比特幣加密保證金期貨的未平倉量降至 12%，570 億美元軋空是否已結束？
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- •根據 Glassnode 數據，採用加密資產作為保證金的比特幣期貨如今僅占各交易所未平倉量約 12%，較 2019 與 2020 年接近 100% 的水準大幅下降。
- •穩定幣保證金合約以美元作為抵押，避免了加密抵押品在 2020 年 3 月暴跌中出現的自我強化清算風險；當時 BitMEX 曾出現超過 10 億美元清算。
- •包括 Binance、Bybit 與 OKX 在內的主要衍生品交易所，已將產品線建立在穩定幣保證金合約之上，因交易者偏好更穩定的抵押品。
- •過去 24 小時的軋空引發 570.08 百萬美元清算，其中空頭損失 329.60 百萬美元，高於多頭的 240.48 百萬美元，Bitget 上一筆 103.54 百萬美元的比特幣部位為單一最大爆倉。
- •比特幣自約 57,000 美元反彈至接近 79,175 美元的週收盤價，當日上漲約 1.88%，但文中指出價格走勢與抵押品結構變化並無因果關係。
根據 Glassnode 的長期指標，採用加密資產作為保證金的比特幣期貨如今約占各交易所未平倉量的 12%。這與 2019 與 2020 年的市場情況相去甚遠；當時，加密保證金合約幾乎占未平倉量的 100%。未平倉量會計算所有已開立但尚未結算的期貨合約，因此這項指標不僅反映槓桿市場有多大，也反映其抵押品實際以何種資產計價。
在過去十年大部分時間裡，開立 BTC 期貨部位幾乎都意味著保證金以 BTC 計價。比特幣期貨交易者幾乎已不再使用加密資產作為抵押品。加密保證金部位以交易中的資產作為抵押，因此當價格下跌時，交易者的緩衝空間會在部位不利變動的同時縮水——這種回饋循環可能在市場波動最快時觸發追繳保證金。相較之下，穩定幣保證金部位以美元計價，因此即使交易波動，抵押品價值仍可維持。市場在 2020 年 3 月已見過這種循環：兩天的暴跌使比特幣最多下挫 50%，並透過當時的主要加密保證金平台 BitMEX 引發超過 10 億美元的清算；在拋售最 شدید的時刻，BitMEX 也曾短暫中斷。此後數年間，包括 Binance、Bybit 與 OKX 在內的最大衍生品交易所，已將產品線建立在穩定幣保證金合約之上。交易者只是選擇了更穩定的浮動方式。
轉向穩定幣的趨勢，也反映更廣泛衍生品市場的成熟。本月，Coinbase 透過 Hyperliquid 開放英國衍生品交易，槓桿最高達 50 倍；隨著升息押注降溫，比特幣 ETF 五天吸引 8.54 億美元資金；而 Strategy 削減了其比特幣持倉——這些都顯示機構資金流入通常以美元結算，而非以代幣結算。
本週現貨需求並未因此降溫。比特幣自約 57,000 美元反彈至接近 79,175 美元的週收盤價，在過去數月於 60,000 美元至 68,000 美元間低波動盤整後，今日上漲約 1.88%。不過，這些事件之間並不存在因果關係。
根據 CoinGlass 數據，過去 24 小時的清算是教科書式的軋空：570.08 百萬美元部位被抹去，其中空頭受創更重，達 329.60 百萬美元，對比多頭的 240.48 百萬美元。隨著價格上升，損失呈現連鎖擴大，其中比特幣的 295.41 百萬美元部位最大，而 Bitget 上一筆 103.54 百萬美元的 BTC 部位則是單一最大爆倉。
但即使兩者都反映了加密市場的當前狀態，這場軋空與抵押品結構轉變並不是同一件事。多年來，穩定幣保證金一直是主導結構，而整體趨勢始終朝著同一方向發展：美元抵押品持續取代加密資產，成為槓桿押注的基礎。
更廣泛接觸法幣市場，只會提高尋求交易加密資產的投資者曝險，進而使該代幣在交易遭破壞後較不容易出現重大價格波動。
然而，對市場而言，槓桿就是槓桿，不論其背後由何種資產支撐——美元保證金並未造成本週的清算，也不會阻止下一次清算。僅根據這些數據，比特幣的軋空可能尚未結束。兩個數據點都支持這一判斷，即使它們彼此獨立：一個是市場緩慢演變的結構，另一個是每日波動的雜訊。
