英格蘭銀行於10月29日展開一項諮詢，表明支持清算所接受代幣化形式的合格抵押品，意見回覆截止日期為2027年2月12日。此舉將考驗代幣化資產能否做到抵押品最終必須做到的事：經得起追繳保證金的檢驗。

英格蘭銀行的提案內容

英格蘭銀行的立場是，現行規則無須阻擋代幣化抵押品，前提是這些資產在壓力情境下仍能被估值、轉讓並兌換為現金。這並非全面批准。各清算所仍將自行決定接受哪些資產，而此次諮詢僅就穩定幣和代幣化貨幣市場基金等可能的未來資產徵詢意見。此類諮詢旨在闡明監管機構的思路，並在最終要求定案前徵求業界回覆。英格蘭銀行同時也監管英國認可的清算所，其中包括LCH Ltd——正是這些場所的保證金規則與現金截止時間，決定了繳存的代幣能發揮什麼作用。

英格蘭銀行的監管聲明草案提出一項警示：清算所應就代幣本身的條件判斷其流動性，而非假設其交易特性與所代表的傳統資產相同。不同的交易時間、轉讓權限以及對中介機構的依賴，都可能改變其出售的難易程度。

並非每筆追繳保證金都能以代幣支付

中央交易對手（CCP）居於交易雙方之間，承擔其中一方違約的風險。根據國際清算標準，它收取兩類保證金。初始保證金用於防範會員違約時可能累積的損失，而變動保證金則結算部位價值的每日變動。

這項區分決定了代幣能發揮的作用。如果清算所接受代幣化債券作為初始保證金，直接繳存可省去出售或贖回的程序。變動保證金則不同：LCH Ltd要求以現金支付，並以標準曝險的貨幣計價。代幣化債券或基金份額無法自行完成此類追繳；它必須先兌換成現金。

追繳保證金的四個時鐘

代幣依循一個時鐘運作，而追繳保證金所依賴的各個環節則依循其他時鐘：

• 代幣——在鏈上轉移，包括週末
• 名冊——依過戶機構的時程更新
• 現金截止——LCH英鎊存款須於倫敦時間16:00前完成
• 付款——CHAPS於工作日06:00–18:00運作

**名冊。**摩根大通的代幣化貨幣市場基金顯示了前兩個時鐘如何脫節。JLTXX招募文件（5月13日發布、8月17日修訂）指出，所有權由過戶機構的投資人名冊決定，而非代幣餘額。代幣可以在非工作日轉移，但新持有人只有在名冊更新後才成為所有者，所有權並追溯至收到代幣的時間。摩根大通於10月22日將JLTXX和MONY帶到Solana，擴大了代幣可流通的範圍，這是其推動代幣化基金的一部分——但決定所有權的仍是名冊。代幣化貨幣市場基金正是英格蘭銀行諮詢中點名作為可能未來抵押品的資產類別，因此名冊與代幣之間的區分，其影響不僅止於單一發行機構。

**現金。**LCH公布的通用清算會員現金存款截止時間為：歐元14:30、英鎊16:00、美元19:00，均為倫敦時間。英國的CHAPS支付系統通常於工作日06:00至18:00運作，英格蘭和威爾斯的銀行假日除外。如果代幣可以在週日轉移，但其買方、贖回櫃檯或支付系統均未營業，現金仍得等到週一。

快速交付的實際價值

即使代幣即時送達，接收方也很少按其全額價值計算。它會套用折價（haircut），即在資產能夠出售之前，用以緩衝價格下跌的折扣。以假設的2%折價計算，面對1,000萬英鎊的追繳要求，仍須另籌20萬英鎊現金。這些數字僅為說明之用，並非任何CCP公布的折價率。

接受與否也取決於資產落地的場所。在一個場所被接受的代幣，未必在另一個場所自動具備資格——這一缺口已經在銀行將代幣化基金作為抵押品的處理方式中顯現。

在抵押品主張產生實際意義之前

追蹤一項資產從指示到被接受、再到現金（若追繳要求以現金支付）的過程，歸結為四項檢查：

1. 接受——明確的接收方、合格資產、受支援的網路，以及適用的帳戶條件。
2. 控制——哪一份紀錄決定所有權，以及接收方何時能實際行使權利。
3. 可用價值——估值方法、折價，以及資產可計入比例的任何上限。
4. 現金取得——在需要現金時，須在截止時間前透過出售、回購或贖回取得正確的貨幣。

在代幣可被直接繳存並即時入帳的場合，較少的交接環節或可加快抵押品調動。在仍須兌換為現金的場合，兌換過程及其結算時間窗口決定了速度。第一家公布其接受哪些代幣、入帳速度多快，以及危機時如何出售這些代幣的清算所，將揭示這些速度優勢在面對追繳保證金時能保留下多少。

本文僅供參考，不構成財務或投資建議。

來源：Coindoo