在投资者普遍聚焦人工智能热潮之际，一群负责协助美国政府借款的华尔街银行家发出的警告却几乎没有引起关注。

在8月5日发布的会议纪要中，财政部借贷顾问委员会（TBAC）——一个由资深债券交易商和投资者组成、负责为财政部筹资业务提供咨询的小组——警告称，若维持当前拍卖规模，联邦政府在2027至2028财年将面临1.45万亿美元的资金缺口。这一缺口凸显了国债规模的庞大程度——目前国债总额已超过35万亿美元，近年来每年增长超过2万亿美元。

要理解其中的含义，需要了解华盛顿实际的借款方式。财政部并非一次性获取一笔巨额年度贷款，而是通过定期计划的债务拍卖来筹集资金。最短期限的工具通常被称为"国库券"（T-bills），期限在一年或更短；而较长期限的中期和长期债券——被称为"附息债券"（coupons）——期限从两年到三十年不等。

国库券目前为华盛顿提供了一个以相对较低成本借款的难得机会。截至撰稿时，三个月期国库券收益率约为3.8%，10年期国债收益率接近4.6%，30年期国债则处于数十年来高位，超过5%。

财政部长斯科特·贝森特异常严重地依赖较低的短期利率来为约2万亿美元的年度赤字融资。目前短期国库券约占所有可交易国债的四分之一，远高于约15%的历史正常水平，这意味着政府很大一部分借款必须在数月而非数年内进行再融资。这一策略压低了账面借贷成本，却使政府面临更大的通胀和利率上升风险。

TBAC自身的会议纪要反映了日益加剧的压力：利息成本上升推动财政部支出出现最大单年增幅，增加了1200亿美元。政府年度债务利息支出现已超过1万亿美元——超过了美国的国防开支。

乔恩·希尔森拉思是一位资深美联储观察人士，曾在《华尔街日报》工作数十年，现担任咨询公司Serpa Pinto Advisory的负责人，他对这一趋势表达了担忧。

"如果未来几年金融体系出现裂缝，我一直预期它们会出现在国债领域，"他在接受采访时表示。"如果你回顾任何一次严重的金融危机，只需追踪债务的流向就够了。"希尔森拉思指出，2008年那指的是抵押贷款，但如今"所有增长都集中在联邦债务上"

据希尔森拉思分析，更大的问题在于财政部与美联储政策之间正在形成的冲突。正当财政部可能被迫重新转向较长期债券之际，新任主席凯文·沃什领导下的美联储正在缩减自身的资产负债表——这一过程被称为量化紧缩，即央行允许其持有的国债到期后不再将收益再投资，实质上增加了市场需要消化的债券供给。TBAC会议纪要显示，交易商预期美联储持仓将向较短期限和更多国库券倾斜。希尔森拉思表示，由沃什任命的一个新美联储委员会定于12月就资产负债表提交报告，几乎必然会得出结论认为美联储持有的长期国债过多，必须予以削减。其结果将是两波长期债券供给浪潮同时涌入市场，而可用买方却在减少。

"归根结底还是基本面问题，"希尔森拉思说。"特朗普和新国会上台后选择不对赤字采取任何行动。"

这一策略并非始于贝森特。他的前任珍妮特·耶伦最先大量依赖短期国库券来帮助弥补赤字，而贝森特当时正是她最尖锐的批评者之一。2024年，他支持并传播了经济学家斯蒂芬·米兰和努里尔·鲁比尼的一篇有影响力的分析，该分析指责耶伦领导下的财政部进行"活动主义发债"——通过大量向市场投放国库券来压低长期收益率，以便在选举前营造出有利的经济景象。如今贝森特坐上了耶伦的位置，却采取了几乎相同的策略，而米兰本人则在特朗普政府中任职。

对大多数美国人来说，后果是切实的：以国债收益率为基准的抵押贷款利率仍高于6%，而发达世界大部分地区的利率接近4%。希尔森拉思将国债称为"全球金融体系中最后的抵押品"，是几乎所有其他资产的定价基础。

希尔森拉思指出，日本和中国等海外持有者一直在逐步将资产多元化至黄金，而非抛售债券或完全"卖出美国"——这一趋势为华盛顿政客争取了时间，但仅仅是推迟了根本问题的解决。

"我们正像温水煮青蛙一样，慢慢把自己煮死，"希尔森拉思说。