歐洲央行（ECB）執行委員會成員伊莎貝爾·施納貝爾（Isabel Schnabel）提出了將央行資金放上區塊鏈的三種模式。她在 2026 年 10 月初於倫敦發表演說，說明的選項涵蓋從直接代幣化的準備金，到由央行資金全額支持、但由民間發行的結算代幣——後者將屬於民間債權，而非對央行的直接債權。

背景脈絡：代幣化與央行資金的交會

歐元體系由歐洲央行（ECB）與歐元區各國央行組成，負責營運銀行之間進行最終支付結算的帳戶。這些帳戶上的餘額即為央行資金，因此被視為結算的安全基礎。在代幣化過程中，債券或存款等資產會移轉到以區塊鏈為基礎的帳冊，即所謂的 DLT（分散式帳本技術）平台。然而，央行資金將以何種形式抵達這些平台，目前仍待確定。

施納貝爾於英格蘭銀行發表題為「Central banks on-chain」的簡報（完整簡報 PDF）。場合是為紀念經濟學家 Charles Goodhart 而舉行的「The Future of Money」會議。十天前，歐元體系才剛推出 Pontes，這是其代幣化金融市場計畫的首項倡議（官方公告）。上線時已有四家 DLT 營運商加入：Axiology、Cashlink、Clearstream 與 SWIAT。另有十三家市場參機構以及德國聯邦銀行（Deutsche Bundesbank）參與。此外，獨立的 Appia 倡議預計在 2028 年前交付長期架構藍圖。

央行資金上鏈的三種模式

施納貝爾認為，移轉到區塊鏈上也可能讓央行得以現代化其貨幣政策的執行方式。這三種模式的差異在於準備金是否以鏈上形式存在，以及由誰在鏈上代表這些準備金。此處的準備金，指的是商業銀行存放於央行的餘額。模式的選擇之所以重要，是因為它決定了銀行以何種條件——以及獲得多大程度的央行支持——在 DLT 平台上持有和移轉資金。

在第一種模式中，央行直接在可程式化平台上發行這些餘額，也就是它們從一開始就以代幣形式存在。

第二種模式則完全不動央行現有的即時總額結算系統（RTGS）。準備金因此維持非代幣化形式，而由一個互通層將 RTGS 與 DLT 平台連接起來。簡報指出，連接機制為觸發機制（trigger）與所謂的雜湊連結（hash link），兩者都將平台上的活動與現有系統中的餘額綁定。

在第三種模式中，民間中介機構將準備金代幣化，而這些準備金本身仍以鏈下形式存放於央行。在此基礎上，中介機構發行由央行準備金全額支持的結算代幣。對持有人而言，這類代幣仍屬於民間債權，而非對央行的直接債權——前兩種模式皆無此特徵。實務上，這種代幣的地位取決於中介機構是否履行其全額支持承諾，而在前兩種模式下，持有人的債權則是直接對央行主張。

維護兩層式貨幣體系

今日的貨幣體系建立在兩個層級之上。客戶以其商業銀行的存款支付，而銀行之間則以央行資金結算餘額。兩種貨幣形式維持固定的一比一兌換關係，簡報也將公共層級描述為安全、可信賴且可擴展。

施納貝爾認為，若銀行資金能以鏈上形式提供，代幣化體系可以重現這種結構。屆時除了準備金之外，銀行存款也會以代幣化形式存在，並維持不變的一比一比率。在這個條件下，央行資金仍將是結算的核心，商業銀行也會繼續為客戶提供貨幣與金融服務。

原子結算是 ECB 的核心論點

根據 ECB 的說法，代幣化能實現更快速、更安全、更智能的結算。這項論點建立在兩個特性之上。原子性指的是交易中的支付與證券要麼同時交割，要麼完全不發生，因此任何一方都不會面臨交付資產卻一無所獲的風險。此外，可程式化將結算與自動執行的預設規則綁定；例如，只有在約定條件發生時，支付才會執行。

ECB 表明的目標，是在數位化世界中維持央行資金的錨定角色。其中一張投影片對照兩張圖表，說明現代央行如何彈性擴充流動性以緩解壓力。第一張圖顯示 1907 年金融恐慌期間紐約證券交易所股票擔保活期貸款的利率，高點標記在 1907 年 10 月 24 日。聯準會（Fed）直到 1913 年才成立，因此當時美國並沒有央行。旁邊則是涵蓋新冠疫情期間的圖表，繪製貨幣市場回購利率與 ECB 資產負債表佔歐元區 GDP 的百分比。

簡報也指出，代幣化可讓歐洲的金融基礎設施整合得更緊密，央行資金將與代幣化證券、存款及穩定幣並列於 DLT 基礎設施之上。

公共與私人結算資產

在簡報中，結算資產的定義是收款人接受用於最終清償債務的任何資產。施納貝爾區分公共與私人兩種變體。公共側是數位央行資金：對零售客戶而言，這指數位歐元計畫，而 Pontes 與 Appia 則服務批發市場。相對地，私人側涵蓋代幣化銀行存款與穩定幣。代幣化債券與股票則被歸類為交易與投資資產，Bitcoin 與 Ether 則與無支持的加密資產同屬一類。這項分類的界線取決於每種資產背後的支持來源——這也正是 ECB 表明要讓央行資金作為結算錨定的相同考量。

歐元體系的雙軌 DLT 策略

歐元體系採取雙軌策略，由 Pontes 負責短期軌道。Pontes 將 DLT 平台連接至歐元體系的 TARGET 服務，使市場參與機構能以央行資金結算代幣化資產的批發交易。根據施納貝爾的簡報，該系統結合橋接方案與歐元體系自有的 DLT。結算可透過 T2（現有的 RTGS）或透過 DLT 執行，系統也連接代幣化證券、存款或穩定幣的市場網路。全天候運作與去中心化可程式化功能預計於稍後導入。

十三家市場參與機構包括德意志銀行（Deutsche Bank）、Santander、法國興業銀行（Société Générale）、KfW 以及歐洲投資銀行。DZ Bank、Deka Bank、BayernLB、NRW.BANK 與法國存款與信託銀行（Caisse des Dépôts et Consignations）也參與其中，ABANCA、Cecabank 與 Memo Bank 則完成這份名單。未來幾個月內預計將有更多參與機構加入。

Appia 則負責長期軌道。歐元體系與丹麥國家銀行（Danmarks Nationalbank）以及公私部門合作夥伴共同推動該計畫，實驗與分析構成藍圖的基礎。另一張投影片顯示 Appia 正在檢視的架構：單一帳本、由歐元體系 DLT 與市場 DLT 組成的互連網路，以及多個共享帳本。在每一種情況下，圖表都將批發央行資金與證券、存款及穩定幣等金融資產分開呈現。與此同時，ECB 也持續推進針對零售客戶的數位歐元，作為獨立的專案。

ECB 計劃以自有資金投資代幣化證券

在推出 Pontes 的同時，ECB 宣布自身將成為該基礎設施的使用者。其計劃將自有資金的一小部分投資於代幣化證券，並透過 Pontes 進行結算。初期重點是以歐元計價、來自中央政府、地方政府、政府機構與超國家機構的證券。不過，ECB 並未說明金額或時間，細節最終將由施納貝爾所屬的 ECB 執行委員會決定。後續的確定事項，就是這些待決決策，以及預定 2028 年前交付的 Appia 藍圖。

Lloyds Banking Group 對 100 位英國大型金融機構高層的調查也指向相同方向。在第十屆年度調查中，Lloyds 於 2026 年 4 月至 5 月間訪調了來自銀行、保險公司、金融贊助機構與資產管理公司的受訪者。71% 的多數受訪者預期代幣化將重塑金融服務，60% 認為最大效益在於更快速的支付與結算。此外，77% 將新技術投資列為成長優先事項，高於前一年的 41%；同樣地，64% 的受訪者計劃在未來十二個月內提高資本支出。若對照歐元體系的基礎設施工作來看，這項調查提供了需求面的訊號：這類基礎設施所服務的機構，正回報不斷上升的技術預算。

資料來源：Crypto Valley Journal