8月18日发布的规则将合规义务加于交易所、钱包和经纪商——而不仅是稳定币发行方。同日，FASB提出了一项比任何监管要求都更严格的现金等价物测试。

多数报道将美国财政部新的稳定币拟议规则框定为发行方许可框架。这种表述并不完整。更具实质影响的是拟议的§1523.3——这一条款将迫使交易所、经纪商和钱包服务商进行运营调整——其规定，数字资产服务提供商不得向美国人要约或销售支付稳定币，除非该代币由许可发行方发行。这是一种分销商义务：发行方必须获得许可，平台必须核查。这一结构在其他金融合规体系中很常见，即由中介机构承担客户引入和核查义务，而非仅依赖产品发起方的资质。

财政部于8月18日在《联邦公报》上发布了拟议规则制定通知（NPRM）（91 FR 53368，案卷号TREAS-DO-2026-0496，RIN 1505-AC95），落实《GENIUS法案》——即《美国稳定币指导与建立国家创新法案》第3条。拟议规则将创建新的12 CFR第1523部分。根据《联邦公报》DATES部分，意见征集截止于2026年10月19日。§1523.3的禁令将于2028年7月18日生效；发行方的法定许可要求则自2027年1月18日起生效。

同日，财务会计准则委员会（FASB）发布了一份修订ASC主题230（现金流量表）的征求意见稿，提出以三要件测试来判定稳定币是否属于现金等价物。下文所述的该测试比《GENIUS法案》的许可发行方标准更窄、更难满足。FASB的意见征集截止于2026年11月19日。

两项规则均未最终定稿，也均未生效。

NPRM的实际要求

NPRM由三个操作性章节构成。拟议§1523.2涉及发行，拟议§1523.3涉及要约与销售，拟议§1523.4设立安全港：包括《GENIUS法案》第5(f)条项下的待决申请、异常与紧急情况豁免，以及微量交易。

NPRM中列明的法定豁免涵盖点对点转账、同一母公司实体账户之间的跨境转账，以及软件自托管钱包。其余一切——包括向美国人输送支付稳定币的交易所、经纪商或托管钱包——均落入§1523.3的范围。

NPRM将“位于美国”定义为实际身在美国境内的个人（临时在美的非居民除外），以及在美国某州注册成立或主要营业地位于美国的实体。文件包含43个编号问题，就如何细化这些定义和义务征求公众意见。这43个问题中没有一个是明确针对收益的；《GENIUS法案》对发行方支付收益或利息的禁止作为法定禁令贯穿NPRM，而非拟议规则制定的主题。

外国发行方被单独处理。根据第18(a)条，外国发行方必须受可比外国监管制度监管、向OCC注册，并证明具备遵守美国合法命令的技术能力。NPRM对在该规则生效时无法证明该合规能力的外国发行稳定币设定了即时限制。财政部将如何定义或测试这一“技术能力”，是NPRM提出但未回答的悬而未决问题。可比性判定具有实际影响：欧盟的《加密资产市场法规》（MiCA）自2024年12月起生效，是目前最成熟的外国稳定币监管制度，财政部是否将MiCA授权视为“可比”，将决定哪些离岸发行方能够触达美国用户。

《GENIUS法案》第3(f)条项下的处罚可达每次违规100万美元，明知参与非法发行者最高可判处五年监禁。财政部长斯科特·贝森特在随规则发布发表的声明中表示，财政部欢迎利益相关方的意见。

分销商难题

§1523.3的实际重量落在平台上，而非《GENIUS法案》头条条款所针对的发行方。上市支付稳定币的交易所或经纪商将需要一种机制，在向美国人销售之前核实该代币的发行方是否持有许可发行方身份。然而，拟议规则尚未明确必须实施何种类型的机制。

这一核查问题是现实存在的。《GENIUS法案》的发行方许可制度到2027年1月18日才生效，而§1523.3的分销商禁令到2028年7月18日才生效。发行方许可与分销商义务之间18个月的时间差大概是有意为之，给许可发行方在平台被要求核查之前站稳脚跟的时间。但NPRM并未说明平台应如何执行该核查，也未说明何种文件构成充分的尽职调查。

美国银行家协会另行敦促国会在《CLARITY法案》的语境下收紧关于分销费用安排的措辞——具体而言，即通过交易所将准备金收益输送给持有者、在功能上类似于收益但在技术上并非发行方支付利息的安排。

《GENIUS法案》的收益禁止在发行方层面运作。发行方向交易所支付分销费用、交易所再向持有者传递价值，是否违背该禁令的精神，是NPRM未解决的问题。

Ethena的USDe确实支付收益，但根据《GENIUS法案》的定义，其明确不属于支付稳定币。根据发布时DefiLlama的数据，截至8月20日其供应量为40.38亿美元。

FASB的测试更严格

会计问题与监管问题是分开的，FASB于8月18日发布的征求意见稿比NPRM划定了更严格的界线。对申报主体而言，实际利害关系很直接：被归类为现金等价物的稳定币计入现金流量表的现金项，而未通过测试的稳定币则作为非现金项目列示——这一分类可能实质性地改变报告的流动性状况。

FASB根据ASC主题230提出的稳定币现金等价物三要件测试要求：

1. 拥有按需向发行方兑换已知金额现金的合同权利；
2. 发行方在独立账户中持有至少1:1的短期高流动性资产准备金；以及
3. 二级市场流动性不能替代直接赎回权。

FASB主席理查德·琼斯将其概括为三个问题：你是否有权获得现金、是否可按需兑现，以及这一权利由什么支撑。

第三个条件是关键的筛选条件。一种在二级市场按面值交易但缺乏与发行方直接合同赎回权的稳定币，无论其市场流动性如何，都无法通过测试。FASB表示，在编制方报告处理方式不一之后，正在向ASC主题230增加示例以促进更一致的应用。征求意见稿还要求申报主体披露现金等价物的重要组成部分及其金额。意见征集截止于11月19日。

市场现状

截至8月20日，DefiLlama显示稳定币总市值为3009.4亿美元。USDT占1829.97亿美元，约占市场的60.81%。USDC为719.67亿美元，其后依次为USDS（67.13亿美元）、DAI（47.67亿美元）、USDe（40.38亿美元）、PYUSD（27.58亿美元）和RLUSD（17.61亿美元）。

Visa Onchain Analytics报告，2026年6月经调整的稳定币交易量达到创纪录的1.79万亿美元，其中USDC约占该交易量的67%。

Circle于8月5日公布2026年第二季度业绩：收入与准备金收益7.01亿美元（同比增长7%）、持续经营净利润4800万美元、调整后EBITDA 1.43亿美元（增长8%）、流通中的USDC 733亿美元（增长19%）、链上USDC交易量14.8万亿美元（增长151%）。分销、交易及其他成本合计4.12亿美元（增长1%）。

Circle将其2026年其他收入指引上调至3.10亿–3.30亿美元，并披露Arc公共主网将于2026年9月16日上线。OCC于7月10日批准Circle设立First National Digital Currency Bank, N.A.的最终许可——不过该国家信托银行牌照是与《GENIUS法案》许可支付稳定币发行方身份不同的批准，后者仍属另行认定。

Tether的2026年第二季度鉴证报告（覆盖截至6月30日的季度）由BDO于7月31日编制并发布。报告显示总准备金为1877.5亿美元，对应流通中约1846亿美元的USDT。该鉴证并非审计。报告披露，超额准备金环比从约82.3亿美元降至约41.1亿美元，非现金准备金资产包括约146.2吨黄金（估值约188.3亿美元）和约98,933枚BTC（估值约58.0亿美元）。

监管层级

NPRM是尚未完成的监管体系中的一层。OCC的《GENIUS法案》实施方案 reportedly 长达376页，自2026年2月起公开征求意见。货币监理官乔纳森·古尔德8月19日在SALT会议上表示，OCC“有意快速推进”，目标是在2026年11月前出台OCC最终规则，以便申请能在“新一年内”得到处理。截至8月20日，美联储理事会的《GENIUS法案》规则仍未出台。

《GENIUS法案》于2025年7月18日签署。实施细则的法定期限为2026年7月18日——该期限已经过去。该法案的核心生效日期为2027年1月18日。

2025年12月，OCC向BitGo、Fidelity Digital Assets、Paxos和Circle颁发了有条件国家信托银行牌照。待决申请人包括Bridge National Trust Bank、Laser Digital National Trust Bank（野村关联公司）和Morgan Stanley Digital Trust。再次强调：国家信托银行牌照并不等同于《GENIUS法案》项下的许可支付稳定币发行方身份。

参议院在夏季休会前未对《CLARITY法案》进行表决；预计将在2026年9月复会后采取行动。据报，2026年5月形成了关于稳定币奖励的Tillis–Alsobrooks妥协方案。

需关注的关键日期：

• 2026年9月 —— 参议院复会；预计《CLARITY法案》有动作
• 2026年10月19日 —— 财政部NPRM意见截止日（以《联邦公报》DATES部分为准）
• 2026年11月 —— 古尔德监理官的OCC最终规则目标
• 2026年11月19日 —— FASB征求意见稿意见截止日
• 2027年1月18日 —— 《GENIUS法案》发行方许可生效日
• 2028年7月18日 —— §1523.3分销商禁令生效日

NPRM的43个问题未能完全回答的是运营层面的问题：当2028年7月到来时，交易所究竟应如何确认某代币的发行方是许可发行方——以及如果Tether不是，约1830亿美元的USDT将面临什么。