施纳贝尔希望欧洲央行发行可编程准备金

欧洲中央银行执行董事会成员伊莎贝尔·施纳贝尔(Isabel Schnabel)在8月28日于杰克逊霍尔经济政策研讨会发表的演讲中,主张央行在代币化金融中发挥更深层次的作用。这一由堪萨斯城联邦储备银行主办的年度怀俄明州聚会,过去多年一直是传递重大货币政策信息的场合。

"为了获得全部收益,央行也必须上链,"施纳贝尔在欧洲央行官方演讲中表示。

商业银行已经在央行持有数字准备金余额。施纳贝尔的提议改变的是这些余额可以在何处使用:她希望准备金直接在可编程基础设施上可用,与银行可在该处交换的代币化债券、证券和抵押品并存。

该提议仅限于批发金融。消费者不会获得欧洲央行区块链钱包,该计划也不会创建可供投资者购买的加密货币。零售数字欧元是一个独立项目,欧洲央行管理委员会已于2023年11月将其推进至准备阶段,先于任何发行决定,而且欧洲央行尚未就是否使用公有链或无许可区块链作出决定。

代币化资产仍需最终支付

施纳贝尔的担忧始于一个现实中的错配。一项金融资产可以存在于分布式账本上,而用于购买它的资金仍停留在传统结算基础设施之内。银行因此必须在交易完成之前协调两套系统。

设想一家银行购买代币化债券。债券所有权在分布式账本上转移,但其现金支付可能经由欧元体系现有的TARGET服务——即处理银行间大额欧元支付的实时全额结算基础设施。信息必须在两套系统之间传递,参与方必须确认两笔划转均已成功。

这类代币化证券在欧盟已经存在:自2024年3月起适用的DLT试点制度允许受监管的市场基础设施运营代币化证券的交易和结算服务,而这恰恰是施纳贝尔所描述的两套系统差距问题出现的场所类型。

将债券与支付置于同一个可编程环境中,可以让双方共同完成结算。资金到账时债券所有权随之转移;若任一划转失败,整笔交易即被取消。这就是所谓的原子结算。

用于最终支付的资金必须在市场平稳时期和金融压力时期都保持可靠。施纳贝尔以安全性和在机构急需流动性时的扩张能力来评判结算货币。

稳定币发行方通常只有在收到新的储备资产后才会增发代币,在资金短缺期间无法自行创造央行准备金。相比之下,当银行需要额外流动性时,欧洲央行可以凭合格抵押品提供准备金。

施纳贝尔仍然认为受监管的稳定币在支付和数字金融服务中有一席之地;在欧盟,此类代币受《加密资产市场法规》监管,其稳定币规则自2024年6月起适用。它们的作用将置身于一个最终结算资产仍为央行货币的货币体系之中。稳定币的增长同样可能影响传统银行体系:正如此前报道,稳定币中持有的大量余额可能把存款从欧洲银行吸走——这些存款目前帮助支撑抵押贷款、商业贷款和其他形式的信贷。

可编程性改变回购交易的速度

回购市场为可编程准备金可能如何运作提供了一个有用的例子。在回购交易中,一家机构收到现金并提供证券作为抵押品;协议随后要求偿还现金并归还抵押品。交易还可能涉及追加保证金通知和抵押品置换,目前多家机构会在这些变化发生时交换信息并更新各自的记录。

智能合约可以监控抵押品,在需要时要求追加证券,并在到期时完成归还划转。将现金与抵押品保持在同一环境中,将省去多个对账环节。

更快的处理速度带来了流动性挑战。抵押品价值急剧下跌可能立即触发追加保证金通知,无法提供额外资产的机构可能不得不出售其他持仓,从而给本已下跌的市场增添压力。

施纳贝尔希望欧洲央行以同样的速度作出响应。原生可编程准备金最终可能让央行在结算流程内开展回购操作、调整抵押品要求、置换合格证券并调整报酬利率。演讲描述的是可能的功能;欧洲央行尚未批准提供上述全部功能的实际运行设施。

Pontes从现有TARGET系统起步

Pontes项目是欧洲央行针对代币化资产与传统央行货币之间差距的首个操作性回应,初期启动定于2026年9月。Pontes旨在将市场运营的分布式账本与欧元体系的TARGET服务连接起来,使参与者能够以央行货币结算涉及代币化资产的交易,而无需为每个平台单独构建私有结算资产。其他地方的央行也开展过类似的试验——瑞士国家银行的Helvetia项目曾测试在SIX Digital Exchange上以央行货币结算代币化资产,国际清算银行创新枢纽的项目也协调过类似实验。

第一阶段仍与现有基础设施保持部分连接。现金支付的法律结算最终性初期仍将留在TARGET2中。Pontes还包括一个由欧元体系运营的分布式账本平台,欧洲央行最终计划将结算最终性置于该平台。智能合约功能与全天候24/7运营将在后续推出。

初期部署将检验这些连接能否可靠运行,以及金融机构是否有足够需求定期使用它们。因此交易量值得密切关注:参与机构的数量、它们结算的资产以及任何运营故障,将显示Pontes是否正在成为可用的市场基础设施。

欧洲的永久性架构仍有待确定

Pontes解决央行结算的当务之需,而Appia项目正在研究最终可能取代或扩展它的系统。欧洲央行预计该项目将在2028年前产出一份长期蓝图。

一种可能性是将央行准备金、商业银行货币和金融资产置于统一的欧洲账本上。另一种是将准备金保留在由欧元体系运营、与私有平台相连的账本上;欧洲央行还在研究一个由承载不同资产的可互操作账本组成的网络。

统一系统将减少在互不相连的平台之间转移流动性的需要,但也会把关键基础设施和软件决策集中于一处。运营方需要就参与者准入、升级审批以及智能合约失效时的责任界定制定明确规则。

多个互联网络可以分散运营风险,并给私有企业更多开发竞争性服务的空间,但这种安排依赖于平台之间可靠的通信。如果准备金无法到达所需网络,流动性可能变得碎片化。

保密性带来另一个难题。央行的一些操作包含敏感信息,不能在共享账本上对所有人可见,而欧洲央行仍需要足够权限来监控准备金余额、抵押品和流动性状况。

首个考验将是实用性的检验

眼下的问题是,银行和市场运营方是否会在Pontes上线后使用它。当交易量依然很小或参与者继续使用既有结算路径时,与TARGET服务的正常连接几乎没有什么价值。

相关结果将为Appia项目后续在治理、技术以及欧洲央行运营角色方面的决策提供依据。它们还将显示各机构是否希望央行货币直接与代币化资产并存可用。

代币化市场可以快速处理交易,但其稳定性仍取决于最终结算所用的货币。施纳贝尔希望欧洲央行在同一个可编程环境中提供这种货币。Pontes将显示欧洲的金融机构是否已准备好使用它。