根据IMF的10月《全球金融稳定报告》，其所研究的代币化股票交易中有超过一半发生在美国常规交易时段之外——涵盖盘前、盘后、隔夜及周末时段。代币化股票是追踪上市股票价值的区块链代币，在全天候运行的加密市场基础设施上换手，而其标的股票所在的交易所则按固定时间开闭市。这一发现凸显了代币化股票成长为全天候市场的速度之快，也引出了一个实际问题：这些时段内显示的价格究竟代表什么？

大部分交易发生在锚定最薄弱的时段

这一发现具有两面性。投资者显然希望在股市休市时仍能交易股票，而IMF发现初步证据表明，代币化的隔夜收益与次日开盘后不久的传统股票收益趋于一致。报告的方法论附录描述了一项针对五只股票的测试，使用了中心化交易所的代币数据以及开盘时和开盘五分钟后的传统价格。两个市场可能只是对同一消息作出反应，但代币价格确实在传递信息。报告本身也称该证据属于初步性质，这一模式在更广泛的代币化市场中的适用程度仍有待更多数据验证。

问题在于时机。投资者青睐的时段恰恰是缺乏常规时段股价可作对比、订单簿更薄、且部分发行方不提供直接赎回的时段。价格可能具有参考价值，但交易成本仍然高昂。

那么价格由谁决定？

答案取决于订单流向何处，同一只代币化股票可能同时存在三种不同的价格：

• **订单簿交易所：**做市商和其他交易者挂出买卖报价，价格形成于买卖双方的交汇处。
• **去中心化交易所：**流动性池决定价格，交易往往跨多个池路由，套利交易者则将其拉回与其他场所一致的水平。
• **发行方平台：**发行方根据订单规模、库存和市场状况为每个请求单独报价。

当股市休市时，三者都在没有实时标的报价的情况下定价，因此无论谁在报价，都会预留更大的风险空间。Ondo正是这样说明的：其非交易时段文档提醒，周末和假日点差会更宽，规模限制也更保守。

钱包中显示的数字可能并非以上三者中的任何一个。它可能是最近一笔成交、一个参考估值，或是针对特定订单的报价。Ondo的定价文档正是这样区分其参考代币价格与针对特定买入或卖出的报价的，而二级市场场所还可能在此基础上加收自己的费用。对于计划退出的人来说，有用的数字是扣除成本后整个仓位能套现多少——而一笔小额的近期成交对此说明不了什么。

核实一个代币对应多少份额

在将代币与股票进行比较之前，先弄清一个代币代表多少股。Ondo将其产品描述为全收益追踪器：再投资的股息可能增加每个代币对应的标的股份数量，受支持的显示界面会通过乘数调整余额或单价。

一个代表100美元股票1.02股的代币价值102美元。与100美元的股价并列来看，这看起来像2%的溢价，尽管两者每股价值完全相同。xStocks通过重定基（rebasing）以不同方式处理股息和股票拆分，因此调整方式取决于发行方和具体代币。

法律包装形式也不同。持有有支撑的代币并不等同于出现在公司的股东名册上——Coindoo在其对GMEx持有者实际拥有什么的分析中阐明了这一区别。

点差的代价

一个市场可能朝正确方向移动，但交易成本仍然很高。用整数来算一笔账：

• 应用显示：100.00美元
• 以101美元买入10个：1,010.00美元
• 以99美元卖出10个：990.00美元
• 往返成本：20.00美元
• 占买入金额的比例：约2%

这还是在不计费用、价格完全没有变动的情况下。规模会让情况更糟：如果最优价位附近只有少量代币可卖，更大的订单会消耗订单簿更上方更贵的卖单。网络费用以及结算代币与美元之间的兑换也会增加成本。

与股票进行比较

代币交易价格高于前收盘价并不一定意味着定价过高；自收盘以来消息可能已经推动股价变动。股票也在延长时段交易，只要存在这些时段的报价，它们就比收盘价是更好的参照标准。FINRA——监管美国券商的自律组织——提醒，延长时段市场流动性更薄，各场所之间的价差更大，波动更剧烈，且其价格并不能确定下一次常规时段的开盘价。

公平的比较需要同时匹配交易时间和交易规模。在没有实时股票报价的情况下，诚实的描述只能是“高于或低于最近收盘价”。下一次开盘是一个有用的后续验证，但它并不是隔夜交易者当时真正能拿到的价格。

交易与赎回遵循不同的时间表

当有人能买入较便宜的一方并卖出或赎回较贵的一方时，代币与股票之间的价差就会收敛。这只有在发行方正常处理业务时才可行，而各发行方的时间表各不相同：简化图表通常标注常规美股时段（工作日美东时间上午9:30至下午4:00）、二级交易、发行方处理业务，以及以更宽点差和规模限制开放的非时段交易。交易者应核实每个发行方的确切处理时间。

xStocks将全天候二级交易与发行和赎回分开，后两者每天24小时、每周5天运行。在周末卖出的人只能依赖找到其他买家。Ondo在周末和假日继续为选定资产报价、铸造和赎回，但点差更宽、规模限制可能变动，且一旦达到这些限制，请求可能会被拒绝。

第三个时钟存在于借贷市场。代币的交易价格与借贷协议赋予其作为抵押品的价值可能按不同的时间表更新，正如Coindoo在其关于代币化股票贷款在周末会发生什么的文章中所解释的那样。

在非交易时段交易之前的检查清单

在根据隔夜或周末价格采取行动之前，请完成四项检查。第一，换算成股数：在比较价格之前，先弄清一个代币代表多少标的股份。第二，针对你想要交易的确切数量索取真实报价，而不是依赖投资组合界面上的数字。第三，观察市场的买卖两侧，因为买入价与卖出价之间的差距就是改变主意的成本。最后，了解你的退出途径：确认仓位现在能否向发行方赎回，还是只能卖给其他买家。

本文仅供信息参考，不构成财务或投资建议。