根據 CoinShares 最新的季度分析，比特幣礦業的經濟效益已惡化至上市礦商不惜付費全面退出該行業的地步。

2026年第二季，涵蓋礦商生產一枚比特幣的平均稅前現金成本約達75,500美元，而比特幣季末收於58,400美元——不到其2025年10月歷史高點的一半。6月的月均算力價格跌至每PH/s/天27.7美元的歷史新低，使整個產業合計低於現金損益平衡點。

在此背景下，人工智慧的吸引力不言而喻。CoinShares估計，AI運算為礦商帶來的每兆瓦年化利潤約為150萬美元——約為比特幣挖礦目前每兆瓦50萬美元的三倍。這一差距有助於解釋本季出現的一波果斷企業行動。

Core Scientific支付了4,190萬美元取消15 EH/s的下一代挖礦硬體——這些硬體被形容為有史以來效率最高的晶片——同時管理層證實，其剩餘礦機的運作僅為抵銷合約電力義務。Keel於6月29日完全停止挖礦，第三季將申報零挖礦營收，成為首家到此里程碑的上市礦商。IREN表示其退出將在年底前基本完成，Cipher Digital則表示可能會在2027年底前退出挖礦。包括Keel與Cipher在內的多家公司以虧損出售比特幣儲備，為租戶籌建資料中心。

網路本身也反映了這場退潮。比特幣的算力從2025年10月的峰值下降約27%，至2026年2月降至850 EH/s——這是自中國2021年頒布禁令以來首次出現六個月的下滑——目前約低於歷史趨勢線50%，這一深度與以往減半後的投降階段一致。

比特幣挖礦經濟在第二季承受沉重壓力，而對礦商已掌握的電力基礎設施的需求持續成長。Luke Nolan ( @eazygambit ) 在我們2026年第二季的 @Bitcoin Mining… 中探討上市礦商的應對之道，以及這對該產業的意義 pic.twitter.com/au1rR0tn0O
— CoinShares (@CoinSharesCo) 2026年9月16日

監管重塑估值，但執行風險浮現

一項結構性限制正在加速礦業基礎設施的重新定價。全美30個州已記錄至少225項資料中心禁建或限制措施，其中151項仍然有效，紐約州更於2026年7月頒布首個全州暫停令。

與此同時，美國的電網互聯佇列約達2,600GW——超過該國全部裝置容量——等待時間中位數超過五年。已完成許可的專案通常可獲豁免，使現有已通電場地實際上成為無法複製的資產。近期一筆交易對已出租AI設施的估值約為每兆瓦2,700萬美元，而部分礦商未出租的已通電產能每兆瓦則低於300萬美元。

市場已對這一轉型進行定價。擁有已簽約AI或HPC產的公司平均以12.9倍EV/NTM銷售額交易，而無合約的持續經營礦商則為3.7倍。Keel是顯著的例外，儘管尚未簽下任何租戶，其倍數仍達18.3倍。

然而，目前披露的超過1,000億美元合約積壓，僅支撐約11億美元的年化AI/HPC營收，已開始計費的產能約為550MW，而已簽約產能超過4GW。對投資人而言，這意味著溢價已被計入價格，但營收尚未實現。按計畫時程轉化產能的公司，隨著營收跟上，其估值倍數應會壓縮；一旦延誤，目前的估值將越來越難以合理化。衡量這種轉化最清晰的近期指標，是已簽約產能與實際計費之間的差距，以及許可進度與已通電兆瓦數的推進情況。