美国证券交易委员会发布的10月2日命令批准了Cboe BZX通过VS Trust上市和交易六只由Volatility Shares发起的杠杆产品的提案。该产品阵容涵盖比特币、以太坊、黄金、白银、原油和天然气，每只产品在扣除费用和开支前，均以期货基准每日回报的三倍为目标。该发起人自2023年6月上市2倍比特币期货ETF以来，一直在美国运营杠杆加密ETP，因此此次命令是将成熟的产品设计扩展至更高的倍数和更广泛的大宗商品阵容，而非首次向ETP市场引入杠杆。

该命令未设定首个交易日。此外，发起人的8月初步申报文件将销售设定为以注册声明生效为前提，因此仅获得上市批准并不意味着这些产品已经可以购买。接下来需要关注的里程碑是SEC宣布该注册声明生效，以及确定首个交易日的公告；在生效之前，这六只产品仍无法购买。

回报目标始于期货基准

理解这一目标首先要了解这些产品将持有什么。期货通过在特定日期到期的合约提供价格敞口。交易所的提案描述了由当月和次月合约构成的基准，投资组合持有期货以及现金或现金等价物以支持这些头寸。

对于比特币和以太坊产品，这一结构将回报目标与期货价格挂钩，而期货价格的走势可能与现货交易所的报价不同。因此，交易应用上比特币3%的涨幅本身并不能说明该比特币产品应上涨9%。现货比特币和以太坊ETP自2024年起已在美国交易所交易，追踪的是现货市场价格，期货基准正是此次设计与那些已上市基金的区别所在。

随着合约临近到期，投资组合会将其替换以维持敞口。发起人的8月初步招股说明书描述了这一被称为展期的过程。到期合约与替换合约价格之间的关系可能影响业绩，费用和交易成本同样如此。

投资者持有的是该投资组合的份额，无法将比特币或以太坊提取到个人钱包。由于敞口来自衍生品，投入这些产品的资金不应被视为等同于在现货市场购买代币。

投资组合的法律结构同样重要。尽管产品名称中出现"ETF"字样，SEC将其归类为基于大宗商品的交易所交易产品（ETP）。它们不是根据1940年《投资公司法》注册的投资公司，也不提供与注册基金相同的保护。

一笔为期两天的交易说明为何"每日"至关重要

这些产品每日对敞口进行再平衡，以根据更新后的投资组合价值追求3倍目标。盈利后，下一交易日的回报将基于更大的投资额计算；亏损后，则基于更小的投资额计算。这就是为什么多个交易日的累计结果可能偏离基准综合回报的三倍。

以假设的1,000美元持仓为例。如果基准从100升至110，其10%的涨幅将以30%的目标回报将该持仓推升至1,300美元。假设基准随后回落至100，这第二波动约为9.09%的跌幅，将使更大的持仓产生约27.27%的目标亏损。

假设计算基于完全的每日追踪，且不计费用、交易成本或税费。

基准最终持平，但该持仓亏损约5.45%。每日目标均已达成；但将第二天的杠杆跌幅应用于1,300美元后，结果仍低于原始投资额。SEC关于杠杆产品的投资者公告解释了为何这种每日重置机制在较长的持有期内可能产生巨大差异。

在持续上涨行情中，复利效应也可能放大收益。在同样的完全追踪假设下，连续两次5%的基准涨幅产生10.25%的综合回报，而两次15%的涨幅则产生32.25%。因此，连续上涨与上涨后回调会带来不同的结果，即使每日倍数保持不变。

买入价格是另一个变量

上述示例描述的是投资组合达成目标的情况，但投资者是以市场价格买卖份额的。初步招股说明书指出，这些价格可能高于或低于投资组合的净值。支付随后消失的溢价会降低投资者的回报，即使底层投资组合的表现符合预期。交易开始后，收盘时公布的日内末投资组合价值与收盘市场价格并列，使这一差距可以被观察。

因此，基准、持有期和实际买入价格都与同一笔交易相关。正如FINRA所解释的，每日目标不能简单延伸为对周度或月度表现的假设。

投资者可能正确预判比特币收高，但仍然误判每日3倍产品的回报。价格波动的顺序和持仓时间是投资的组成部分，因此单靠倍数无法描述其可能的结果。

本文仅供参考，不构成投资建议。杠杆产品可能造成重大损失，假设示例不能预测实际回报。