根据对Galaxy最新风投研究的初步了解，第三季度加密初创企业估值攀升至历史新高，而交易规模中位数却在缩小——这一分化表明，加密私募市场中成熟公司与新组建团队之间的裂痕正在加深。

在该公司第三季度风投报告的10月23日前瞻中，Galaxy研究副总裁Thaddeus Pinakiewicz将估值中位数纪录定在约9000万美元。同一份数据显示，加密交易规模中位数从此前一季度约490万美元的历史高点滑落至约300万美元。

估值在两个较弱季度后反弹至纪录高位

估值纪录此前经历了一段回落期。Galaxy的第二季度报告显示，加密初创企业估值在2025年第四季度见顶，随后在2026年上半年大幅下滑，直至本季度才出现反弹。加密领域以外的风投估值同样创下新高，这意味着加密市场是与更广泛的私募市场同步波动，而非独立运行。

交易规模的运行节奏则不同。其在第二季度见顶——恰逢估值触底——随后随着估值攀升而回吐了大部分涨幅。两项纪录接连出现，却指向相反的方向。

估值数据附带一个说明：Galaxy仅拥有第二季度16%交易的估值数据，且样本偏向后期公司。

纪录来自后期交易，中位数被种子前拉低

合理的解释在于交易构成的转变。种子前——即公司首轮融资之前的风投最早期阶段——处于这一结构中新创端，Galaxy将其占比作为创始团队活跃度和投资者风险偏好的衡量指标。该公司称后期占比相对历史水平仍然偏高——这是市场走向成熟的标志。种子前占比在第二季度已略有上升，因此其跃升至25%是既有升势的延续，而非新一轮上涨的开始。两项数据都指向交易结构可能是两项纪录分道扬镳的原因。

即便没有任何阶段的融资额减少，小型首轮交易占比的扩大也会拉低交易中位数。中位数是按融资规模排序后处于中间位置的交易，而非平均值，因此它随交易在市场中的分布而变动，而非随少数超大额支票而变。估值数据来自市场的另一个切面：少数披露估值公布的交易严重偏向后期公司，因此该纪录主要反映的是成熟业务对投资者的价值。这一解释与数据相符，但axy尚未公布可以证实它的分阶段数据。

在第三季度之前，大部分资金已经流向成熟公司。第二季度，投资者在384笔加密交易中投入56.8亿美元，其中后期公司约占资金的78%。如果这一模式在第三季度延续，说明投资者正向新团队投放更多小额支票，同时将大部分资金留给成熟公司。

老公司揽走资金，新公司拿下交易

Galaxy的第二季度细分数据展现了这一分化之深。其交易、交易所、投资与借贷类别的企业仅通过51笔交易就募集了约35.2亿美元——约占全部资金的五分之三——其中超过九成资金流向后期公司。

第二季度资金的去向：

• 约60%流向单一类别，来自51笔交易
• 约20亿美元流向2018年成立的公司
• 73.5%流向美国公司

第二季度交易的去向：

• 支付与DeFi各40笔
• 最多交易流向2025年成立的公司
• 39.1%流向美国公司

按交易数量看，活跃度分布则广泛得多。支付与奖励类初创企业和DeFi项目各完成40笔交易，其次是Web3与游戏类公司37笔、代币化36笔、企业级区块链34笔以及基础设施32笔。Galaxy发现，企业级区块链、DeFi、隐私与安全、代币化、矿业和支付领域存在可观的种子前或种子轮活动，而钱包和Layer-2项目则偏向成熟公司。

公司年龄也呈现同样的格局。2018年成立的初创企业在第二季度募资最多，约20亿美元，领先于募资约11亿美元的2020年批次；而2025年、2022年和2023年成立的公司则按交易数量领先。地域分布同样如此：美国公司获得了73.5%的资金，却仅占39.1%的交易。

为什么更小的中位数对创始人更重要

估值决定了股权的定价，而募集的现金决定了公司能维持运营多久。按每月25万美元的净消耗计算，两个季度中位数的差异如下：

• 300万美元融资（第三季度中位数）：12个月运营资金
• 490万美元融资（第二季度中位数）：约20个月运营资金

更高的估值让创始人以同样的资金出售更少的股权，但它不会增加一个月的运营时间。

这些支票背后的风投基金正在整合。Galaxy统计，第二季度仅有五只新加密风投基金募集了约39亿美元——这是自2019年以来单季度最少的一次——但新基金的平均规模增长至约3.78亿美元，中位数约为8000万美元。按年化计算，上半年募资额指向2026年约100亿美元，高于2025年募集的87.5亿美元。资金正流向更少的管理人，Galaxy表示，AI、现货加密交易型产品和数字资产财库公司正在争夺相同的资金配置方。更大的基金往往开出更大的支票，这可能导致最小的首轮交易留给更窄的一批早期阶段专业机构。

Galaxy完整第三季度报告应能厘清的问题

Galaxy表示其完整的季度报告即将发布。报告中的三项数据将检验这一解读。

总资金与交易量。 上半年共有100.2亿美元资金、744笔交易。要追平2025年的203亿美元，每季度需约51亿美元。少数大额融资可能左右总量，正如2025年第一季度的一笔交易所示。

分阶段交易规模。 如果各阶段中位数保持稳定，将证实种子前交易占比是整体中位数下降的主因。

后期资金占比。** 若该数字接近第二季度的78%，则说明随着早期交易增多，大部分资金仍流向成熟公司。

本文仅供参考，不构成财务或投资建议。私营公司估值和融资估计取决于可获得的披露信息。