以Nikolaos Panigirtzoglou为首的摩根大通分析师在周三发布、并于10月22日被The Block报道的报告中警告，美国加密行业近期在监管方面取得的进展，很大程度上依赖于监管机构的行政行动，若民主党入主白宫，这些成果最早可能在2028年被撤销。

为什么摩根大通认为存在一个两年的时间窗口

参议院9月未能推进《Clarity法案》这一市场结构法案，摩根大通预计该立法今年不会通过，但可能在2027年卷土重来。分析师表示，在此之前，行业依赖一系列监管机构行政行动拼凑而成的框架，而如果民主党赢得总统大选，这些行动"最快可能在两年内被推翻"。与立法不同，行政行动反映的是现任政府的优先事项，这正是其持久性与选举日程挂钩的原因。

不过该行仍肯定这些措施的积极作用。报告称，由监管机构主导的行动可以在短期内鼓励机构参与，并部分抵消《Clarity法案》受挫的影响。然而，只有立法才能使这一框架持久，在该法案通过之前，分析师预计加密领域的政治与法律风险溢价将维持高位。

每一项措施的法律依据各不相同。

SEC豁免有效期为五年，市场情绪已发生变化

美国证券交易委员会（SEC）于9月17日发布了其创新豁免，此时距《Clarity法案》停滞仅数日（命令）。该命令提供为期五年的临时性、附条件宽免：某些代币化证券交易平台被豁免于交易所的定义，某些流动性提供商被豁免于交易商的定义。主席Paul Atkins将其就该命令发表的声明称为通往持久性规则制定的桥梁，并表示临时措施之后必须出台永久性规则。

该命令附带条件，详见一份情况说明书。平台必须限制仅限获批参与者参与并面临交易限制，合成代币被排除在外，代币化股票必须享有与标的股票相同的权利，包括分红和投票权。发行方也可以提出异议，阻止其股票在这些平台交易。

分析师将这种退出选项与市场情绪联系起来。他们表示，近期有更多公司选择了退出，而随着ETF资金流入和期货持仓走弱，市场对以太币等应用类代币的情绪有所减弱。这两项指标在SEC 9月宣布后的初期均曾上升。

CFTC计划在2027年前不太可能取得进展

美国商品期货交易委员会于10月5日发布了规则制定建议预告，就零售加密交易框架征求意见，包括在受监管的美国平台上进行杠杆交易，以及可能设立专门的指定合约市场类别。规则制定建议预告是联邦规则制定程序中最早的一步，在起草任何提案之前邀请公众发表意见。摩根大通称该计划尚处早期阶段，其预期时间表距离2028年大选所剩空间很小。

分析师仍认为其具有价值。他们表示，交易回流美国境内可以深化流动性、改善价格形成机制，并支持机构更倾向于使用的受监管平台。

稳定币牌照更难撤销

美国货币监理署（OCC）已向越来越多的稳定币发行方和数字资产公司颁发全国性信托牌照，托管、储备管理和发行业务纳入联邦监管。代表社区银行的行业组织Independent Community Bankers of America已就其中部分批准事项起诉OCC。报告认为，这些牌照并非无法受到挑战，但一旦颁发，实际上往往难以撤销。

此外，还有一部成文法作为其基础。据该机构称，OCC于10月21日发布的最终规则落实了联邦稳定币法规《GENIUS法案》，两者均于2027年1月18日生效。该规则涵盖储备、赎回和风险管理，而反洗钱和制裁相关要求将通过与财政部另行开展的规则制定予以落实。在该框架内，运营条款仍可能发生变化，OCC将如何评估稳定币奖励的争论即为一例。

什么限制了政策逆转，以及值得关注的节点

新一届政府无法简单地抹去这些措施。监管机构改变方向必须遵循规定的程序，且联邦法律（5 U.S.C. 706）允许法院撤销超越法定权限、跳过必要步骤或属于武断任意的行政行为。这种保护是双向的：同样的标准也适用于社区银行对OCC牌照的挑战。

值得关注的关键日期：

• 11月19日 — FASB（美国财务会计准则委员会）关于将某些稳定币视为现金等价物的意见征询期截止。
• 2027年1月18日 — 《GENIUS法案》与OCC稳定币规则生效。
• 2027年 — 《Clarity法案》可能重新推进，CFTC框架最快也在此后才有进展可能。
• 2028年11月 — 总统大选，即摩根大通所指出的最早政策逆转时点。

上述日期中最近的是FASB的意见征询截止日。分析师表示，采用现金等价物处理方式将支持稳定币在加密交易之外的用途，例如企业支付和流动性管理。

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