过去一个月，山寨币整体表现亮眼，TOTAL2ES——一项衡量除比特币和稳定币之外所有加密资产总市值的指标——上涨接近 32%。过去一周，Zcash 等大市值山寨币以及 Dash 等老牌币种录得两位数涨幅。按市值排名前 100 的加密货币中，另外两个值得关注的资产是 Uniswap 的 UNI（上涨 39.1%）和 Arbitrum 的 ARB（截至发稿时上涨 107.4%，涨幅超过一倍）。据 CoinGecko 数据，对 ARB 而言，这是自 1 月初以来的最高价位，而 UNI 上次交易到这一水平还要追溯到去年 11 月。

这两轮上涨都可以追溯到同一个源头。Robinhood Chain 是约两个月前上线的网络，现已成为整个加密领域产生手续费最多的链，而 Uniswap 和 Arbitrum 正是距离这笔资金最近的两个协议。该链是基于 Arbitrum 技术栈构建的二层网络，并与券商 Robinhood 合作运营，这意味着主流散户交易群体——正是 Robinhood 通过零佣金股票交易培养起来的用户——如今可以直接在链上进行兑换并交易代币化股票。该链的累计 DEX 交易量已突破 400 亿美元大关，日链收入超过 400 万美元，超过 Hyperliquid、Ethereum、BNB Chain 和 Base。

Uniswap 收走了几乎全部交易流

Uniswap 是 Robinhood Chain 上的主要交易所，该网络上几乎所有的交易都发生在那里。该交易所在这条链上每美元交易的收入也高于其他任何地方。在 Robinhood 网络上，它从每美元交易中留存 0.465%，而在其余部署上的费率为 0.214%。代币化股票是造成这一差异的主要原因，因为它们在 Uniswap 费率最高的层级中交易。这些交易对在 8 月份几乎不占链上交易量，但目前占比约为 4.1%。这一变化反映了券商和发行方向公共区块链上代币化股票的更广泛推进，这一趋势在过去一年中已从试点阶段进入实际交易阶段。

费用开关将交易量转化为供应量缩减

一年前，UNI 代币本身对这一动态的反应不会这么大。当时由流动性提供者收取手续费，代币被排除在这一循环之外，直到 UNIfication 升级彻底改变了这一机制。随着费用开关的启用，手续费如今被用于回购并销毁 UNI，将其永久移出流通。这是 Uniswap 历史上首次由协议活动直接减少代币供应量，因此曾经只与流动性提供者相关的交易量数据，如今直接进入 UNI 的代币经济学。

其机制环环相扣：更多 Robinhood 用户带来更多 Uniswap 交易量，更多交易量产生更多手续费，更多手续费销毁更多 UNI。

Arbitrum 的份额写进了合约

ARB 的关联方式有所不同。Robinhood Chain 基于 Arbitrum 技术构建，根据 Arbitrum Expansion Program，该链将净协议收入的 10% 返还给 Arbitrum，其中 8% 划入 Arbitrum DAO 金库，2% 划给开发者公会。

截至 9 月初，该安排运行 30 天的总额约为 132 万美元。与 Uniswap 从同一条链上获得的 7873 万美元交易手续费相比，这只是个零头。这笔资金也流入由 DAO 治理控制的金库，而不会以任何直接方式到达 ARB 持有者手中——这意味着 ARB 的上涨反映的是对 Arbitrum 作为机构链基础设施层日益重要的押注，而非对代币持有者的直接现金分配。

一条链、一家公司、三分之二的费用

集中度是值得关注的部分。Uniswap 花了多年时间将自己铺展到数十条链上，这种扩张正是其初衷。而如今，其手续费收入的大部分依赖于由一家上市公司券商控制的单一网络，而这家券商需对美国证券交易委员会（SEC）及其股东负责。

如果 Robinhood 调整兑换的路由方式、改变其费用结构，或遭遇监管问题，当前支撑 UNI 价格的销毁速度也会随之收缩。Uniswap 此前从未承担过这种单一交易对手敞口。代币化股票仍是一个新兴产品类别，美国监管机构对其的处理方式仍在演变，这在交易对手风险之上又叠加了一层政策依赖。

目前，增长故事仍在主导市场叙事。该链不断刷新交易量纪录，销毁量持续攀升，两个代币的价格也相应被重新定价。接下来需要关注的是：Robinhood Chain 的收入流能否持续复利增长，支付给 Arbitrum DAO 的 Expansion Program 款项是否随之增加，以及两个协议是否会分散目前处于两轮上涨核心的这种集中度。