美国经济的内在强势很容易被忽视。高企的油价和民众对生活成本的悲观情绪，掩盖了近期经济的强劲程度：经济不仅吸收了特朗普总统（Donald Trump）的关税冲击和伊朗战争的影响，而且正在过热运行。

美联储（Federal Reserve）政策制定者本月上调利率以遏制通胀时，实际上已经承认了这一点——他们判断经济不仅稳健，而且蓬勃兴旺。

然而，这种强势是把双刃剑。经济过热将带来更多通胀压力的前景，推动美国国债收益率飙升，使40万亿美元美国国债的偿付负担更加沉重。其结果是，经济如同困在仓鼠轮上——拼命奔跑以跑赢借贷成本，因为一旦减速，债务的增长速度就会超过经济本身。

经济增长仍在赢得这场比赛

目前，GDP增速仍领先于利率水平。经通胀调整后的增速约为2%，而包含通胀在内的名义增速远高于6%——仍超过5.16%的10年期美国国债收益率，即政府的长期基准借贷成本，尽管自伊朗战争爆发以来该收益率已跳升超过整整一个百分点。这两个利率之间的差距正是决定债务算术的关键数字：增速高于借贷成本，债务负担相对于经济规模就会稳步减轻；反之，利息的复利增长就会超过支撑它的税基。第三季度经济增速可能进一步加快：最新公布的9月份美国商业活动指数创下五年新高。

AI热潮是这台引擎的动力

AI热潮与这种增长势头密切相关。Alphabet、Amazon、Microsoft、Meta、Oracle和SpaceX等所谓超大规模企业的资本支出今年预计将达到8700亿美元，高于2025年的4700亿美元；标普全球（S&P Global）上个月估计，这几家超大规模企业的支出到2027年将超过1.3万亿美元。据经济学家Stijn van Nieuwerburgh称，这轮AI建设潮有望超越当年的铁路狂热，成为美国历史上最大的繁荣。

资本洪流也在从科技行业蔓延至所谓的旧经济。Caterpillar和GE等巨头正是数据中心热潮的最大受益者之列。

瑞银（UBS）经济学家Jonathan Pingle上周三在报告中写道："AI投资脉冲向其他行业外溢的广度和规模既出人意料，又极为可观。""AI带来的需求脉冲似乎正在外溢，推动科技行业以外的资本开支需求。"

华盛顿自身也在提供刺激。联邦政府每年2万亿美元的预算赤字为增长提供了更多燃料：Research Affiliates今年年初在报告中指出，政府通过发债筹集的资金中有相当一部分进入了消费者口袋，主要途径是福利支付，最终会提振企业利润和股票估值。

这套算术还能撑多久？

一些华尔街分析师一直警告，AI泡沫即将破裂，这将使经济中最火热的引擎熄火。AI智能体失控的案例，以及这项技术甚至可能毁灭人类的担忧，已引发放缓发展的呼声——或许投资也会随之减少。更高的借贷成本同样可能令AI支出降温。

洛克菲勒国际（Rockefeller International）董事长鲁奇尔·夏尔马（Ruchir Sharma）预测，当10年期收益率决定性地突破5%时，泡沫可能破裂，这将预示着"一个货币更紧的新时代，届时AI大型项目将更难获得融资"。他在近期一篇《金融时报》（Financial Times）评论文章中指出，收益率突破5%还将开始逼近名义GDP增速，使国家债务更加不可持续。

这正是负责任联邦预算委员会（Committee for a Responsible Federal Budget）所担忧的。这个预算监督机构多年来一直在就美国债务的轨迹敲响警钟，并预计GDP增速终将落后于借贷成本。

CRFB上周三表示："鉴于新发美国国债和票据的利率在5%左右，而中期名义经济增速预计更接近4%，美国正在步入债务螺旋。""这可能引发财政危机，进而导致失业率飙升、资产价格崩溃、通胀暴涨、收入下滑、税收急剧且出乎意料地增加以及政府支持被削减，或以上多种情形同时出现。"

毕竟，经济增长放缓并不一定会压低债券收益率。收益率的上升有多方面原因。其他高负债国家和AI超大规模企业都在争夺债券投资者的资本，因此国债拍卖需要有吸引力的收益率才能获得足够的需求。

地缘政治环境也带来更多压力。近期的战争、贸易摩擦和灾难造成的冲击如此频繁，以至于它们不再被视为一次性事件，而是世界更加动荡不安的征兆——这种风险同样会被计入收益率之中。

美联储遏制通胀的意愿仍是一个不确定因素。主席凯文·沃什（Kevin Warsh）凭借其鹰派立场赢得了一定信誉，但市场可能很快转向对付他，逆转美国目前享有的GDP-债务的有利算术。

华尔街资深人士埃德·亚德尼（Ed Yardeni）——他在上世纪80年代创造了"债券义勇军"（Bond Vigilantes）一词——上周三在报告中写道："过去，尤其是在上世纪80年代，债券义勇军曾将债券收益率推高至名义GDP之上，以令经济减速。""他们迄今还没有这样做。风险在于，如果美联储未能遏制通胀，他们就会这么做。"

本文最初发表于 Fortune.com。