全球兩大財富儲備本週對美國政府債務釋出相反訊號。中國商業銀行已轉向買入美國公債，作為對沖人民幣升值的工具；而挪威2.3兆美元的主權基金——全球規模最大——則向其政府建議降低美債曝險。

對美債的看法在國內外同樣重要，因為外國投資人是美國財政部最大的資金來源，而財政部需大量向海外舉債以支應持續的赤字。根據布魯金斯學會的資料，截至2025年年中，外國持有人佔流通美債的比重已降至約40%，低於2007至2009年金融危機期間的逾50%。中國與日本是過去十年需求回落的主要推手，但中國如今又重新買入。相較之下，追求報酬的挪威基金正準備減持。這種分歧凸顯全球資產配置者面臨的更廣泛問題：隨著美國財政赤字持續擴大，外國買家已不再是同質化的群體，最大持有者的動向可能改變美債的邊際需求。

為何中國銀行現在想要美元債券

據路透社引述不願具名的消息人士報導，中國銀行因殖利率問題而重返美國公債市場。一位消息人士將國內情況直截了當地形容為值得持有的安全資產出現「饑荒」。中國政府債券目前的報酬極低，使美國公債對這類買家更具吸引力。監管機構也擔憂銀行進一步湧入陷入困境的國內市場。

10年期美債殖利率自6月初以來上揚30個基點至約4.76%，為中國銀行提供了簡單的三步策略：吸收美元存款、將資金投入政府債券、賺取利差。銀行支付存款戶的利率與美債殖利率之間的差距，正是這種套利交易得以運作的關鍵。

中國銀行如何利用美國公債利率

中國銀行吸引所需美元的策略是：在多年幾乎不動之後放寬利率。最大的國有銀行已擺脫自2023年以來對美元存款設定的2.8%上限。路透社引述的一位國有銀行人士表示，帳戶中存款超過5萬美元的儲戶自6月起已獲得高於3%的利率，較小型及外資銀行自8月起更提供4%的利率。相較之下，大型國有銀行的人民幣存款利率僅約0.95%。

對北京而言，將資金保留在美元也有助於其匯率目標。自2025年初以來人民幣對美元升值近9%，令中國出口商備受擠壓。透過抑制這種升值並維持健康的美元匯率，儲戶的換匯減少，從而緩解人民幣的上行壓力。根據中國人民銀行截至7月底的數據，中國約有1.18兆美元的外幣存款可用於執行此交易。

在此策略轉變之前，中國透過美國託管機構持有的美債截至6月年減13%，降至6,334億美元，為2008年9月以來最低。中國在2013年的持有量是目前的兩倍以上。值得一提的是，中國銀行並非將100%的美債持倉透過相同的託管機構持有，也使用盧森堡和開曼群島等地的託管機構，因此官方數據無法反映全貌。

挪威尋求降低美債曝險

當中國銀行加大投入之際，挪威銀行投資管理公司則準備退場。在9月1日致挪威財政部的信函中，政府全球養老基金的管理機構建議將其固定收益基準中的政府債券比重從70%降至50%。基準的任何變更最終都需財政部批准，此程序歷來包含公開諮詢。

Modern Diplomacy估計，此調整將僅從美國公債減持約800億美元，資金將轉向抵押貸款支持證券、資產支持債券與投資級公司信用債，同時提高日本政府債券的比重。

NBIM將此舉定位為追逐風險溢酬，而非逃離美元。在其提交文件中，該行主張高政府債務已成為「已開發經濟體更普遍的特徵」，而非少數國家的特質，因此具有長期視野的基金持有它應獲得報酬。該行還建議以市值而非GDP衡量政府債券權重，並將新興市場排除在指數之外。

挪威財政部尚未就此提案設定公開期限。更近期的關注焦點是聯準會9月16日的利率決策，該決策將決定持有美債的成本，進而影響吸引中國銀行的利差是否足以讓它們持續買進。