Schnabel 希望 ECB 發行可程式化準備金

歐洲中央銀行執行委員會成員 Isabel Schnabel 於 8 月 28 日在 Jackson Hole Economic Policy Symposium 發表演說，主張中央銀行在代幣化金融中扮演更深的角色。這場每年在懷俄明州舉行、由堪薩斯城聯邦準備銀行主辦的會議，過去曾是重大貨幣政策訊號的舞台。

Schnabel 在ECB 官方演說中表示：「To reap the full benefits, central banks need to go on-chain too.」

商業銀行已經持有中央銀行的數位準備金餘額。Schnabel 的提案改變的是這些餘額可被使用的位置：她希望準備金能直接在可程式化基礎設施上使用，並與銀行可在此交換的代幣化債券、證券與抵押品並列。

這項提案仍限於批發金融。消費者不會獲得 ECB 區塊鏈錢包，而該計畫也不會創造投資人可購買的加密貨幣。零售數位歐元是另一個獨立計畫，而 ECB 也尚未決定採用公有或無權限的區塊鏈。

代幣化資產仍需要最終付款

Schnabel 的擔憂始於一個實務上的不匹配。金融資產可以存在於分散式帳本上，但用來購買它的資金仍留在傳統結算基礎設施內。銀行因此必須在交易完成前協調兩套系統。

以銀行購買代幣化債券為例。債券所有權在分散式帳本上移轉，但其現金付款可能仍經由歐元體系現有的 TARGET 服務，也就是處理銀行間大額歐元支付的即時全額結算基礎設施。訊息必須在兩套系統之間傳送，且參與者必須確認兩筆移轉都已成功。

這類代幣化證券在歐盟已經存在：自 2024 年 3 月起適用的 DLT Pilot Regime，允許受監管的市場基礎設施為代幣化證券提供交易與結算服務，這正是 Schnabel 所描述、兩套系統落差最容易出現的場域。

將債券與付款放在同一個可程式化環境中，可讓雙方一起結算。當資金到達時，債券就完成所有權變更；若任一移轉失敗，整筆交易即被取消。這稱為原子式結算。

用於最終付款的現金，在市場平靜與金融壓力時期都必須保持可靠。Schnabel 以安全性以及在機構急需流動性時的擴張能力來衡量結算貨幣。

穩定幣發行人通常只能在收到新的準備資產後，才會創造額外代幣；在資金短缺時，它無法自行創造中央銀行準備金。相較之下，ECB 可以在銀行需要額外流動性時，針對合格抵押品提供準備金。

Schnabel 仍認為受監管的穩定幣在支付與數位金融服務中有空間；在歐盟，這類代幣受《Markets in Crypto-Assets Regulation》規範，其穩定幣規則自 2024 年 6 月起已開始適用。它們的角色將置於一個以中央銀行貨幣作為最終結算資產的貨幣體系之中。穩定幣成長也可能影響傳統銀行體系：如先前報導，持有大量穩定幣餘額可能把存款從歐洲銀行吸走，而這些存款目前用於支應房貸、企業貸款及其他形式的信貸。

可程式化特性改變回購交易速度

回購市場提供了一個可程式化準備金如何運作的有用例子。在回購交易中，一方取得現金並提供證券作為抵押；協議稍後要求現金返還並歸還抵押品。交易也可能涉及追加保證金與抵押品替換，而目前各機構會在這些變化發生時互相交換訊息並更新紀錄。

智慧合約可以監控抵押品，在需要時要求提供更多證券，並在到期時完成返還移轉。將現金與抵押品放在同一環境中，可移除多個對帳步驟。

更快的處理也帶來流動性挑戰。抵押品價值若急遽下跌，可能立即觸發追加保證金要求；若機構無法提供額外資產，便可能被迫出售其他持有部位，進一步加劇已在下跌中的市場壓力。

Schnabel 希望 ECB 以同樣速度應對。原生可程式化準備金最終可能讓中央銀行在結算流程中執行回購操作、調整抵押要求、替換合格證券並調整報酬率。演說描述的是可能的功能；ECB 尚未批准任何提供上述全部功能的實際設施。

Pontes 先從現有 TARGET 系統著手

Project Pontes 是 ECB 對代幣化資產與傳統中央銀行貨幣之間落差的第一個實務回應，初步上線時間定於 2026 年 9 月。Pontes 旨在連接市場營運的分散式帳本與歐元體系的 TARGET 服務，讓參與者可用中央銀行貨幣結算涉及代幣化資產的交易，而無須為每個平台各自建立一種私有結算資產。其他央行也曾進行相近試驗——瑞士國家銀行的 Project Helvetia 曾測試在 SIX Digital Exchange 上以中央銀行貨幣結算代幣化資產，國際清算銀行創新中心的專案也協調過類似實驗。

第一階段仍會部分連接現有基礎設施。現金付款的法律最終確定性起初仍留在 TARGET2。Pontes 也包含一個由歐元體系營運的分散式帳本平台，ECB 最終計畫將結算最終確定性放在該平台上。智慧合約功能與持續 24/7 營運將稍後導入。

初期上線將測試這些連接是否穩定運作，以及金融機構是否有足夠需求 नियमित使用。交易量因此值得密切關注：參與機構數量、所結算的資產，以及任何營運故障，都將顯示 Pontes 是否正成為可用的市場基礎設施。

歐洲的永久架構仍未定案

Pontes 處理的是中央銀行結算的即時需求；Project Appia 則在研究最終可能取代或擴充它的系統。ECB 預計該專案將在 2028 年前產出長期藍圖。

其中一種可能是把中央銀行準備金、商業銀行貨幣與金融資產放在單一歐洲帳本上。另一種則是讓準備金留在由歐元體系營運的帳本上，並與私有平台相連。ECB 也在研究由不同資產構成、可互通的帳本網路。

單一系統可減少在彼此分離的平台之間移動流動性的需要，但也會把關鍵基礎設施與軟體決策集中在同一處。營運者必須就參與者准入、升級核准，以及智慧合約失效時的責任歸屬，制定明確規則。

多個相互連接的網路可分散營運風險，並為私營機構爭取更多發展競爭性服務的空間，但這種安排依賴平台間可靠的通訊。若準備金無法抵達所需網路，流動性可能變得碎片化。

保密性是另一項困難。某些中央銀行操作含有敏感資訊，不能在共享帳本上被看見；但 ECB 仍需要足夠的存取權，以監控準備金餘額、抵押品與流動性狀況。

第一個檢驗將是實務面

眼前的問題是，Pontes 上線後，銀行與市場營運者是否會真正使用它。在交易量仍然偏低、或參與者持續沿用既有結算路徑的情況下，與 TARGET Services 的連線即使可用，價值也有限。

結果將影響 Appia 後續在治理、技術與 ECB 營運角色上的決策。它們也將顯示，機構是否希望中央銀行貨幣能直接與代幣化資產並列提供。

代幣化市場可以快速處理交易，但其穩定性仍取決於最終結算所使用的貨幣。Schnabel 希望 ECB 在同一個可程式化環境中提供那種貨幣。Pontes 將顯示歐洲金融機構是否已準備好使用它。