Опционный пул в 14,7%

VanEck оценила практику вознаграждения руководителей Metaplanet (MTPLF) на "Bad", сделав токийскую компанию единственной среди десяти крупнейших казначейских компаний цифровых активов (DAT) с такой классификацией — и, по данным управляющего, далёкой даже от "Acceptable". Metaplanet, имеющая на балансе 43 000 биткоинов (BTC), провалила все четыре теста управляющего согласно исследовательской записке от 18 сентября. Оценка сохраняется даже после того, как компания дважды за последний месяц урезала опционный пул руководства.

Структура VanEck задала каждой казначейской компании четыре вопроса: насколько велик опционный пул относительно полностью разводнённого количества акций, какая его часть приходится на указанных руководителей, может ли пул расширяться без голосования акционеров и предусматривает ли крупнейшее вознаграждение критерии эффективности. Пул Metaplanet составляет 14,7% выпущенных акций против среднего показателя в 4,0% у аналогов, при этом у указанных руководителей — 8,2% против 0,8% у аналогов — примерно в четыре раза выше уровня аналогов по размеру пула и в десять раз по доле руководителей. Остальные девять компаний в сравнении прошли все тесты, причём Strategy, BitMine и ещё четыре компании получили хорошие оценки.

Структура претензии необычна: ни один комитет никогда не голосовал за расширение пула. Это произошло автоматически из-за формулы, встроенной в первоначальное вознаграждение, — именно поэтому VanEck выделяет Metaplanet, а не критикует весь сектор. По сути, спор сводится к токеномике в терминах акционерного капитала: каждая новая акция, выпущенная для финансирования покупки биткоинов, разводняет существующих держателей, а оговорка Metaplanet позволяла доле менеджмента расширяться с каждой эмиссией.

Две отступления совета директоров под давлением

Механика восходит к 2022 году, когда Metaplanet была испытывающей трудности гостиничной компанией. В феврале 2023 года акционеры одобрили план спасения, предоставивший семи сотрудникам опционы на млн акций с ценой исполнения 10 иен, но оговорка внутри этого плана сбрасывала вознаграждение до 20% каждой акции, которую компания когда-либо выпустит. После того как фирма приняла биткоин-стратегию в апреле 2024 года и начала финансировать покупки новыми акциями, долгами и привилегированными акциями, каждая эмиссия сокращала доли акционеров, одновременно увеличивая пул руководства. Число акций выросло со 153,9 млн до примерно 1,35 млрд за два года, а пул увеличился с 46 млн до 319,5 млн. До недавних сокращений, по оценке VanEck, примерно 80% купленных Metaplanet биткоинов доставались акционерам, а оставшаяся пятая часть поглощалась разводнением со стороны менеджмента.

С тех пор совет директоров дважды отступил под давлением акционеров. 18 августа он отменил бессрочную разводняющую оговорку, хотя пул сохранял раздутый размер; 11 сентября условия были откатлены к уровню до сентября 2025 года, сократив пул на 41% до 188,2 млн акций. При этом 82,8 млн акций уже переданы инсайдерам на прежних условиях, и осталось лишь 105,4 млн потенциальных акций — около 7% компании.

Защита не молчала. Главный исполнительный директор Nakamoto Дэвид Бэйли опубликовал пост, назвав Metaplanet лучшей акцией в мире за почти два года — рост на 1 300% с момента запуска и более 40-кратное увеличение биткоинов на акцию, — утверждая, что масштаб пула был заслужен.

Чего VanEck ждёт дальше

Записка VanEck — основной документ здесь — указывает, что оценка связана скорее с процессом, чем с размером вознаграждения: акционеры никогда не голосовали по поводу роста или двух поправок 2026 года, а для вознаграждений требуется лишь продолжение трудоустройства. Управляющий перечисляет путь к восстановлению репутации: аннулирование примерно 273 млн акций, созданных оговоркой, меньший план, одобренный акционерами, вознаграждение, привязанное к количеству биткоинов на акцию, и письменная политика выдачи грантов. Показатель биткоинов на акцию — сколько актива обеспечивает каждую выпущенную акцию — это та же мера, на которую ссылался Бэйли, утверждая, что масштаб пула был заслужен. План, одобренный акционерами, в свою очередь, восстановил бы этап одобрения, который обошла оговорка, что делает любое новое голосование акционеров конкретным пунктом для наблюдения. Для инвесторов DAT, оценивающих как корпоративное хранение, так и управление, Metaplanet теперь является тестовым случаем.