Nvidia — компания, получившая от бума искусственного интеллекта больше прибыли, чем любая другая, и контролирующая, по оценкам, 80% или более рынка ускорителей ИИ, — теперь обращается к Уолл-стрит, чтобы обеспечить непрерывный поток средств.

В понедельник Nvidia объявила о партнёрстве с Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs и KKR для создания финансовых платформ, призванных мобилизовать более $500 млрд на инфраструктуру ИИ. Капитал будет поступать в основном от сторонних инвесторов, что позволит клиентам Nvidia финансировать чипы и центры обработки данных, сохраняя при этом собственные риски Nvidia ограниченными и вне её баланса.

Конкретные условия каждого соглашения пока не раскрыты. Однако аналитики давно ожидали подобной сделки — такой, которая переклассифицирует вычислительные мощности ИИ как инфраструктурный актив, сопоставимый с платной дорогой или электростанцией, генерирующий стабильные денежные потоки, способные обслуживать долг. До сих пор преобладало опасение, что GPU скорее напоминают быстро обесценивающийся запас процессоров, требующий всё новых вливаний капитала.

«Мы перешли от эпохи, когда компании покупали чипы и строили центры обработки данных проект за проектом, к эпохе, когда ИИ-фабрики могут финансироваться как производительная инфраструктура», — написал во вторник генеральный директор Nvidia Дженсен Хуанг. Его формулировка лаконична: «В ИИ вычисления — это выручка».

За этим сдвигом кроется ещё одно фундаментальное изменение: кто на самом деле финансирует строительство ИИ.

Год назад большинство технологических гигантов могли с полным основанием заявлять, что финансируют расширение ИИ за счёт огромных денежных потоков, накопленных за десятилетия высокомаржинального софтверного бизнеса и масштабной прибыли. С тех пор на первый план вышел долг. По оценкам Goldman Sachs, финансирование, связанное с ИИ, сейчас составляет почти четверть всего валового объёма эмиссии американских инвестиционно-рейтинговых облигаций, тогда как общий объём инвестиций в ИИ только в этом году приближается к $600 млрд. Финансовый рывок происходит на фоне того, что отрасль сталкивается с физическими ограничениями помимо капитала: ИИ-центры обработки данных требуют беспрецедентных объёмов электроэнергии, а пропускная способность энергосетей стала узким местом для расширения в регионах от Северной Виргинии до Ирландии, причём Международное энергетическое агентство прогнозирует, что глобальное потребление электроэнергии центрами обработки данных к 2026 году может достичь удвоенного уровня 2022 года.

Nvidia действует на опережение, стремясь найти следующий глубокий резервуар капитала. Механизм прост: независимый финансовый инструмент привлекает средства для покупки GPU Nvidia и инфраструктуры центров обработки данных. Затем ИИ-компания арендует или обязуется использовать эти вычислительные мощности, создавая поток платежей, под который инструмент может занимать средства. Такие фирмы, как Apollo и KKR, структурируют и управляют этим долгом, размещая его в огромных институциональных пулах, которые они курируют, — преимущественно в страховом и пенсионном капитале.

Колумнист Bloomberg Мэтт Левин свёл долгосрочное видение к трём шагам: направить больше частных инвестиций на пенсионные счета обычных людей, привлечь гигантские суммы в фонды частного кредита и инфраструктурные фонды и использовать эти деньги для строительства центров обработки данных, которые будут арендовать ИИ-компании.

Привлекательность этих пулов капитала носит структурный характер. Центры обработки данных — дорогие, долгоживущие проекты, требующие многолетнего финансирования. Страховые компании и пенсионные фонды, в свою очередь, несут долгосрочные обязательства — аннуитеты, которые могут выплачиваться десятилетиями, или пенсионные пособия, подлежащие выплате в далёком будущем. Они естественным образом ищут долгосрочные активы, денежные потоки которых можно сопоставить с этими обязательствами. Управляющие частным кредитом и инфраструктурными фондами выступают посредниками, превращая такие проекты, как центры обработки данных, в долговые инструменты, которые эти институции могут держать на балансе. Модель имеет исторический прецедент в телекоммуникационном буме 1990-х годов, когда волоконно-оптические сети аналогичным образом секьюритизировались и размещались среди институциональных инвесторов — эпоха, которая обеспечила стремительное расширение национальной инфраструктуры, прежде чем избыточные мощности привели к волне дефолтов и банкротств.

Nvidia указала, что вкладывает в эту инициативу и собственные ресурсы. Хуанг заявил, что компания может обеспечить поддержку остаточной стоимости до 25% для определённых проектов — фактически предлагая частичную защиту от риска того, что чипы, лежащие в основе финансовой сделки, обесценятся значительно сильнее, чем ожидали кредиторы.

Бен Томпсон, автор издания о технологической стратегии Stratechery, охарактеризовал это как «в определённом смысле ценовую скидку»: Nvidia использует собственную прибыль для снижения стоимости капитала для клиентов и облегчения финансирования центров обработки данных на базе Nvidia.

Эволюция заслуживает внимания. Бум ИИ начался с того, что одни из самых богатых корпораций в истории тратили собственные денежные средства. Затем появились облигации. Теперь Nvidia помогает Уолл-стрит превратить сами вычисления в инвестиционный класс активов, способный привлекать страховые резервы, пенсионные фонды и другие долгосрочные сбережения. Эта стратегия также появляется на фоне усиливающейся конкуренции: AMD наращивает производство ускорителей серии MI300, а крупные облачные провайдеры, включая Google, Amazon и Meta, инвестируют в заказные чипы, разработанные для снижения их зависимости от платформы Nvidia.

Аналитики Уолл-стрит оценивают эту договорённость положительно. Джозеф Мур из Morgan Stanley заявил, что она снимает опасения по поводу циклического финансирования, поскольку основную часть капитала предоставят сторонние инвесторы, а участие Nvidia будет ограниченным. Вивек Арья из Bank of America в значительной мере согласился с этим, добавив, что чипы Nvidia необычайно пригодны для финансирования, поскольку GPU могут перераспределяться между операторами, а программное обеспечение CUDA способно продлевать срок их службы.

Однако Томпсон выразил более широкое опасение. Институциональные пулы капитала, к которым обращаются, фундаментально отличаются от венчурного капитала или технологических акций: они предназначены, по крайней мере отчасти, для обеспечения безопасности.

«Одно дело — потратить весь свой свободный денежный поток; совсем другое — выйти на рынки долга», — написал он. «А поверх этого — совершенно новая и нервная задача — задействовать активы, ищущие безопасности».