.0」並非委員會對此過程的正式法律名稱。這一術語已成為圍繞審查展開的更廣泛討論的簡稱：歐洲是需要定向修正，還是需要一個涵蓋MiCA範圍之外或僅部分涉及的市場和服務的更廣泛方案。

時機為決策者提供了原始框架談判時所沒有的條件：MiCA實際運作的經驗。MiCA關於資產參考代幣和電子貨幣代幣的規定自2024年6月30日起適用，而加密資產服務提供商的更廣泛監管制度則於2024年12月30日生效。現有加密資產服務提供商的最長過渡期已於7月1日屆滿，但成員國有權縮短期限。如今，牌照、合規和市場經驗可用於評估規則在實踐中的運作情況。

全球穩定幣是MiCA的首個重大考驗

MiCA已經改變了歐洲客戶可以交易的穩定幣。ESMA於2025年初告知各國監管機構，確保CASPs停止提供涉及不合規資產參考代幣和電子貨幣代幣的某些服務。Kraken隨後將USDT和其他幾種穩定幣從EEA客戶的交易中移除。

跨境發行現在構成了更棘手的問題。

一種全球穩定幣可能涉及一個受歐盟監管的發行商和一個位於歐盟之外的發行商，可互換代幣在兩個市場之間流通。對代幣持有者而言，資產可能看似完全相同，但背後卻是不同的公司、儲備池和法律管轄區。

這一區別在大規模贖回時變得至關重要。如果歐洲以外的持有者實際上可以動用歐盟發行商的資金，而更廣泛儲備池的一部分仍不受歐盟控制，那麼其他地方產生的流動性壓力可能會波及歐洲實體。

歐洲系統性風險委員會已對多發行商結構發出警告，包括儲備可用性、監管套利和跨境贖回方面的風險。

討論中的一個方案是建立等效制度。符合條件的第三國發行商可以在滿足涵蓋儲備、贖回權和監管機構合作等條件下，獲得進入歐洲市場的權限。

美國正在制定自身版本的類似方案，為歐洲在考慮下一步時提供了鮮活的對照。其他司法管轄區也在建構競爭性框架：英國正在就自身的加密資產制度進行諮詢，新加坡根據《支付服務法》監管數位支付代幣服務，香港則推出了虛擬資產服務提供商的發牌制度。

GENIUS法案提高了博弈籌碼

美國於2025年7月18日頒布GENIUS法案，為能滿足美國監管要求的外國穩定幣發行商創造了路徑。

根據最終版GENIUS法案，外國發行商若其本國監管制度被認定與美國框架相當，且滿足額外的美國條件，即可進入美國市場。這些條件包括向貨幣監理署註冊，以及除非互惠安排另有規定，否則須在美國金融機構存有足夠儲備以滿足美國客戶的流動性需求。

這些要求自2028年7月18日起尤為重要。財政部的實施通知解釋，數位資產服務提供商通常將無法向美國客戶提供穩定幣，除非該穩定幣來自獲許可的美國發行商或符合條件的外國發行商。

政策目標超越市場監管層面。在GENIUS法案簽署時，美國財政部長Scott Bessent將該法案直接與「美元霸權」聯繫起來。

這對歐洲至關重要，因為美元穩定幣在全球加密市場中已擁有最深的流動性。正如我們在IMF警告當地穩定幣可能加速美元化後所分析的，將國內代幣和以美元計價的代幣置於同一基礎設施上，可使資本更容易流入數位美元。

歐洲央行另一方面正在推進其數位歐元專案，該專案處於準備階段，旨在日益數位化的貨幣環境中保留央行支付選項。MiCA如何對待私人穩定幣將與這一更廣泛的貨幣政策目標產生互動。

因此，歐洲決策者面臨實際的取捨。圍繞儲備和贖回的保障措施仍是MiCA的核心，但使准入明顯比競爭市場更困難的規則，可能將流動性和穩定幣活動轉移到其他地方。

DeFi、質押和借貸重回議程

定向諮詢還就DeFi、質押、借貸以及其他無法完全歸入現有框架的活動徵求反饋。

其中一些遺漏在MiCA制定時是刻意為之。

加密資產借貸不受該法規規範，在各國法律繼續適用的同時，歐盟考慮是否有必要建立共同制度。DeFi則構成了不同的挑戰，因為MiCA的大部分設計是圍繞可識別的發行商和服務提供商。沒有傳統中介機構運作的協議難以用同樣的規則加以規範。

質押在某些情況下已與MiCA產生交集，特別是在服務涉及託管的情況下。審查目前正在評估這種處理是否充分，或質押是否需要更具體的條款。

任何擴大範圍都將對提供質押、借貸或收益產品以及交易和託管服務的交易所和其他CASPs產生直接影響。因此，關於資本、行為和揭露要求的問題，可能與法律定義本身同等重要。

NFT也在審查範圍內

NFT是另一個MiCA現有處理方式受到考驗的領域。

該法規排除了真正獨特且不可替代的加密資產，包括一些數位藝術品和收藏品。這項豁免比僅將代幣標記為NFT更為嚴格。大型系列或收藏品根據其實際特徵仍可能被視為可替代的。

目前的審查詢問NFT市場的發展是否證明應對圍繞這些資產運作的服務提供商採取不同的做法。

尚未做出將NFT廣泛納入MiCA的決定。然而，諮詢確實重新開啟了在原始框架中基本處於外部的類別。

代幣化正在模糊界線

傳統金融日益使用與加密市場重疊的基礎設施。

代幣化的銀行存款通常仍是存款，而非成為MiCA加密資產；代幣化證券在符合金融工具資格時，則繼續受證券法規規範。兩者都越來越多地能與同時支援穩定幣和其他加密資產的系統進行交易、結算或互動。

在諮詢開始之前，行業團體已開始確立各自的立場。Coinbase敦促歐洲決策者保護DeFi和自我託管，重新考慮對計息穩定幣的限制，並在MiCA演進過程中追求更大的國際監管協調。

電子貨幣代幣創造了另一個重疊點。一筆加密轉帳可能既屬於MiCA管轄，同時也構成支付服務，引發在不同框架下的授權和合規問題。

這些案例顯示，代幣化正使資產的法律類別變得日益重要，即使多種產品共享相似的技術基礎設施。

CASPs在細節上有直接利益

對於交易所、託管機構和其他歐洲CASPs而言，此次審查可能直接影響在歐盟開展業務的成本和範圍。

第140條要求決策者審查加密資產服務提供商的MiCA合規成本占其營運費用的比例。諮詢還考察現行資本要求是否適當、加密服務的定義是否應擴大，以及該框架對歐洲市場的影響。

針對質押或借貸等活動的歐盟共同規則可以降低應對不同國家做法的成本。結果將在很大程度上取決於這些要求的設計方式：難以達成或成本高昂的額外義務可能使面向歐盟的企業在與較寬鬆制度下運營的競爭對手競爭時處於劣勢。

這為交易所、發行商、銀行和行業團體提供了強大動力，利用諮詢機會展示MiCA在哪些方面運作良好，以及框架在哪些方面造成了不必要的成本或不確定性。

業界截止日期為9月底

行業參與者須在9月底前提交回覆。

下一步重要的是向歐洲議會和理事會提交法定報告，截止日期為2027年6月30日。布魯塞爾將利用審查收集的證據來決定是否需要修正，若需要，立法提案應包含哪些內容。

到那時，決策者將必須在MiCA談判時未解決的多個領域做出選擇。全球穩定幣正在考驗歐洲對外國發行商的做法，DeFi和質押引發了對原始框架之外服務的質疑，而代幣化金融正使加密基礎設施更接近傳統銀行和支付。

審查將決定布魯塞爾最終認定這些活動中有多少應納入修訂後的歐盟加密制度。

方法論：本文基於歐盟官方監管文件、諮詢材料、立法和相關機構的公開聲明。

免責聲明：本文僅供參考，不構成法律、財務或投資建議。