悬而未决的《数字资产市场Clarity法案》中备受争议的伦理条款遭遇了重大政治障碍，令该立法能否在当前国会会期内推进蒙上严重疑问。

伦理条款引发党派争端

该条款——将禁止某些联邦官员（包括总统）在任期间发行加密货币代币——长期以来一直是民主党加密货币议程的核心支柱。该议题对共和党人构成了特殊挑战：任何加密货币法案都需要Trump总统签署才能成为法律，而Trump及其家族已直接关联多项加密货币项目，包括在其就职前数天推出的个人meme币以及DeFi平台World Liberty Financial。

共和党人最终就拟议的伦理措辞达成一致，并将其提交给民主党同僚。回应异常消极。参议员Ruben Gallego表示：「他们发回来的那堆垃圾，根本不是认真的努力。」（Politico）

参议院多数党领袖John Thune随后向记者表示，该法案不会在9月之前获得通过（Punchbowl News）。鉴于国会通常将选举年秋季月份用于竞选活动，且民主党预计将赢得至少一个国会 chambers，该立法的前景日益渺茫。如果民主党夺取任一院，加密货币市场结构法案在2029年之前不太可能完成立法。Clarity法案是参议院对应众议院已通过的《21世纪金融创新与技术法案》（FIT21）的版本，FIT21于2024年获得两党支持在众议院通过，但因参议院未采取行动而搁置。

结构性批评：已不复存在的设计范式

除政治障碍之外，业界组织支持该法案的举动在很大程度上掩盖了其根本性的设计缺陷。核心问题在于，Clarity法案旨在建立一种已不再反映加密项目实际运作方式的监管范式。该法案试图解决长期存在的管辖权灰色地带：SEC和CFTC多年来对数字资产提出了重叠且有时相互冲突的主张，使市场参与者在执法行动提起之前无法获得关于适用哪个机构框架的可靠指引。

该法案建立了三个嵌套类别的数字资产：

• **「数字商品」**被定义为一种基于区块链的可替代资产，具备排他性占有和点对点转移的能力。
• **「网络代币」**是一种与分布式账本系统内在关联的数字商品，从其使用中 deriving 或合理预期将产生价值。
• **「附属资产」**是一种网络代币，其价值取决于发起人或关联方的管理或创业努力。

非附属资产的网络代币的首次销售通常不构成证券交易，前提是不附带丧失资格的财务权利。然而，涉及附属资产的销售可能被视为投资合约交易，必须满足附属资产披露制度或另一注册豁免。Regulation Crypto提供了一项定制豁免，受发行限额、披露和其他条件的约束。

核心交易缺乏吸引力

根本问题在于，Clarity的核心交易在实际中几乎没有吸引力。网络代币只有在开发者放弃协调控制、仅从事名义上的管理工作，并且不再是代币价值的主要来源时，才能脱离附属资产制度——这对大多数活跃项目而言是一个不切实际的终点。

保留控制权的开发者则必须根据Regulation Crypto提供广泛的初始和半年度披露，实际上重新制造了大部分令Regulation A对加密发行人缺乏吸引力的监管负担。

Clarity法案还未能解决促使代币发行流向海外的税收激励问题。Regulation Crypto仅限于在美国组织成立的发起人，且未对代币销售提供特殊的联邦税收待遇。因此，利用开曼群岛或类似司法管辖区进行代币发行税务策略的绝大多数项目可能会发现这条新路径在商业上不可行。

专家问答：Trevor Overko谈实施前景

Trevor Overko，Sapien联合创始人，就该法案的潜在影响和不足之处分享了他的看法。

问：Clarity法案，支持还是反对？

支持，但有一个重要的前提。目标不能仅仅是为加密公司提供便利。它应该使合法项目更容易被识别，同时使欺诈和监管套利更加困难。美国最大的问题在于，企业往往无法确定他们是在与SEC、CFTC还是两者同时打交道，直到执法行动发生。这不是一个严肃的监管体系。它将负责任的团队推向海外，却在阻止不良行为者方面出人意料地效果甚微。

Clarity法案的方向是正确的，因为它承认资本募集交易可能涉及证券法，而不会自动使底层代币成为证券。这种区分更接近去中心化网络的实际发展方式。我主要担心的是实施层面。如果定义仍然主观，或者SEC和CFTC采用相互矛盾的标准，不确定性只不过是从法庭转移到了规则制定过程中。该法案应该通过，但成功将取决于明确的规则、协调一致的监管机构以及对欺诈的真正执法。

问：哪个方面对投资者最有利？

最大的好处是更清晰的资产分类与强制性披露的结合。投资者需要知道他们购买的是什么、哪个监管机构拥有管辖权、项目必须披露哪些信息，以及在出现问题时存在哪些法律保护。当前的体系往往给投资者带来两重困境中最糟糕的一面。许多项目不提供与上市公司相当的披露，同时也缺乏针对去中心化网络的实用监管框架。

与此同时，合法企业花费数年时间和数百万美元争论其代币是证券、商品还是其他什么东西。Clarity法案朝着更有用的方向迈进，区分了募资交易和底层网络资产。它还引入了披露要求、内幕销售限制、中介注册标准以及客户资产保护措施。

这些都不能消除加密货币的底层风险。代币仍然会失败，市场仍将波动，投资者仍会做出糟糕的决定。它所做的是使这些风险更加可见和可比较。Clarity不会消除风险，而是使风险更容易被理解和定价。

问：Clarity法案在实施后是否需要修订？

几乎可以肯定，但这不应被视为失败。加密市场结构的演变速度远快于立法。质押、去中心化金融、代币化证券、治理系统和新的托管模式将继续创造立法者今天无法完全预见的情况。最可能的压力点将是监管机构如何区分一个真正去中心化的网络和一个主要在名义上声称去中心化的项目。

附属资产的处理也需要密切关注。如果这些定义过于宽泛，薄弱的项目可能会利用它们来规避证券保护。如果过于狭窄，美国可能会重新制造该立法本应解决的不确定性。MiCA是一个有益的提醒：重大数字资产立法是监管过程的起点，而非终点。

最终目标应该是立法中确立持久的原则、监管机构制定可适应的规则，以及——重要的是——在市场在该框架下运行合理时期后进行正式审查。最大的错误是期望第一个版本完美无缺，然后随着市场发展拒绝调整。目前，事实框架与最新的参议院措辞一致，包括初始和半年度披露、内幕转售限制、中介注册、客户资产保护以及SEC和CFTC之间的职责划分。

— Trevor Overko，Sapien联合创始人