S&P 500 торгуется у рекордных максимумов, но под поверхностью инвесторы становятся всё более разборчивыми. Коммунальные компании привлекают свежий капитал, финансовый сектор теряет поддержку, а ранние реакции на отчетность указывают, что разочаровывающие результаты могут вызывать необычно резкие падения. С крупными американскими банками, готовящимися отчитаться 13 и 14 октября, ключевой вопрос заключается в том, означает ли это здоровую ротацию капитала между секторами или раннее предупреждение о более широкой слабости рынка.

Как для трейдеров акциями, так и для долгосрочных инвесторов данные пока не дают оснований для однозначного медвежьего вывода. Однако они говорят о том, что выбор рисков, которые стоит принимать, может иметь большее значение, чем простое следование направлению S&P 500.

Рынок силен, но участвуют не все секторы

Одним из наиболее заметных событий последних недель стал разрыв между динамикой основных фондовых индексов и тем, что происходит внутри отдельных секторов.

Технологические компании — особенно те, что выигрывают от инвестиций в искусственный интеллект — стали мощным источником силы рынка, помогая поднимать S&P 500 даже на фоне трудностей в других частях рынка. Поскольку индекс взвешивает составляющие по рыночной капитализации, относительно небольшая группа очень крупных компаний может тянуть его вверх, пока многие компоненты отстают, — структурную особенность, которую стоит учитывать по мере развития сезона отчетности.

С сентября инвесторы неоднократно меняли предпочтения. Финансовый сектор ненадолго привлек renewed интерес, но не смог закрепить лидерство. Энергетика испытывала резкие колебания из-за влияния геополитических событий на цены на нефть. Материалы и коммунальные компании пытались восстановиться, но порой снова теряли динамику.

К концу сентября и началу октября рынок всё больше различал компании с привлекательной инвестиционной историей и те, чьи акции действительно привлекали устойчивый спрос. Это различие имеет значение: компания может иметь отличные долгосрочные перспективы, но не быть привлекательной покупкой по текущей оценке.
Растущие доходности казначейских облигаций добавили еще одно осложнение. Более высокие доходности увеличивают стоимость финансирования компаний и могут делать облигации более привлекательными по сравнению с акциями, особенно когда оценки акций уже предполагают значительный будущий рост. Сессия 7 октября продемонстрировала это давление: американские акции отступили от недавних максимумов на фоне роста доходностей облигаций.

И все же некоторые секторы начали привлекать капитал, несмотря на эту сложную среду.

Куда движутся деньги перед сезоном отчетности?

Последние еженедельные данные по потокам в секторные ETF за период по 7 октября выявляют заметный контраст. Еженедельные создания и погашения — чистый выпуск или изъятие акций фондов — являются широко отслеживаемым показателем того, как инвесторский спрос перераспределяется между частями рынка.

Коммунальные компании: около 1,7 млрд долларов чистых созданий

Коммунальный сектор привлек примерно 1,7 млрд долларов в категории секторных ETF, в том числе около 1,5 млрд в Utilities Select Sector SPDR Fund (XLU). Это заметное улучшение спроса на сектор, который традиционно ассоциируется с относительно стабильной прибылью и дивидендным доходом.

Однако объяснение может быть интереснее, чем простой защитный сдвиг. Некоторые производители электроэнергии также являются потенциальными бенефициарами растущего спроса на электроэнергию со стороны дата-центров ИИ. Например, ралли коммунальных компаний 6 октября получило поддержку от Constellation Energy после крупного соглашения о поставках электроэнергии с участием Alphabet.

Это означает, что коммунальные компании могут привлекать два разных типа покупателей: инвесторов, ищущих относительно надежный бизнес, и инвесторов, стремящихся к экспозиции на растущий спрос на электроэнергию. Ни один из этих источников спроса не гарантирует продолжения ралли — коммунальные компании также могут страдать при росте доходностей облигаций.

Промышленность: ранние признаки растущего интереса

Промышленный сектор также демонстрирует улучшение спроса на ETF, в частности через Industrial Select Sector SPDR Fund (XLI). Устойчивое восстановление промышленности было бы noteworthy, поскольку оно могло бы указывать на распространение рыночной силы за пределы доминирующих технологических компаний. Однако краткий период улучшения притоков — недостаточное доказательство прочного лидерства сектора.

Недвижимость: покупатели возвращаются, несмотря на высокие ставки

Недвижимость привлекла renewed интерес, хотя более высокие затраты на заимствования остаются серьезным препятствием. Некоторые инвесторы, возможно, позиционируются на восстановление оценок, но этот тезис становится труднее поддерживать, если доходности казначейских облигаций продолжат расти. Важно различать сектор, который просто стал менее непопулярным, и сектор, чьи фундаментальные экономические условия действительно улучшаются.

Финансовый сектор: около 1,3 млрд долларов чистых погашений

ETF финансового сектора испытали около 1,3 млрд долларов еженедельных погашений. Это особенно актуально, поскольку несколько крупнейших банков Америки планируют отчитаться о прибыли 13 и 14 октября.

Погашения ETF не доказывают, что каждая финансовая акция продается институциональ инвесторами. Они отражают чистый отток из измеряемых фондов, а не полную картину владения акциями. Тем не менее направление этих потоков говорит о том, что инвесторы подходят к банковской отчетности с большей осторожностью, чем энтузиазмом.

Это создает интересную возможность: сектор, входящий в отчетность со слабыми настроениями, может иметь больше пространства для позитивного сюрприза, чем сектор, оцененный в расчете на выдающиеся результаты. Предстоящие отчеты помогут определить, заслуживает ли эта возможность внимания.

Ранние реакции на отчетность дают еще одно предупреждение

Ротация секторов показывает, куда инвесторы в последнее время предпочитали размещать капитал. Реакции на отчетность раскрывают нечто иное: насколько охотно инвесторы вознаграждают или наказывают компании при появлении новой информации.

Картина раннеоктябрьской отчетности демонстрировала некоторую стабилизацию, но предварительный снимок, сделанный около 12:02 по восточному времени 8 октября, выявил ухудшение. Среди 15 оцененных реакций на отчетность 4 акции были положительными, 10 — отрицательными и 1 — примерно без изменений, то есть лишь около 27% этой небольшой группы отреагировали положительно.

Более тревожным, чем простое количество, был масштаб отдельных падений:

• AngioDynamics (ANGO) упала примерно на 21% по сравнению с ожидаемым движением прибыли, подразумеваемым опционами, около 11%.
• Resources Connection (RGP) упала примерно на 18% по сравнению с ожидаемым движением около 6,5%.

Ожидаемое движение — это оценка, выведенная из цен опционов до события; это не гарантированная граница последующей реакции цены акции. Когда компания падает значительно дальше, чем ожидали инвесторы, это может указывать на то, что рынок переоценивает бизнес более агрессивно, чем предполагалось.

Первоначальные реакции на отчетность Applied Digital (APLD), Levi Strauss (LEVI) и RGP также ослабли после первых внебиржевых котировок — это иллюстрирует, почему первоначальная реакция на объявление о прибыли не всегда отражает более взвешенное суждение рынка.

Эти наблюдения от 8 октября являются предварительными. Они охватывают ограниченную выборку, включают разные окна наблюдения и не являются завершенными доходностями на закрытии или репрезентативной картиной всего сезона отчетности. Тем не менее они поднимают вопрос, за которым стоит следить: не становятся ли инвесторы быстрее в продаже разочаровывающих результатов, все менее охотно вознаграждая хорошие? Если этот паттерн сохранится на более широкой группе компаний, он будет иметь большее значение, чем одна трудная торговая сессия.

Почему положительные средние значения прибыли могут скрывать широкое разочарование

Несмотря на слабую широту — долю компаний, реально участвующих в движении, — группа от 8 октября все же показала оценочную положительную взвешенную по рыночной капитализации реакцию примерно в 0,8%. Объяснение во многом связано с PepsiCo (PEP).

PepsiCo выросла примерно на 1,2% во внутридневном снимке и представляла почти 90% рыночной капитализации компаний в этой небольшой группе. В результате положительная реакция одной крупной компании перевесила многочисленные отрицательные реакции среди меньших компаний. Уберите PepsiCo — и совокупная картина оставшейся группы становится отрицательной.

Это не доказательство того, что PepsiCo поддерживает весь S&P 500 — выборка слишком ограничена для такого вывода. Но она иллюстрирует принцип, применимый к более широкому фондовому рынку: индекс может расти, даже многие входящие в него акции падают, при условии, что достаточно крупные компании показывают хорошие результаты.

Именно поэтому трейдерам следует рассматривать два вопроса отдельно: растет ли индекс? И сколько компаний реально участвует в этом росте? Ралли, поддержанное расширяющимся числом секторов и компаний, отличается от ралли, зависящего от горстки исключительно крупных бизнесов. Ни одна из этих структур автоматически не предсказывает следующее движение, но различие помогает инвесторам понять, насколько уязвимым может быть рынок, если его крупнейшие лидеры начнут разочаровывать.

Ожидания по прибыли необычно высоки, и это повышает ставки

Согласно предварительному обзору отчетности FactSet от 2 октября, аналитики ожидают роста прибыли S&P 500 примерно на 29,5% в годовом исчислении в третьем квартале. Это впечатляющий прогноз. FactSet также сообщил, что аналитики повышали свои оценки прибыли на третий квартал в течение квартала, а не снижали их, как бывает чаще.

Технологический сектор и инвестиции, связанные с ИИ, были важными факторами благоприятного прогноза по прибыли наряду с силой других секторов. Но высокие ожидания вносят риск, который инвесторы порой недооценивают: компания может показать отличную прибыль и все равно увидеть падение своих акций.

Рассмотрим упрощенный пример. Год назад компания заработала 1 доллар на акцию, а аналитики теперь ожидают 1,30 доллара, что означает существенный рост. Компания отчитывается о 1,35 доллара — лучше опубликованного консенсус-прогноза. Но предположим, что цена ее акций уже значительно выросла, потому что инвесторы в частном порядке ожидали 1,40 доллара или больше. Результаты могут быть объективно сильными, но при этом не оправдывать оценку, и инвесторы могут отреагировать фиксацией прибыли.

Это особенно актуально для высоко оцененных технологических и связанных с ИИ компаний, где значительный будущий успех может уже быть отражен в ценах акций. Для акционеров вопрос не только в том, растет ли прибыль. Вопрос в том, достаточен ли рост прибыли, чтобы оправдать уплачиваемую цену.

13–14 октября: первый крупный тест исходят от банков

Результаты банков традиционно открывают каждый квартальный сезон отчетности, и они широко рассматриваются как ранний индикатор спроса на кредитование, кредитных условий и активности на рынках капитала в более широкой экономике.

Предстоящие банковские отчеты могут стать важным тестом того, отражает ли недавняя слабость финансового сектора ухудшение фундаментальных показателей бизнеса или чрезмерную осторожность инвесторов.

Календарь отчетности включает:

Вторник, 13 октября: отчитаются JPMorgan Chase (JPM), Wells Fargo (WFC), Citigroup (C) и Goldman Sachs (GS). Johnson & Johnson (JNJ) и UnitedHealth Group (UNH) также представят важные новости в сфере здравоохранения.

Среда, 14 октября: отчитаются Bank of America (BAC) и Morgan Stanley (MS), продолжая оценку финансовой отрасли.

Для банковheadline прибыль на акцию будет лишь частью истории. Инвесторам следует обращать внимание на спрос на кредиты, качество кредитного портфеля, стоимость депозитов, чистую процентную маржу — разницу между тем, что банки зарабатывают на кредитах, и тем, что они платят за финансирование, — торговые доходы и активность инвестиционного банкинга. Более высокие процентные ставки автоматически не означают более сильную банковскую прибыль — банки могут зарабатывать больше на определенных кредитах, сталкиваясь с более высокими расходами на финансирование, ослабшим спросом на заимствования или растущими кредитными убытками.

Это помогает объяснить, почему недавнее давление на финансовый сектор заслуживает внимания, даже если аналитики продолжают ожидать значительного роста прибыли. Благоприятная реакция по нескольким крупным банкам, особенно устойчивая после первого торгового дня, могла бы поставить под сомнение недавнюю слабость сектора. И наоборот, разочаровывающее руководство в сочетании с продолжающимися продажами усилило бы аргумент о том, что инвесторы переоценивают риски финансового сектора.

Отчетность в здравоохранении также будет иметь значение. Johnson & Johnson и UnitedHealth могут помочь установить, находят ли инвесторы по-настоящему привлекательные возможности за пределами технологических лидеров.

Защитная позиция, покупка ротации или ожидание?

Универсального ответа нет. Более полезный подход — рассмотреть, какие данные оправдали бы каждое решение.

Сценарий 1: рыночное лидерство расширяется. Если банковские результаты приняты хорошо, промышленный спрос продолжает улучшаться и больше компаний начинают участвовать в росте рынка, недавняя ротация секторов может означать здоровое расширение ралли. В этом сценарии инвесторы могут найти возможности вне самых перегруженных технологических имен, не отказываясь от долгосрочной акционерной экспозиции. Особо конструктивным развитием была бы сильная отчетность, сопровождаемая устойчивыми положительными реакциями акций.

Сценарий 2: рынок становится более защитным. Если отрицательные реакции на отчетность продолжат доминировать, руководство банков разочарует и основные индексы начнут ослабевать при широком участии рынка, предупреждение станет более серьезным. Инвесторы могут пересмотреть концентрацию в высоко оцененных активах, диверсификацию портфеля и свою способность переносить более крупные просадки. Защитные секторы могут стать относительно более привлекательными, хотя более высокие доходности облигаций все же необходимо учитывать, прежде чем предполагать, что коммунальные компании или недвижимость обеспечат защиту.

Сценарий 3: инвесторы ждут лучшей информации. Существует и разумный аргумент в пользу сохранения определенной гибкости, а не принятия крупного портфельного решения до отчетности. Дополнительный кэш может снизить подверженность немедленной волатильности рынка и сохранить способность действовать при появлении новой информации. Но у кэша есть альтернативная стоимость: если отчетность сильная, а акции продолжают расти, инвесторы, ожидающие отката, могут упустить дальнейший рост. Для долгосрочных инвесторов сохранение экспозиции на бизнес с устойчивыми конкурентными преимуществами и разумными оценками может быть важнее, чем реакция на каждую краткосрочную ротацию. Для активных трейдеров первоначальная реакция на отчетность, последующее поведение цены и результативность относительно сектора могут предложить более оперативную информацию.

Что изменило бы прогноз?

В ближайшие торговые сессии три события заслуживают особого внимания.

Во-первых, широта отчетности. Становятся ли положительные реакции более частыми, или компании продолжают резко падать, даже когда их основные результаты выглядят разумными?

Во-вторых, участие секторов. Смогут ли коммунальные компании и промышленность сохранить недавнее улучшение, и восстановится ли финансовый сектор по мере отчетов крупных банков? Следите за тем, распространяется ли сила, а не просто перемещается от одной узкой группы победителей к другой.

В-третьих, доходности облигаций и основные индексы. Высокие доходности казначейских облигаций вызовом как для оценок, так и для условий финансирования. Более конструктивный рынок в идеале показывал бы растущее участие без исключительной опоры на небольшую группу крупных технологических компаний.

Текущие данные не демонстрируют, что крупная коррекция фондового рынка неминуема. Они показывают рынок с сильными ожиданиями прибыли, концентрированными зонами лидерства, меняющимися секторными предпочтениями и ранними признаками того, что некоторые разочарования в отчетности жестко наказываются.

Следующий тест — не просто в том, отчитаются ли компании о хорошей прибыли. Вопрос в том, смогут ли достаточно многие компании выдать результаты, которые инвесторы готовы вознаградить. Это различие может помочь определить, отражает ли следующее движение S&P 500 более здоровое, широкое ралли или растущую уязвимость под поверхностью.