S&P Dow Jones Indices 和 Pantera Capital（美国最早的机构级数字资产投资公司之一）推出了一项新的规则型数字资产指数，该指数根据协议收入而非代币价格或单纯市值来评估区块链网络和协议。此举反映出机构层面更广泛地转向“生产性活动”指标的趋势，因为市场参与者正在寻求能够更好反映现实使用情况的基准——这种方法与传统股票指数重视企业收入和盈利、而不仅仅是股价的做法形成直接类比。

在 7 月 21 日的一份公告中，两家公司表示，该指数面向机构资产配置而设计，可作为投资产品的基础，也可作为主动管理策略的参考组合。其方法论还旨在帮助投资者区分成熟的链上商业活动与更具投机性的风险敞口形式。

方法论：将收入作为核心指标

传统加密基准通常按市值或代币价格走势跟踪资产。相比之下，S&P 与 Pantera 的指数以协议收入为核心——即通过网络使用产生并归属于协议的费用，例如交易费和 gas 费用——以衡量网络及其相关应用正在创造多少经济价值。

该指数的候选范围来自 S&P Cryptocurrency Broad Digital Asset Index，随后通过协议收入、市值和流动性的最低准入门槛进行筛选。通过这些门槛的网络将按此前两个季度的累计协议收入进行排名。权重则依据调整后市值确定，并受投资组合构建规则约束。

该框架内置了集中度上限：最大持仓限制在 35%，而大多数其他成分资产的上限为 20%。该指数按季度重新计算并再平衡，使基准能够随时间响应协议表现的变化，而不是固定在一个静态篮子中。

据 S&P 称，该框架旨在突出成熟的区块链活动，并减少对主要由投机驱动的风险敞口的依赖。协议收入可作为持续使用和变现能力的代理指标，而市值和代币价格即使在链上变现仍然有限时，也可能反映预期和市场情绪。

推出时的成分资产与值得注意的排除项

该指数推出时包含 18 个成分资产。根据 S&P Dow Jones Indices 的 Indexology 博客文章，推出时五大持仓分别为 Ether (ETH)、BNB (BNB)、Solana (SOL)、TRON (TRX) 和 Hyperliquid (HYPE)。

该博客文章还指出，相对于 S&P Cryptocurrency Broad Digital Asset Index，Bitcoin (BTC) 和 XRP (XRP) 是规模最大的非成分资产。这一结果符合优先考虑基于协议收入的准入资格和排名的方法论——资产即便按市值位居前列，仍可能未达到该指数的收入标准。例如，Bitcoin 的交易费归属于矿工，而不像智能合约平台通过可编程网络活动产生费用那样构成协议层收入。

对于资产配置者而言，这一筛选机制具有实际意义。以收入驱动的方法不仅改变投资者持有的资产，也改变了该基准隐含指向的风险特征，使其从单纯的代币 beta 转向那些协议经济直接影响指数构建的网络。

机构对新基准方法的需求

此次推出正值机构级加密基准持续发展的背景下。随着传统金融公司扩大其数字资产能力，以及代币化资产采用率上升，对标准化衡量框架的需求也在增加。

在美国，ETF 和指数活动已经加速。Hashdex 于 2025 年 2 月 14 日推出 Nasdaq Crypto Index US ETF，该产品被描述为美国首只多资产现货加密交易所交易基金。六天后，Franklin Templeton 推出 Franklin Crypto Index ETF，该 ETF 通过按市值加权的 US CF Institutional Digital Asset Index 跟踪 Bitcoin 和 Ether。

其他基准设计也已出现。4 月，MarketVector Indexes 和 Coinbase Asset Management 推出 Coinbase Store of Value Index，该指数采用反波动率加权模型，将 Bitcoin 与代币化黄金结合在一起，显示出基准架构可以根据不同的投资组合目标进行定制。

市场参与者认为，随着加密生态系统走向成熟，跨网络和跨策略的多元化可能变得越来越有吸引力。此前的报道援引 Bitwise 首席投资官 Matt Hougan 的说法称，随着投资者需求扩大且市场变得更加复杂，加密指数基金预计将在 2026 年成为一个重要主题。其核心理由是，预测哪些区块链网络能够长期保持竞争力仍然困难，因此多元化指数解决方案是获得广泛敞口的一种实用方式。

S&P 不断扩展的数字资产基准组合

除这一新产品外，S&P Dow Jones Indices 一直在稳步扩大其数字资产基准布局。去年 10 月，S&P 推出 S&P Digital Markets 50 Index，该指数将 15 种加密货币与 35 家与加密生态系统相关的上市公司结合在一起。该早期指数表明，S&P 正在尝试以不同方式将加密敞口与链上活动以及公开交易的加密相关股票连接起来。

新的协议收入指数采取了更窄且更具体的方法：通过协议经济的视角衡量区块链网络。基于收入的方法论能否在指数跟踪产品中获得采用，部分取决于发行方如何将这些规则转化为可投资策略，尤其是在收入估算透明度以及方法论变化如何随时间影响指数成分方面。

展望未来，投资者和投资组合经理将关注，随着协议变现趋势逐季变化，该基准表现如何，以及基于收入的框架能否吸引到与传统市值加权指数相当的流动性和产品支持。