JPMorgan считает, что недавняя волна регуляторной активности в США со стороны SEC, CFTC, OCC и FASB лишь частично компенсирует провал Clarity Act в Сенате. Пока Конгресс не примет закон о рыночной структуре цифровых активов, американский банк ожидает сохранения повышенных политических и правовых рисковых премий в криптовалютах.

Закон о рыночной структуре застрял в Конгрессе

Clarity Act — планируемый закон США о рыночной структуре цифровых активов. Он призван разграничить надзор между регулятором ценных бумаг SEC и регулятором деривативов CFTC, а также создать правовую основу для торговли цифровыми активами. Палата представителей приняла законопроект в июле 2025 года 294 голосами против 134, а в мае 2026 года за него высказался Банковский комитет Сената — 15 против 9.

Команда аналитиков JPMorgan под руководством Николаоса Панигирцоглу оценила ситуацию после поражения в Сенате в отчете, опубликованном на этой неделе. В сентябре эта же команда писала, что правила ведомств могут принести криптокомпаниям большую ясность и капитал, хотя, по их мнению, такие правила будут менее устойчивыми, чем законодательство. Тем не менее аналитики описывают рыночные настроения как «относительно конструктивные».

Сенату не хватило одиннадцати голосов до требуемых 60

В сентябре Сенат не смог принять решение о прекращении прений (cloture) — процедурный шаг, позволяющий продвинуть законопроект вопреки филибастеру, — которое открыло бы рассмотрение H.R. 3633. Голоса распределились 49 против 50, тогда как для принятия требовалось 60 голосов — не хватило одиннадцати. Барьер в 60 голосов отражает давнюю практику филибастера в Сенате, которая фактически требует поддержки как минимум части членов обеих партий для большинства крупных законопроектов. По сводкам юридических фирм и отраслевых СМИ, все 49 голосов «за» подали республиканцы, при этом Коллинз, Хоули, Моран и Тиллис нарушили партийную дисциплину и проголосовали против. Согласно этим сообщениям, Тиллис проголосовал «против» по процедурным соображениям, чтобы позже инициировать повторное голосование. Кроме того, демократ Коонс не участвовал в голосовании. В результате Сенат проголосовал лишь по процедуре и так и не обсуждал текст законопроекта.

Спор вращался вокруг двух вопросов. Первый касался этических правил в отношении цифровых активов, принадлежащих должностным лицам; второй — вправе ли эмитенты стейблкоинов предлагать доходность или вознаграждение. Автор законопроекта Син Луммис предупреждала до голосования, что неудача будет означать, что всё «кончено». С тех пор реалистичные пути — сессия «хромой утки» после ноябрьских выборов или следующий созыв Конгресса. В практике законодательства США сессия «хромой утки» — это период, когда действующий Конгресс собирается после выборов, но до вступления в должность вновь избранного. Аналитики JPMorgan считают принятие закона в этом году маловероятным, однако законопроект может вернуться в 2027 году.

SEC и CFTC открывают рынок через действия ведомств

В сентябре SEC ответила так называемым Innovation Exemption. Он состоит из двух условных освобождений сроком на пять лет до 2031 года, которые разрешают торговлю токенизированными акциями NMS (Национальной рыночной системы). В этом контексте токенизация означает представление традиционных акций в виде цифровых токенов на блокчейне. Первое касается определения «биржи» для площадок токенизированных ценных бумаг; второе — определения «дилера» для поставщиков ликвидности. Сфера охвата распространяется на акции, токенизированные самим эмитентом или, при определенных условиях, третьей стороной. По данным JPMorgan, токены должны нести те же экономические и голосовательные права, что и исходные акции, тогда как синтетические продукты, свопы на ценные бумаги, права и варранты остаются исключенными.

Ведомство также ограничило масштаб. Tier 1 допускает 75 тикеров с объемом не более 0,25% среднедневного оборота по каждой акции, тогда как Tier 2 — 250 тикеров с 2,5%. Доступ ограничен одобренными участниками, а торговые площадки должны быть лицами США, соблюдающими санкции, администрируемые Управлением по контролю за иностранными активами (OFAC). Эмитенты, со своей стороны, могут отказаться от токенизации своих акций. В последнее время этим правом пользуется все больше компаний, что, по данным JPMorgan, давит на настроения в отношении токенов приложений, таких как эфир — актив, питающий сеть Ethereum. Притоки в ETF и позиции на фьючерсах сначала выросли после объявления SEC, но затем ослабли. Более того, освобождение остается временным, а SEC рассматривает формальное нормотворчество с общественными комментариями.

Одновременно CFTC изучает, разрешить ли торговлю криптовалютами с плечом на регулируемых площадках США. Проект находится на ранней стадии, и аналитики JPMorgan видят мало шансов на его реализацию до 2027 года. Если он увенчается успехом, банк считает, что перенос торговли в США мог бы углубить ликвидность и улучшить ценообразование, причем выгоды получат регулируемые площадки — те, которые предпочитают институциональные инвесторы.

Иск ICBA оспаривает лицензии OCC

Банковский регулятор OCC выдал национальные трастовые лицензии растущему числу эмитентов стейблкоинов и компаний цифровых активов. Федеральная лицензия позволяет этим компаниям хранить активы в custody, управлять резервами и токенами под федеральным надзором. Она основана на итоговом правиле о лицензировании, опубликованном ведомством в марте 2026 года и действующем с апреля 2026 года. Тем временем OCC продолжает реализацию закона GENIUS Act — федерального закона о стейблкоинах, принятого в 2025 году, — что видно из ее недавнего итогового правила для эмитентов стейблкоинов.

В начале октября Independent Community Bankers of AmericaICBA) подали иск против OCC и контролера денежного обращения Джонатана Гулда в Окружной суд США по округу Колумбия. Истец выделяется: ассоциация американских общественных банков целится в лицензии новых конкурентов. Иск оспаривает правило о лицензировании, Разъяснительное письмо 1176 от 2021 года и предварительное одобрение Protego от февраля 2026 года, а ассоциация требует их отмены и запрета OCC использовать их для дальнейших лицензий. Однако иск не приостанавливает действие уже выданных лицензий.

Аналитики JPMorgan признают, что лицензии «не застрахованы от оспаривания», ссылаясь именно на этот иск. Тем не менее, по их мнению, после выдачи лицензии «на практике трудно отменить». Среди мер ведомств эти лицензии, вероятно, относятся к более устойчивым.

FASB рассматривает стейблкоины как денежные эквиваленты

Совет по стандартам финансового учета (FASB), устанавливающий стандарты бухгалтерского учета для американских компаний, в августе 2026 года опубликовал проект 2026-ED400 к ASC 230 — стандарту по отчету о движении денежных средств. Проект не меняет определения денежных эквивалентов, но добавляет примеры, при которых определенные стейблкоины могут им соответствовать. По правилам американского учета денежные эквиваленты — это краткосрочные высоколиквидные активы, которые компании отражают вместе с денежными средствами в финансовой отчетности. Условия включают погашение по требованию и прямое право погашения перед эмитентом по известной сумме, а также обособленные резервы не менее 1:1 в краткосрочных высоколиквидных активах. Одной ликвидности на вторичном рынке недостаточно. Все компании также должны будут по-новому раскрывать состав своих денежных эквивалентов.

FASB принимает комментарии до 19 ноября 2026 года. JPMorgan видит в принятии правила поддержку использования стейблкоинов за пределами торговли, например в платежах и управлении ликвидностью компаниями и институциональными инвесторами. Пока же это лишь проект.

Почему только закон вроде Clarity Act снизил бы рисковую премию

Скептицизм аналитиков основан на недостаточной устойчивости. Отрасль вынуждена полагаться на «лоскутное одеяло» мер ведомств, пишут они. Если демократ победит на президентских выборах, новая администрация сможет отменить их всего за два года. Освобождение вроде SEC опирается на решение ведомства, которое будущее руководство ведомства может изменить, тогда как изменить закон может только Конгресс.

«Действия регуляторов могут краткосрочно повысить участие институциональных инвесторов в криптоэкосистеме, но лишь законодательство сделает рамки более устойчивыми в долгосрочной перспективе». — Николаос Панигирцоглу и команда, аналитики, JPMorgan

К тому же освобождение SEC в любом случае истекает в 2031 году, а планы CFTC остаются на ранней стадии. Пока Конгресс не примет всеобъемлющий закон о рыночной структуре, JPMorgan ожидает сохранения повышенных политических и правовых рисковых премий в криптовалютах.

Источник: Crypto Valley Journal