Tether 已完成其历史上首次年度财务报表全面审计。KPMG 美国分所对这家稳定币发行商的 2025 财年出具了无保留意见，并确认其储备盈余为 68.14 亿美元。

Tether 发行 USDT，这是按市值计算最大的稳定币。由于该代币与美元挂钩，储备必须覆盖每一枚流通中的代币。在实际应用中，USDT 首先充当加密货币交易所的交易和结算流动性，并为难以进入美国银行体系的地区提供美元敞口。该公司早在 2017 年就提出过进行一次全面审计的展望，但此后仅交付了季度证明。如今，KPMG 首次审查了完整的年度账目，而不仅是储备持有量。截至 2025 年底，USDT 流通量约为 1,865 亿美元。该代币目前在全球加密货币中排名第三，市值略低于 1,830 亿美元。

审计涵盖的内容

该审计意见遵循 AICPA 审计准则，会计处理则基于美国公认会计原则（US GAAP）。无保留意见意味着审计师未对相关数据提出任何重大保留。这使该报告与以往的证明存在根本区别，后者仅在事先商定的程序下确认单一报告日的持有量。相比之下，全面的财务报表审计还涵盖系统、估值和内部控制。

KPMG 的工作涵盖资产负债表、利润表、权益变动表和现金流量表，以及底层交易和交易对手。对于机构用户而言，这改变了证据基础：在此之前，所有风险评估都依赖于时点确认，无法洞悉控制体系。

储备构成

美国国债构成最大的储备板块，约为 1,410 亿美元，创下该公司纪录。公司自身将这一持仓与主权国家持仓相比较，并将自己列入全球最大的美国政府债券持有者之列。截至资产负债表日，储备中存有约 130 吨实物黄金，价值 174 亿美元，高于 2025 年第三季度的 129 亿美元。对于这部分贵金属，KPMG 还在现场对每一根金条进行了逐一查验。

截至资产负债表日，比特币持仓约为 84 亿美元，此前在 2025 年 9 月底约为 99 亿美元。担保贷款总计约 146 亿美元，同样截至 2025 年 9 月底。因此，所报告的 68.14 亿美元盈余量化了超出所有已发行代币支撑所需的资产。

2025 年期间，储备构成发生了明显变化。2025 年年中，美国国债仍占资产的约 78%，与此同时，公司还大幅增加了黄金、比特币和担保贷款。Tether 以分散化和额外收益来解释这一做法。

2025 财年，该发行商实现利润超过 100 亿美元，较上一年的约 130 亿美元下降约 23%。同期，USDT 流通量增长了约 500 亿美元。流通量上升与盈利下降之间的反差十分突出。

从失败的 Friedman 审计到四大审计意见

2017 年，Tether 聘请审计事务所 Friedman LLP 进行一次全面的财务报表审计。然而，2018 年 1 月，该项业务在未取得结果的情况下终止。此后，该发行商仅发布季度证明，最近一次由 BDO Italia 出具。这类基于商定程序的报告仅确认某一报告日的储备，而内部控制和完整账目不在其授权范围之内。因此，以化名博主 Bitfinexed 为代表的批评人士多年来一直认为该公司无法被审计。公司高管后来多次表示将获得四大审计事务所之一的审计意见，并将时间表定为数月而非数年。

2021 年，监管清算随之而来。美国商品期货交易委员会（CFTC）就有关 USDT 美元支撑的误导性陈述对 Tether 处以 4,100 万美元罚款；在 2016 年至 2019 年间，被审查的日子中仅有 27.6% 的时间美元储备完全覆盖该代币。与此同时，Tether 与纽约州总检察长以 1,850 万美元达成和解。争议集中在两点：一是缺失的 1:1 支撑，二是向姊妹交易所 Bitfinex 提供的 8.5 亿美元贷款，而该贷款又被用于弥补资金早前在支付处理商 Crypto Capital 被查封所造成的损失。

正是在这一背景下，这份审计意见的意义远不止于一种形式。首席执行官 Paolo Ardoino 对这一结果作出了如下诠释：

"Some may call this the end of a long journey, we see it as the beginning of the next." — Paolo Ardoino, CEO, Tether

审计范围未覆盖整个 Tether 集团

首先，该审计意见仅适用于 Tether International, S.A. de C.V.。这一实体发行 USDT，但并不代表整个集团。控股结构还包括 Tether International Limited、Tether Operations Limited 以及矿业公司 Zettahash Limited，这三家公司均位于英属维尔京群岛，此外还有位于香港的 Tether Limited。其他英属维尔京群岛实体经营大宗商品和投资业务。然而，Tether 将这一结果作为对整个发行商的确认来传达，而 KPMG 的审计意见并未单独报告这些公司。该公司称此次审计本身是金融史上规模最大的首次审计。

其次，数据本身仍是一个未决问题。2026 年 1 月底发布的截至 2025 年 12 月 31 日的 BDO 证明显示盈余为 63 亿美元，而 KPMG 的全面审计对同一报告日给出的数字为 68.14 亿美元。约 5 亿美元的差异从何而来仍不清楚；可能的解释包括估值方法不同、后续调整或合并范围不同。

此外，完整的审计报告并未公开，因此所有已知数据均来自 Tether 自己对结果的摘要。其所称的全球超过 6.5 亿用户的数字同样缺乏外部确认，仅来自公司公告。2025 年 1 月，该集团将总部从英属维尔京群岛迁至萨尔瓦多，此前该国已向其颁发了数字资产服务提供商牌照。此后，母公司一直为 Tether Holdings El Salvador S.A. de C.V.。

Circle 上市加大了 Tether 面临的透明度压力

这份审计意见发布的时机正值竞争加剧的阶段。竞争对手、稳定币 USDC 的发行商 Circle 于 2025 年 6 月在纽约证券交易所（NYSE）上市；该股上市首日收盘价较 31 美元的发行价上涨 168%。上市使这家竞争对手的储备结构可被股东和监管机构查验，Grant Thornton 每月对 Circle 的持有量出具证明。多年来，该公司还一直将自身定位为已经过独立审计的 Tether 替代方案。

不过，USDC 的规模仍然相对较小。2025 年，该代币市值达到约 750 亿美元，而 USDT 约为 1,865 亿美元。按百分比计算，USDC 的增速仍更快，为 73%，USDT 为 36%；但按绝对值计算，市场领导者依然明显领先。

与此同时，监管框架也在收紧。随着 2025 年 7 月《GENIUS 法案》的签署，支付型稳定币获得了首个美国联邦监管框架，相关义务将分阶段生效。该法律将允许的储备在很大程度上限于现金和短期美国国债等高流动性资产，并要求发行商每月报告储备构成。2026 年 1 月，Tether 终于推出 USAT 作为回应，这是一种独立的、受美国监管的稳定币。该代币由全国性持牌银行 Anchorage Digital Bank, N.A. 发行，储备由 Cantor Fitzgerald 托管。自那时起，该发行商并行运营两款产品：面向国际市场的 USDT 和面向美国市场的 USAT。USAT 拥有自己的储备，因此不在 KPMG 审计意见的范围之内。

在欧盟，缺乏授权的市场后果更早显现：在 MiCA 法规于 2024 年底全面生效后，包括 Coinbase 在内的多家交易平台于 2025 年初因该代币未获得所需授权而下架或限制欧洲用户使用 USDT。

归根结底，该审计意见仅针对 2025 年 12 月 31 日这一报告日。在该日期之后，它不提供任何保证。完整报告是否会公开、全面审计是否每年进行，以及 USAT 在美国规则下的报告如何发展，仍是悬而未决的问题。