STRC 回购速算：关于每股净比特币与增厚效应的真相
要点速览
- •Strategy 于 2026 年 7 月 20 日至 7 月 26 日期间回购了 288,930 股 STRC，平均价格为 86.52 美元，总额约 2,500 万美元。
- •此次回购属于 Strategy 的 Digital Credit Capital Framework，该框架授权在 STRC、STRF、STRD 和 STRK 范围内最多回购 10 亿美元。
- •STRC 在 2026 年 6 月已跌破 100 美元票面金额，因此被列为公司回购计划的首要对象。
- •文章称，以低于票面的价格回收 STRC 会移除 100 美元的票面索偿，但只使用 86.52 美元资本，从而为 MSTR 带来增厚效应。
- •这些回购还会减少约 347 万美元的年度股息义务；若公司提高股息率，实际节省可能更高。
Strategy 上周在公开市场启动了对 STRC 的回购，时间为 2026 年 7 月 20 日至 7 月 26 日，买入 288,930 股，耗资约 2,500 万美元，平均价格为 86.52 美元。值得注意的是，公司在此期间没有购买任何 Bitcoin，并且继续增加其现金储备。
这就引出了一个基本问题：为什么这家最大的 Bitcoin 国库公司要回购自己的信用工具？
背景
在 2026 年 6 月，STRC 跌破了其 100 美元的票面金额。关于当时究竟发生了什么，可参阅 Crash Post Mortem – What Happened to STRC in June 2026 和 The Sixth Lever。
上周的 STRC 回购延续了 Strategy 于 6 月 29 日公布的 Digital Credit Capital Framework。该框架是在 6 月波动后推出的，授权在 STRC、STRF、STRD 和 STRK 范围内最多回购 10 亿美元。由于 STRC 现在被视为 Strategy 的旗舰产品，因此被确定为此次回购的首要对象。
回购逻辑首先要从 MSTR 普通股在 Strategy 资本结构中的位置说起。普通股只享有在所有优先索偿全部满足后的剩余价值。Strategy 的 BTC 和现金是其流动资产，而债务和优先股位于 MSTR 之前。Strategy 的 USD Reserve，也就是现金，用于抵消部分优先索偿。因此，普通股代表的是：从比特币储备中扣除债务和优先股，再加回可用现金后所剩下的价值。
这实际上就是公司近期引入的 “Net Bitcoin Per Share” 指标。按照 Strategy 当前的方法，Net BTC 的计算方式是：先取比特币持仓，再减去场外可转换债务、其他类债务工具以及已发行永续优先股的比特币等值，再加回 USD Reserve。换言之，这与上文所述的剩余价值概念完全一致。
Net BTC 再除以完全稀释后的普通股数量，得到 Net BPS。Strategy 的披露将 7 月 23 日标记为其修订后 mNAV 方法的分界点，该方法以 Net BPS 作为分母。
这一指标使 MSTR 投资者能够直接看到，在考虑优先索偿之后，经济上归属于普通股的 BTC。Gross Bitcoin Per Share 在 Strategy 发行更多优先股或债务来购买 Bitcoin 时可能上升。Net Bitcoin Per Share 则捕捉了伴随该比特币购买而产生的负债，回答了在资本结构中更优先的投资者被偿付之后，普通股股东还剩下多少比特币这一问题。
因此，Net BPS 为衡量资本市场交易对 MSTR 产生的增厚或稀释效应提供了一个框架。可以把它看作投资者在现有指标之外还可评估的另一项新指标。
那为什么要回购 STRC？
答案是：以低于票面价值的价格清偿负债，从 Net BTC 的角度看具有增厚效应。
我们用一个简单的资产负债表例子来理解基本机制。
假设一家公司持有 1 亿美元的 BTC，并承担 5,000 万美元的优先级负债。那么，普通股权益就是一项 5,000 万美元的剩余索偿：
1 亿美元资产 – 5,000 万美元负债 = 5,000 万美元权益
现在假设公司可以用 4,000 万美元清偿这 5,000 万美元负债。它动用了 4,000 万美元资产，剩下 6,000 万美元资产，并且不再有任何剩余负债。普通股权益的剩余价值从 5,000 万美元上升到 6,000 万美元：
6,000 万美元资产 – 0 负债 = 6,000 万美元权益
在这个例子中，用 4,000 万美元消除一项 5,000 万美元索偿，为剩余所有者，也就是普通股投资者，创造了 1,000 万美元价值。
STRC 回购与此结构相同。Strategy 以平均 86.52 美元的价格回收一项票面金额为 100 美元的证券。每一股被回购的股份，都从公司 Net BTC 计算中使用的优先股索偿中移除了 100 美元，但只消耗了 86.52 美元资本。13.48 美元的差额为 MSTR 带来总增厚效应。
根据披露的平均价格，Strategy 以约 2,499.8 万美元回收了 2,889.3 万美元的 STRC 票面金额。两者差额约为 389.5 万美元，这一价值归属于 MSTR。
（值得一提的是，这也与 STRC 当前 12% 的年化股息率有关。回收 2,889.3 万美元的 STRC 票面金额，也会减少约 347 万美元的年度股息支付义务。另需考虑到，由于 STRC 仍明显低于 100 美元，公司很可能会上调股息，因此实际被削减的年度股息支出可能更高。）
结论
Net BTC 通过考虑所有位于前序位置的优先负债，识别出普通股所拥有的剩余 BTC。STRC 回购是一种金融工程操作，旨在改善公司按股计算的 Net BTC 指标。
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本文《STRC 回购速算：关于每股净比特币与增厚效应的真相》最初发布于 Bitcoin Magazine，作者为 Allard Peng。