Комиссия по ценным бумагам и биржам США предложила первое существенное обновление правил для трансфер-агентов со времен эпохи бумажных сертификатов, на этот раз с учетом блокчейн-записей и токенизированных ценных бумаг.

В сообщении SEC председатель Пол Аткинс заявил, что изменения отражают «использование электронных коммуникаций и технологии блокчейн в связи с размещением ценных бумаг и передачей акций».

Предложение не одобряет ни одну платформу токенизированных акций и не делает баланс кошелька окончательным доказательством владения акциями. Вместо этого оно сосредоточено на системах, стоящих за этим балансом: на записях, которые эмитент использует для идентификации инвесторов, и на трансфер-агентах, отвечающих за точность этих записей.

Это различие важно, потому что токенизированные акции работают не одинаково. Одни предназначены для представления акций в реестре, поддерживаемом эмитентом, тогда как другие дают косвенное требование, связанное с ценными бумагами, находящимися в другом месте. В любом случае передача токена и изменение юридически признанного владельца могут быть разными событиями.

Одна передача токена, два реестра собственности

Трансфер-агент работает за рынком, где инвестор покупает или продает ценную бумагу. Он ведет официальный реестр владения эмитента, обрабатывает переводы и может также поддерживать дивиденды, голосование, выкуп и другие корпоративные действия.

Когда токенизация используется для представления самой акции, запись в блокчейне должна оставаться синхронизированной с мастер-файлом владельцев ценных бумаг эмитента.

Что происходит после того, как токен меняет кошелек?

Инвестор отправляет токенизированную акцию на другой кошелек.

Блокчейн фиксирует адрес получателя.

Кошелек связывается с личностью нового владельца.

Трансфер-агент проверяет, можно ли зарегистрировать перевод.

Официальный файл собственности отражает принятое изменение.

Если процесс останавливается после шага два, получатель может контролировать токен, не обладая тем же юридическим статусом, что и акционер, признанный эмитентом. Такое расхождение может проявиться позже, когда держатель ожидает дивиденды, голосует, запрашивает выкуп или пытается снова передать позицию.

Предлагаемые правила SEC спрашивают, как ончейн-данные, включая адрес кошелька, количество ценных бумаг и дату выпуска, должны соотноситься с офчейн-информацией, такой как имя и адрес держателя. Комиссия также хочет получить мнение о том, должен ли ончейн-перевод требовать соответствующего изменения в мастер-файле владельцев ценных бумаг. Это практический вопрос не меньше, чем вопрос архитектуры блокчейна, поскольку предлагаемая система должна вписаться в существующий процесс учета и комплаенса, а не полностью заменить его.

Трансфер-агенты должны раскрывать свой блокчейн-стек

Предлагаемые изменения в Form TA-2 покажут, как зарегистрированные трансфер-агенты на практике используют распределенные реестры. Фирмы должны будут сообщать количество выпусков, по которым технология блокчейн ведет все или часть мастер-файла владельцев ценных бумаг, а также обслуживаемые ими токенизированные ценные бумаги.

Раскрытие информации будет разделять токены, спонсируемые эмитентом, и продукты, созданные третьими сторонами. Трансфер-агенты также должны будут указывать внешних агентов по токенизации и платформы распределенного реестра, задействованные в их работе.

Эти детали могут показать, становится ли блокчейн официальным реестром собственности или остается дополнительным слоем, связанным с обычной базой данных. Они также помогут регуляторам определить ответственность, когда в выпуске, хранении, учете и передаче токенов участвуют несколько компаний. Предложение допускает распределенные реестры без требования к эмитентам или агентам внедрять их, то есть изменения в отчетности направлены на прозрачность и надзор, а не на обязательную токенизацию.

Токенизированные акции не всегда дают одинаковые права

Различие между токенами, спонсируемыми эмитентом, и токенами третьих сторон — это больше, чем категория отчетности. Токен, спонсируемый эмитентом, может функционировать как собственный цифровой реестр акций компании. Продукт третьей стороны может представлять собой право хранения, производный инструмент или договорное требование, связанное с обычной ценной бумагой.

Два токена с одинаковым тикером акции могут, таким образом, давать держателям разные права на голосование, дивиденды, выкуп и несостоятельность. Как объяснял наш разбор токенизированных акций Crypto.com, отслеживание стоимости акции, котирующейся в США, не обязательно делает покупателя прямым акционером базовой компании.

Предлагаемое раскрытие информации не сделает эти модели эквивалентными. Однако оно может облегчить понимание того, какие продукты напрямую связаны с регулируемыми реестрами собственности, а какие добавляют еще одного эмитента или кастодиана между инвестором и акцией. Для читателей, следящих за этим сегментом, это различие имеет ключевое значение для понимания того, почему токенизированные активы могут выглядеть похожими внешне, но иметь разные юридические и операционные последствия.

Идентичность кошелька и ограниченные переводы

В проекте адрес кошелька рассматривается как одна из возможных идентифицирующих деталей позиции в токенизированной ценной бумаге. При этом запись по-прежнему должна содержать полное имя держателя и другую информацию, необходимую для идентификации зарегистрированного владельца.

Комиссар Хестер Пирс в отдельном заявлении в поддержку предложения спросила, следует ли в будущих правилах разрешить такие идентификаторы, как email и адреса кошельков, вместо продолжения требования указывать имена и физические адреса. Это различие важно, потому что кошелек показывает, где находится токен, но не обязательно, кто юридически имеет право на ценную бумагу.

Идентификация — лишь часть проверки. Токенизированные ценные бумаги могут иметь ограничения на перепродажу, даже если их смарт-контракты могут свободно перемещаться между совместимыми кошельками. Предлагаемое Правило 17ad-31 будет регулировать, как трансфер-агенты размещают и удаляют ограничительные пометки. Прежде чем провести сделку, агент должен будет иметь разумные основания полагать, что она не нарушает федеральные требования к регистрации.

Это оставляет разработчикам важный архитектурный выбор. Разрешительный смарт-контракт может отклонить неподходящий кошелек до того, как перевод произойдет. Менее ограничительный токен может сначала переместиться, оставляя трансфер-агенту отказать в соответствующем изменении юридического реестра. Второй подход сохраняет больше гибкости в блокчейне, но также создает риск расхождения между токеном и официальным файлом собственности, поэтому предложение ставит учет и проверки личности рядом с механикой токена, а не рассматривает блокчейн как полную замену.

Блокчейн-записи должны выдерживать офчейн-проверку

Даже если проверки комплаенса встроены в токен, трансфер-агент должен сохранять запись, которую регуляторы смогут проверять независимо. Согласно предложению, агент, использующий стороннюю электронную систему или распределенный реестр, должен иметь постоянный доступ к актуальным, полным копиям без необходимости вмешательства провайдера.

Сделка может быть публичной, но блокчейн не показывает подтвержденную личность за кошельком и не объясняет, почему трансфер-агент принял или отклонил изменение. Эти записи по-прежнему должны храниться в доступной форме. Это требование также поднимает практический вопрос для permissionless-сетей: агент может не контролировать блокчейн, однако он по-прежнему несет ответственность за информацию о собственности, полученную из него.

Предложение сочетает доступ к записям с письменными мерами защиты средств и ценных бумаг, мониторингом существенных рисков и процедурами обеспечения непрерывности бизнеса. Смарт-контракты и неизменяемые реестры не решают проблемы скомпрометированных учетных данных, ошибок программного обеспечения или неверных данных о личности. Трансфер-агентам по-прежнему нужен способ поддерживать работу и восстанавливать точный реестр, если часть технологии выходит из строя.

DTCC уже тестирует один из способов сохранить связь между блокчейн-представлением и традиционной ценной бумагой, лежащей в его основе. Его регулируемая инфраструктура по-прежнему отвечает за хранение и расчеты, в то время как блокчейн меняет способ учета и передачи позиций, как Coindoo сообщал в материале о том, что DTCC выводит акции и казначейские облигации в блокчейн.

Юридический источник истины по-прежнему не определен

Предложение улучшает понимание SEC рынка токенизированных ценных бумаг, но оставляет несколько вопросов для процесса нормотворчества:

Может ли блокчейн стать единственным реестром собственности?

Кто исправляет несанкционированный ончейн-перевод?

Что происходит, когда держатель теряет доступ к кошельку?

Должен ли комплаенс происходить до перевода или после него?

Самый важный вопрос SEC — не могут ли акции перемещаться в блокчейн, это уже возможно. Вопрос в том, остается ли трансфер-агент юридическим источником истины, когда токен, владелец кошелька и записи эмитента перестают совпадать.

Предложение остается открытым для общественного обсуждения и на данный момент не дает платформам токенизированных акций нового одобрения. Итоговые правила определят, какая часть существующей системы владения может перейти в блокчейн и какие юридические обязанности останутся вне его.