Пятничный отчёт по занятости провёл первую проверку нового подхода председателя ФРС Кевина Уорша: одна большая инвестиционная идея
Ключевые выводы
- •Кевин Уорш использовал свою первую речь в Джексон-Хоул в качестве председателя ФРС, чтобы выступить против направления инвесторов к следующему решению по ставке, отойдя от подхода форвардного руководства недавних председателей.
- •Текущий диагноз Уорша ястребиный: прочная занятость, инфляция, остающаяся слишком высокой, и не ограничительные финансовые условия.
- •Августовский отчёт по занятости показал 162 000 добавленных рабочих мест — почти втрое больше ожиданий, данные за июнь и июль пересмотрены вверх в совокупности на 55 000, безработица удержалась на 4,1%.
- •Главный экономист RSM Джо Брюсуэлас заявил, что отчёт готовит почву для повышения ставки в сентябре, но отметил, что прирост рабочих мест решительно смещён в сторону позиций с более низкой оплатой, что даёт «голубям» ФРС определённый козырь.
- •После отчёта по занятости первоначальное рыночное ужесточение развернулось в течение двух часов: доллар и доходность 30-летних бумаг сдали приросты, тогда как биткоин остался вблизи минимумов после отчёта.
Уолл-стрит по-прежнему сосредоточена на пятничных данных по занятости. Председатель Федеральной резервной системы Кевин Уорш, возможно, едва ли дрогнет.
Это один из самых ясных уроков первой речи Уорша в Джексон-Хоул в качестве председателя, произнесённой неделю назад. Значительную её часть он посвятил аргументам против того, чтобы ФРС направляла инвесторов к своему следующему решению по ставке, а затем изложил детальную схему того, как он читает инфляцию, занятость, спрос, корпоративную активность и рынки. Это стало намеренным разрывом с насыщенным форвардным руководством стилем недавних председателей вроде Джерома Пауэлла и Джанет Йеллен, чья детальная сигнализация о траектории ставок стала неотъемлемой чертой коммуникации ФРС со времён финансового кризиса.
Его текущий диагноз склоняется к ястребиному. Занятость выглядит прочной, инфляционное давление остаётся слишком высоким, а широкие финансовые условия не выглядят ограничительными.
Каждый председатель ФРС следит за данными и рынками. Отличие Уорша в том, что он хочет меньше говорить о будущей траектории ставок и заставить рынки больше интерпретировать — часть его стремления к тому, чтобы рынки направляли ФРС, а не просто повторяли её. Такой подход перекликается с практикой ФРС до кризиса, когда политики гораздо меньше говорили о предстоящих шагах, а трейдеры несли большую часть нагрузки по ценообразованию политики — режим, который Уорш, работавший членом совета управляющих ФРС с 2006 по 2011 год и долго являвшийся стипендиатом Института Гувера перед возвращением на пост председателя, знает не понаслышке.
Пятничный отчёт стал первым реальным испытанием нового подхода. Работодатели добавили 162 000 рабочих мест в августе — почти втрое больше ожиданий, а данные за июнь и июль были пересмотрены в совокупности вверх на 55 000. Безработица удержалась на уровне 4,1%, участие в рабочей силе выросло, а более широкий показатель неполной занятости снизился.
Пропустите это через «дешифратор Уорша», и сигнал по рынку труда довольно однозначен. Отчёт укрепил его мнение, что картина занятости «соответствует полной занятости», а не создала сочетание растущей безработицы и более широкого стресса, которое могло бы заставить его ослабить борьбу с инфляцией.
Главный экономист RSM Джо Брюсуэлас сообщил Yahoo Finance, что отчёт «готовит почву для повышения ставки» в сентябре. Но он также отметил важную оговорку: «Структура отчёта решительно смещена в сторону рабочих мест с более низкой оплатой. Так что у „голубей“ в ФРС будет определённый козырь».
Дешифратор Уорша
Вот пять крупных линз, на которых сделал акцент Уорш, и данные, которые скорее всего изменят его оценку.
| Линза Уорша | Что должны спрашивать инвесторы | Что может ввести в заблуждение | Самый сильный пример |
|---|---|---|---|
| Инфляция | Становится ли инфляция менее распространённой и движется ли к 2% достаточно быстро? | Один мягкий месячный показатель | Широта PCE (насколько распространены повышения цен) + 6-месячный тренд |
| Рынок труда | Развивается ли подлинный стресс на рынке труда? | Рост занятости сам по себе | Безработица + заявки за 4 недели |
| Спрос | Действительно ли замедляется частный спрос? | Валовой ВВП | Реальные потребительские расходы + частные инвестиции |
| Корпоративный импульс | Ускоряется рост или замедляется? | Сильная прибыль или capex без направления изменения | Темпы роста прибыли + capex |
| Финансовые условия | Делают ли рынки политику более мягкой или более жёсткой? | Чтение движения рынка только как прогноза ФРС | Ставки, акции, доллар, кредит, волатильность |
Инфляция работает так же, как занятость. Уорш заявил, что лучшие летние показатели CPI и PCE не показали, что базовая инфляция «значительно улучшилась». Он также подсчитал, сколько из 199 категорий PCE росли быстрее 3% — прямая мера того, насколько распространённой остаётся инфляция.
Один благоприятный показатель CPI может сдвинуть рынки. Уорш хочет более широкого и устойчивого прогресса.
Именно здесь становится интересным «зеркальный зал» Уорша.
Бен Бернанке использовал эту фразу более 20 лет назад, описывая петлю обратной связи, при которой рынки закладывают в цены то, что, по их мнению, сделает ФРС. Затем ФРС читает те же цены в поисках информации. Бернанке даже использовал в качестве примера сюрприз в данных по занятости.
Уорш не вышел из этого зала. Он лишь переместил инвесторов к другому набору зеркал.
Экономические данные меняют ожидания относительно Уорша. Эти ожидания двигают рынки. Эти движения затем ужесточают или смягчают финансовые условия, за которыми следит Уорш.
Рынок не просто прогнозирует политику ФРС. Он может изменить объём ужесточения, который в конечном счёте понадобится ФРС. Мы уже видели это ранее, когда облигационные вигиланты делали часть работы ФРС, а затем рынки снова смягчали условия.
Рынки, за которыми следит Уорш
Эти шесть групп рынков показывают, ужесточается или смягчается реакция на новые данные финансовые условия после первой сделки по ФРС.
| Рынок | Тикеры Yahoo Finance | На что обращать внимание |
|---|---|---|
| Доходности казначейских бумаг | 3 месяца: ^IRX 5 лет: ^FVX 10 лет: ^TNX 30 лет: ^TYX | Ставки на 3 месяца/5 лет реагируют на ожидания по ФРС более напрямую; доходности на 10/30 лет также отражают рост, инфляцию и фискальные опасения. |
| Доллар | Индекс доллара: DX-Y.NYB | Более сильный доллар ужесточает условия и может сдерживать импортируемую инфляцию. |
| Акции | Крупная капитализация: SPY Равновзвешенный: RSP Малая капитализация: IWM | SPY показывает движение крупной капитализации; RSP и IWM показывают, доходит ли сила или слабость за пределы крупнейших акций. |
| Волатильность | Индекс волатильности: ^VIX | Устойчивый рост указывает на ослабление аппетита к риску. |
| Кредит | Высокая доходность: HYG Инвестиционный рейтинг: LQD | Ослабление HYG при устойчивости LQD может сигнализировать о стрессе у более рискованных заёмщиков. |
| Сырьевые товары | Широкая корзина: DBC, PDBC | Широкий тренд на сырьевых товарах содержит информацию об инфляции. |
Не читайте один рынок механически. Читайте кластер.
Пятница предоставила реальный пример. Первой реакцией было ужесточение по учебнику: доходности казначейских бумаг и доллар подскочили, а акции, золото и биткоин упали.
Но уже через два часа часть этого движения разворачивалась. Доллар вернул почти весь свой прирост, доходность 30-летних бумаг сдала почти весь скачок, а акции восстанавливались.
Одним заметным исключением остался биткоин, который держался вблизи минимумов после отчёта по занятости, даже когда несколько других рынков развернулись.
Именно поэтому наблюдение за Уоршем не заканчивается первой сделкой. Устойчивость реакции определяет, насколько большое ужесточение рынок фактически обеспечивает ФРС.
Если доходности и доллар подскакивают, а акции и кредит слабеют, рынки ужесточают условия ещё до шага ФРС. Длинный конец уже вернулся в опасную зону, и эта неделя показала почему: рост доходности 30-летних бумаг не означает автоматически, что трейдеры ожидают больше повышений ставки ФРС.
На что обращать внимание, когда говорит Уорш
Эти фразы из Джексон-Хоул — самый быстрый способ заметить, когда диагноз Уорша — и, возможно, прогноз по ставкам — изменился.
| Слушайте фразу | Что это значит сейчас | Что изменило бы прочтение ФРС |
|---|---|---|
| «Соответствует полной занятости» | Рынок труда не даёт ему особых причин ослаблять борьбу с инфляцией. | Он отказывается от этой характеристики по мере ухудшения безработицы и заявок. |
| Финансовые условия не «ограничительные» | Рынки и кредит остаются слишком мягкими. | Он начинает называть условия ограничительными. |
| Инфляция не «значительно улучшилась» | Нескольких мягких показателей недостаточно. | Он говорит, что базовый тренд улучшился. |
| Прогресс был «скромным» | Дезинфляция идёт слишком медленно. | Он описывает прогресс как более широкий/быстрый. |
| К 2% «явно и с достаточной скоростью» | Его явный инфляционный порог. | Он говорит, что этот порог достигается. |
| «Преобладающий фокус» на ценах | Инфляция в настоящее время важнее проблем рынка труда. | Фокус начинает смещаться в сторону занятости. |
При Уорше меньше слушайте обещания о следующем заседании и больше — изменения в диагнозе.
Не останавливайтесь на том, выглядит ли отчёт ястребиным или голубиным. Спросите, изменил ли он взгляд Уорша, а затем — изменила ли рыночная реакция условия, с которыми он столкнётся далее. Следующими запланированными контрольными точками по этому вопросу являются сентябрьское заседание FOMC и ежемесячные публикации CPI и PCE, каждая из которых напрямую подпитывает вышеуказанные линзы — широта PCE для инфляции, заявки для рынка труда и рыночный кластер для финансовых условий.
Как выразился Уорш в Джексон-Хоул: «Я стою здесь сегодня, приверженный дисциплине, а не решению».
Джаред Бликре — редактор глобальных рынков и данных Yahoo Finance. Следите за ним в X: @SPYJared.
