随着加密行业日趋成熟，并不断借鉴传统金融（TradFi）的玩法，各项目开始效仿上市公司的行为。最新的热潮是代币回购：用协议收入回购项目自身的代币。在股票市场，回购早已是资本返还的支柱——标普500公司每年 routinely 花费数千亿美元回购自家股票——而加密行业如今正引入同样的逻辑。

2026年迄今，加密项目已在回购上花费约6.4亿美元，较上年同期增长约17%，是2024年36.6万美元支出规模的数个量级。Hyperliquid和Pump.fun占其中近90%。

这种突然的吸引力从何而来？回购可以创造对代币的需求，而销毁可以减少供应，使每个剩余代币更有价值——这一动态可能对价格形成上行压力。回购还让持有者与底层协议的经济活动建立更切实的联系。这并非加密行业第一次尝试缩减供应：以太坊2021年的EIP-1559升级引入了费用销毁机制，将ETH永久移出流通，让"网络活动可以缩减代币供应"这一理念成为常态。

去中心化交易聚合器1inch的首席法律官Orest Gavryliak告诉Magazine："当项目实施以收入资助的回购和销毁时，它们通常出于两个目标之一：要么减少流通中的代币供应，要么展示投资协议收入的合理性。"

Gavryliak说，告诉用户项目已经"回购并销毁了代币"，比解释治理权如何运作、费用如何设定或协议如何使用要"直白得多"。

然而也存在另一面：协议每花一美元回购自己的代币，这一美元本可以用于招聘开发者、拓展业务、强化资产负债表或打造产品。因此，随着回购成为加密领域最热门的代币经济学工具之一，它们对使用它们的项目真的有好处吗？

加密项目为何回购自己

项目回购自己的代币似乎适得其反——毕竟项目发行代币通常就是为了筹资和覆盖成本。不完全是——但有一个重要前提。用产生的收入回购代币（然后持有或销毁）在协议的成功与其代币价值之间建立了隐含联系，而这正是加密项目长期以来难以建立的。

Bitwise Europe高级研究助理Max Shannon解释道："回购和销毁仍然是让代币持有者积累价值的有效方式：它们在公开市场上为代币创造了持续的买盘，将代币的成功与平台的采用直接绑定。"

对于一个过去几年热衷追逐叙事或押注"博傻理论"的行业而言，这是一场巨变——购买Fartcoin或Peanut the Squirrel的用户并非出于其稳健的经济模型。

一些协议在这条路上走得更远。Hyperliquid已将其99%的收入用于回购并销毁HYPE（Hyperliquid销毁数据），而Pump.fun 50%的收入用于回购并销毁其代币，已有价值4.4665亿美元的PUMP被移出流通（Pump.fun）。

DeFi基础设施协议Spark提供了略有不同的模式。据联合创始人兼首席执行官Sam MacPherson介绍，Spark通过协议盈余资助的公开市场回购，已获得超过1.43亿枚SPK（Spark财务数据）。这些代币并未被销毁，而是保留在Spark金库中，用于奖励生态系统的长期参与者。

MacPherson告诉Magazine，重点并不仅仅是缩减供应："代币持有者应当参与协议的长期经济成功，而不是每次协议产生收入时简单地获得分配。"

他表示，回购让Spark在"保留对已收购SPK如何以及何时最终部署的灵活性"的同时建立这种一致性，使协议能让其代币具有经济意义，而非"一种简单的分红机制"。

代币回购还是一种高度节税的收入返还方式，因为用户可以避免股息或奖励可能带来的沉重税负。

回购代币真的是资金的最佳用途吗？

即便这一切听起来合情合理，更大的问题是：回购自己的代币真的是项目资金的最佳用途吗？答案未必总是肯定的。

MacPherson说："问题应该是：下一美元盈余的最高价值用途是什么？"他表示，如果协议能以有吸引力的回报率将资本再投资，这可能比简单地在收入产生时分配"有价值得多"。

回购可以在不实际改善底层业务的情况下支撑代币经济。回购也并非铁定带来更高的代币价格。自2025年7月以来，Pump.fun一直在积极回购并销毁PUMP，但该代币仍比2025年9月的历史高点低约50%。Uniswap于2025年11月公布UNIfication提案后，UNI也回吐了约一半的涨幅。

Shannon指出，"多种因素"共同影响了这些价格走势，因此它们并不能证明回购失败，但："它们促使投资者讨论，这些类初创项目是否更适合减少用于回购和销毁的收入比例，并将更多资金再投资于团队和项目本身。"

投资者应当仔细区分推高价格的回购方案与成功的商业模式。一个产生真实盈余的可持续协议可能会认定，回购自己的代币是部分资金的最佳用途；但一个勉强维持的项目也可能只是试图通过回购来拉动价格。正如MacPherson所言："回购并不能让一个不可持续的协议变得可持续。"

当代币开始看起来像股票

尽管代币回购表面上类似于股票回购计划，但这并不意味着代币正在变成股票。

股东拥有公司的一部分，可能享有投票权、股息或对剩余资产的索取权。代币持有者通常不具备这些同等的法律权利——Gavryliak称这一区别至关重要。"这是一种市场机制，而非可依法强制执行的权利，"他说。

MacPherson将SPK描述为链上协议的一种"伪股权"。虽然没有传统公司意义上的法律所有权结构，但从经济角度看，Spark正"试图创造许多相同的特征：参与治理、长期利益一致性，以及让那些对协议最投入的人能从其成功中获益的机制"。

当回购开始看起来像分红

随着加密行业效仿TradFi回购，地平线上可能正在聚集风暴云：监管机构正在考虑这些机制究竟意味着什么。

2025年的《数字资产市场清晰法案》（CLARITY Act）仍是草案，不应被视为已确定的法律，但Gavryliak表示，其拟议框架突出了一个关键问题：代币的价值从何而来。"如果它源自网络本身的功能，那么该资产看起来像大宗商品。但如果价值基于项目团队在交付、营销或向代币持有者提供回报方面的努力，那么它已经是证券。归根结底，不要给代币穿上股票的外衣，却指望它被当作大宗商品。"

归根结底，加密投资者想知道代币背后有什么——收入、用户、可持续的经济学——以及代币从这些要素中获益的某种可信途径。回购或许是一种解决方案，但也可能只是另一种金融工程，让代币看起来比实际更有价值，却并未解决底层问题。正如Gavryliak所问："如果回购停止，还有持有该代币的理由吗？如果答案是否定的，那么问题比代币经济学更深。"