Член совета управляющих Федеральной резервной системы Кристофер Дж. Уоллер заявил, что может потребоваться дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики «как можно скорее», чтобы вернуть инфляцию на траекторию, соответствующую среднесрочной цели Федерального комитета по открытым рынкам (FOMC) в 2%.

Уоллер сделал эти замечания 10 ноября 2026 года в речи под названием «The Economic Outlook and Some Thoughts on Labor Market Dynamism» на конференции Bank of England Watchers, организованной King's Business School и Money, Macro and Finance Society в Лондоне (Великобритания). Он отметил, что экономика США растет уверенно, а занятость близка к долгосрочному уровню, однако инфляция остается слишком высокой.

Уоллер сообщил, что поддержал решение большинства FOMC на последнем заседании оставить базовую ставку без изменений. В более ранней речи, как он сказал, он объяснил, что коммуникация Комитета о вероятном ужесточении политики уже привела финансовые рынки к учету части повышений ставок. Когда коммуникация ясна и убедительна, ключевой вопрос состоит в том, чтобы повышения в итоге были реализованы; необязательно повышать ставки на последовательных заседаниях.

Если ожидаемые повышения не будут осуществлены, рынки могут снизить ожидания дальнейших повышений ставок, а процентные ставки могут немедленно упасть, что нежелательным образом ослабит денежно-кредитную политику. Уоллер отметил, что точные сроки повышений менее важны, чем обеспечение реализации обещанных повышений в разумный период.

Экономический рост и занятость

Уоллер заявил, что экономический выпуск продолжает расширяться здоровыми темпами. Первоначальная оценка показала рост реального валового внутреннего продукта (ВВП) на 3,4% в годовом выражении в третьем квартале, чему способствовали сильные потребительские расходы и устойчивые инвестиции. Рост потребления поддерживался бурным рынком акций, а инвестиции бизнеса продолжали расти, особенно в высокотехнологичное оборудование, связанное со строительством инфраструктуры искусственного интеллекта (ИИ).

По его словам, рост ВВП в текущем квартале, вероятно, замедляется по мере снижения потребительских расходов до уровней, более соответствующих доходам и благосостоянию домохозяйств, однако он ожидает, что выпуск продолжит расти устойчивыми темпами.

Рынок труда также оставался прочным, сказал Уоллер. Уровень безработицы в октябре снизился до 4,1%, совпадая с уровнем лета. Ежемесячное создание рабочих мест сильно колебалось, однако в октябре прирост составил 165 тысяч рабочих мест, а оценки роста занятости в предыдущие два месяца были пересмотрены в сторону повышения в совокупности на 85 тысяч рабочих мест.

Если смотреть за рамки ежемесячных колебаний, средние приросты занятости за шесть и 12 месяцев были ближе к 80 тысячам рабочих мест в месяц. Уоллер отметил, что этот темп несколько выше большинства оценок уровня безубыточности, необходимого для стабилизации безработицы, и согласуется с его мнением, что предложение и спрос на рабочую силу в целом сбалансированы.

В то же время он отметил, что рынок труда более года лучше всего описывается формулой «мало найма, мало увольнений». Уровни увольнений — совокупность сокращений и добровольных уходов — оставались устойчиво низкими в последние годы по сравнению с десятилетием ранее. Уровни найма также были низкими.

Такое сочетание необычно, отметил Уоллер, поскольку при сильном рынке труда найм обычно высок. Найм, как правило, низок при слабом рынке труда — в периоды, когда уровень увольнений часто повышен. Необычной чертой текущей среды, возможно беспрецедентной, является масштаб, до которого и найм, и увольнения опустились до низких уровней.

Динамичность рынка труда

Эта закономерность побудила Уоллера задаться вопросом, обязательно ли стабильный рынок труда является здоровым рынком труда. Он сравнил это различие с ситуацией, когда врач описывает состояние госпитализированного родственника как стабильное: стабильность обнадеживает, но не обязательно означает, что человек здоров.

Уоллер выразил обеспокоенность тем, что равновесие «мало найма, мало увольнений» указывает на частичную утрату рынком труда динамичности, которая важна для роста производительности и реальных зарплат. Он сказал, что не имеет однозначных ответов на вопрос, стало ли снижение динамичности проблемой для денежно-кредитной политики, но считает, что эти вопросы заслуживают рассмотрения.

Он провел различие между чистым ростом занятости и валовыми потоками работников на рынок труда и с него. За ежемесячными цифрами создания рабочих мест стоит значительный оборот на рынке труда. Например, в сентябре прирост чистой занятости на 60 тысяч рабочих мест был ничтожен по сравнению с более чем 5 миллионами человек, покинувших работу, и более чем 5 миллионами нанятых в течение месяца.

Таким образом, даже при низких уровнях увольнений и найма абсолютные объемы найма и увольнений остаются огромными. Уоллер сравнил рынок труда с рекой: уровень воды при измерениях в разные дни может не меняться, но огромный объем воды утекает вниз по течению. Аналогично занятость может оставаться стабильной, пока большое число людей меняет работу.

Уоллер заявил, что этот оборот полезен для экономики, а не расточителен. Он отражает динамичный рынок, позволяющий трудовым ресурсам перемещаться к более продуктивному использованию. Когда работник и компания не являются продуктивным сочетанием, расставание и поиск новых партнеров могут быть более эффективными и лучшими для экономики. Более продуктивные сочетания могут повышать производительность, реальные зарплаты и прибыли, даже если сама занятость менее стабильна.

Он отметил, что полагает, будто именно этот оборот способствует исключительным результатам экономики США. Относительная легкость открытия бизнеса в США по сравнению со многими другими развитыми экономиками является большим преимуществом. Хотя относительная легкость увольнения сотрудников по сравнению со многими экономиками Европейского союза нежелательна для затронутых работников, Уоллер отметил, что она в совокупности способствовала более сильному восстановлению США после пандемической рецессии.

Гибкость найма и увольнений помогает сопоставлять навыки работников с потребностями бизнеса и более продуктивно использовать их способности. В свою очередь, этот оборот увеличивает потенциал экономики и позволяет доходам расти без инфляционного давления.

Возможные причины снижения динамичности

Уоллер отметил, что текущая среда «мало найма, мало увольнений» может указывать на то, что рынок труда США стал менее динамичным и менее здоровым, что имеет потенциальные последствия для экономических перспектив и денежно-кредитной политики. Часть снижения найма и увольнений может отражать долгосрочные тенденции, начавшиеся еще до пандемии.

Одна из таких тенденций — старение рабочей силы. Люди живут дольше, сохраняя здоровье и активность в старшем возрасте; многие представители многочисленного послевоенного поколения бэби-бума сейчас в возрасте 60–70 лет; а снижение рождаемости увеличивает относительный возраст рабочей силы. Пожилые работники, как правило, реже меняют работу, поскольку многие со временем нашли более удачные сочетания и менее склонны к переезду ради работы.

Вторая тенденция — рост образовательного уровня рабочей силы. Более образованные работники в целом испытывают меньший оборот рабочих мест и сталкиваются с более низкими уровнями увольнений в периоды спадов. С 2010 года доля взрослых в возрасте 25 лет и старше с дипломом бакалавра выросла с 28% до 37%. Уоллер сослался на статью Шакины Дж. Кинг и Даниэлы Мехии 2026 года «Women Ages 65 and Over Now Make Up the Largest Share of Education Bachelor's Degree Holders», опубликованную проектом America Counts Бюро переписи населения США 29 октября.

Если бы это были единственные объяснения, динамичность рынка труда соответствовала бы долгосрочным тенденциям и не имела бы последствий для денежно-кредитной политики. Однако Уоллер отметил, что данные указывают на сохраняющуюся несколько заниженной динамичность даже с учетом этих факторов.

Одно из возможных объяснений состоит в том, что найм и смена работы сдерживаются несколькими источниками экономической неопределенности, возникшими с начала 2025 года. К ним относятся появление ИИ, тарифы, изменения иммиграционной политики и правоприменения, а также общая неопределенность экономических перспектив, усложнившая бизнес-планирование.

Уоллер сослался на специальный вопрос в обзоре экономических условий «Бежевой книге» ФРС за ноябрь 2025 года. Работодатели сообщили, что найм был необычно сдержанным из-за неопределенности. Он отметил, что, по его мнению, неопределенность с тех пор существенно не снизилась. Последняя «Бежевая книга» также показала, что несколько окружных отделений ФРС сообщили, что компании откладывали найм или ожидали меньшего создания рабочих мест после инвестиций в ИИ.

Другое возможное объяснение состоит в том, что низкий уровень увольнений отражает огромный рост смены работы с 2020 по 2023 год, связанный с пандемией. Работники, недавно перешедшие на новые должности, менее склонны снова менять работу, что может ограничивать активность смены занятости. Уоллер отметил, что этот эффект может быть временным: работники в среднем остаются на работе три года до следующей смены, и последние из сменивших работу в пандемию приближаются к этому порогу.

Однако работники могут оставаться на местах дольше, если смена работы, вызванная пандемией, была необычно эффективной в улучшении соответствия между работниками и работодателями. Многие работники в тот период переехали или сменили карьеру и устремления и, возможно, теперь менее готовы снова менять работу.

Уоллер отметил, что трудно определить и правильно взвесить причины снижения динамичности рынка труда или оценить, как долго эта тенденция может продолжаться. Эта неопределенность также затрудняет оценку последствий для экономических перспектив и денежно-кредитной политики.

Влияние на безработицу и новых работников

Уоллер отметил, что возможные эффекты среды «мало найма, мало увольнений» можно оценить более напрямую. Низкие увольнения означают, что меньше работников сталкиваются с безработицей, однако низкий уровень найма может означать, что потерявшие работу лица сталкиваются с более длительными периодами безработицы.

Доля безработных, ищущих работу более шести месяцев, неуклонно росла с 2022 года и сейчас необычно высока для периода экономического расширения. Трехмесячная скользящая средняя доля работников, сообщивших о безработице в течение 27 недель и более, выросла примерно с 18% в конце 2022 года до более чем 27% к сентябрю 2026 года.

Снижение динамичности рынка труда может также затруднить поиск работы для новых участников рынка — как правило, молодых работников с меньшим опытом. Уоллер отметил, что трудности молодых работников широко обсуждаются. Доля новых участников рабочей силы среди безработных выросла почти до самых высоких уровней за последние 20 лет.

Обе тенденции могут указывать на то, что рынок труда менее здоров, чем свидетельствует общий уровень безработицы, что имеет последствия для долгосрочной траектории денежно-кредитной политики. Если низкие уровни найма и увольнений отражают улучшение соответствия работников и работодателей, результатом может стать повышение производительности, которым можно в значительной степени пренебречь при оценке состояния рынка труда.

Но Уоллер выразил обеспокоенность тем, что снижение динамичности вместо этого отражает барьеры мобильности, влияющие на долгосрочную и молодежную безработицу. Такие барьеры могут привести к менее эффективному распределению работников по рабочим местам и сдерживать рост производительности. Он отметил, что этот вопрос важно отслеживать, поскольку рост производительности — ключевой фактор, определяющий, насколько быстро экономика может расширяться без нежелательного инфляционного давления.

Инфляция и денежно-кредитная политика

Уоллер заявил, что рынок труда в ближайшей перспективе стабилен, а занятость близка к цели FOMC по максимальной занятости. Инфляция же, напротив, значительно превышает 2% и остается его главным фокусом.

Он отметил, что был готов подождать с ужесточением денежно-кредитной политики на октябрьском заседании FOMC в силу рассуждений, изложенных в начале речи. Данные индекса потребительских цен (CPI) за октябрь должны были быть опубликованы позднее 10 ноября. Даже если цифры покажут улучшение по сравнению с сентябрем, Уоллер заявил, что все равно поддержит повышение базовой ставки FOMC на 25 базисных пунктов на декабрьском заседании. Если инфляция окажется существенно выше его ожиданий, по его словам, FOMC может потребоваться более решительные действия.

«Скажем прямо. Сентябрьские данные по инфляции были плохими. Не было ни единого луча света», — сказал Уоллер.

Инфляция, измеряемая индексом личных потребительских расходов (PCE) — показателем, на который ориентируется FOMC, — выросла в сентябре на 0,5% и на 3,7% за предыдущие 12 месяцев. Базовая инфляция PCE, исключающая цены на продукты питания и энергоносители, выросла в сентябре на 0,3% и на 3,1% по сравнению с годом ранее.

Уоллер отметил, что оба показателя слишком высоки, и выразил особую озабоченность широтой роста цен. Ранее в этом году избыточная инфляция определялась нерыночными ценами, которые оцениваются государством, а не наблюдаются напрямую. Он отметил, что склонен их игнорировать, поскольку они трудны для измерения и ненадежны как ориентир общей тенденции базовой инфляции.

В последнее время повысились два компонента, имеющих большее значение для будущей инфляции: цены базовых товаров и цены базовых рыночных услуг, исключая жилье. Более 70% компонентов цен базовых услуг PCE показали 12-месячный рост выше 3% в сентябре.

Уоллер отметил, что он проверит, сохраняется ли широкий характер повышенной инфляции в октябрьских данных, включая то, продолжают ли цены на высокотехнологичные товары, связанные со строительством ИИ-инфраструктуры, расти очень высокими темпами последних месяцев. Он также хочет определить, переходит ли рост цен на энергоносители за последние несколько месяцы на товары и услуги напрямую или косвенно через более высокие затраты.

Хотя цены на энергоносители за последнюю неделю или около того снизились с высоких уровней, они остаются значительно выше, чем в начале года. Их окончательное влияние на инфляцию будет зависеть от того, какие уровни сохранятся.

Исследования ФРС о ценовом давлении

Уоллер сообщил, что сотрудники ФРС изучали влияние строительства ИИ-инфраструктуры и повышенных цен на энергоносители на инфляцию, и их результаты не позволяют предположить, что эти факторы скоро ослабеют.

В одном исследовании исследователи использовали текстовый анализ опросов менеджеров по закупкам, проводимых Институтом управления поставками (ISM), для выявления близкого ценового давления. Опросы ISM просят менеджеров по закупкам перечислить конкретные товары, материалы и услуги, цены на которые выросли или снизились за месяц. По вопросу о заплаченных ценах респонденты указывают, выросли ли цены, снизились или остались неизменными по сравнению с предыдущим месяцем, и перечисляют конкретные товары, материалы или услуги в текстовом поле.

Сотрудники ФРС использовали ответы для создания ежемесячных индексов ценового давления, соответствующих категориям индекса цен производителей (PPI). Исследователи обнаружили, что эти индексы содержат информацию о будущих изменениях цен производителей и, следовательно, могут содержать сигналы о будущей инфляции PCE.

Индекс высокотехнологичных продуктов вырос в декабре 2025 года и еще больше увеличился в январе 2026 года, прежде чем ускорение роста цен на эти товары проявилось в февральских данных PPI и инфляции. Последние данные ISM за октябрь указывают на возможность дальнейшего роста цен.

Исследование описали Томаж Цайнер, Лиланд Д. Крейн, Кристофер Дж. Курц, Пол Э. Сото и Бетси Вранкович в статье FEDS Notes от 1 октября 2026 года «Pricing Sentiment: Measuring Input Cost Pressure from ISM Survey Responses».

Другие исследования ФРС, по словам Уоллера, указывают на то, что ценовое давление со стороны энергоносителей может переходить на товары и услуги более устойчиво, чем в прошлом. Исследователи выявили возможный сдвиг инфляционного процесса после пандемии, указывающий, что базовая инфляция может быть более чувствительной к энергетическим шокам.

Центральные банкиры традиционно игнорировали шоки цен на энергоносители в предположении, что их влияние на инфляцию быстро сойдет на нет. Уоллер отметил, что новые исследования предостерегают от чрезмерного доверия этому подходу. Они предполагают, что если цены на нефть останутся высокими, результирующее давление может оказаться больше, чем считалось ранее, и сохраняться вплоть до 2027 года.

Исследование описали Андреа Де Микелис, Муса Орак, Авани Прадхан и Альберт Кералто в статье FEDS Notes от 9 ноября 2026 года «The Effect of Oil Prices on Core Inflation: Recent Evidence from the Advanced Economies».

Уоллер также назвал причины, по которым повышенные цены на энергоносители могут сохраняться. Хотя траффик танкеров через Ормузский пролив увеличился, перевозки идут с большими издержками. Страхование, необходимое для проходящих судов, а также передача нефти с судна на судно для защиты от иранских атак, как сообщается, добавляют к ценам на нефть от 20 до 30 долларов за баррель.

Вторая проблема — производство дизельного топлива ограничено мощностями нефтепереработки и другими ограничениями. В результате повышенные цены на дизельное топливо в США, как ожидается, не будут снижаться так же легко, как цены на сырую нефть в более спокойном на Ближнем Востоке.

Декабрьское решение по ставке

Уоллер резюмировал свой прогноз: экономическая активность сильная, рынок труда стабилен, но инфляция слишком высока — значительно выше цели FOMC в 2%.

Даже если месячный темп инфляции улучшится в октябре, он склоняется к поддержке повышения базовой ставки на 25 базисных пунктов на декабрьском заседании FOMC. Таков его план, если экономические данные будут развиваться в соответствии с ожиданиями.

Однако если октябрьские данные CPI будут схожи с предыдущими двумя месячными показателями — с базовой инфляцией CPI около 0,3% или выше, — Уоллер отметил, что может потребоваться более сильный шаг политики. В этом случае, по его словам, на декабрьском заседании следует рассмотреть повышение ставки на 50 базисных пунктов.

«Повышение лишь на 25 базисных пунктов поставило бы под угрозу нашу репутацию — риск, который я не горлю желанием принять», — сказал Уоллер.

Уоллер подчеркнул, что взгляды, выраженные в речи, являются его собственными и не обязательно разделяются его коллегами в совете управляющих ФРС или в FOMC.

Источники

1. Взгляды, выраженные здесь, являются моими собственными и не обязательно отражают позицию моих коллег в совете управляющих ФРС или FOMC.

2. Кристофер Дж. Уоллер (2026), «The Signaling Value of the Summary of Economic Projections», речь на Стамбульском экономическом форуме, Центральный банк Турецкой Республики, Стамбул, 8 октября.

3. Шакина Дж. Кинг и Даниэла Мехия (2026), «Women Ages 65 and Over Now Make Up the Largest Share of Education Bachelor's Degree Holders», Бюро переписи населения США, America Counts: Stories Behind the Numbers, 29 октября.

4. Трехмесячная скользящая средняя доля работников, сообщивших о безработице в течение 27 недель и более, выросла примерно с 18% в конце 2022 года до более чем 27% к сентябрю 2026 года.

5. Томаж Цайнер, Лиланд Д. Крейн, Кристофер Дж. Курц, Пол Э. Сото и Бетси Вранкович (2026), «Pricing Sentiment: Measuring Input Cost Pressure from ISM Survey Responses», FEDS Notes, Вашингтон: Совет управляющих Федеральной резервной системы, 1 октября.

6. По вопросу о заплаченных ценах респонденты указывают, выросли ли цены, снизились или остались неизменными по сравнению с предыдущим месяцем, и просят перечислить конкретные товары, материалы или услуги в сопроводительном текстовом поле.

7. Андреа Де Микелис, Муса Орак, Авани Прадхан и Альберт Кералто (2026), «The Effect of Oil Prices on Core Inflation: Recent Evidence from the Advanced Economies», FEDS Notes, Вашингтон: Совет управляющих Федеральной резервной системы, 9 ноября.